荀玉根:供給側改革最先受益的領域將是新興消費

核心結論：①我國產業結構已在漸變，人口結構變化與收入增長推動消費從商品轉向服務。供給側改革將激發服務類潛在需求釋放，多個領域已在悄然推進。②傳媒改革早需求最先釋放，產業鏈日益完善，景氣向上游ip傳導。46號文成為體育產業拐點，需求已經開始釋放。③13年40號文鼓勵健康服務業發展，醫療改革仍在持續推進。教育法修正案通過在即，將推進教育產業化。

新興消費：增加供給激發潛在需求

——供給側改革系列（1）

在11月初的中央財經領導小組第十一次會議上，習近平首次提出供給側改革的概念，提出在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側結構性改革，著力提高供給體系質量和效率，增強經濟持續增長動力。12月中央經濟工作會議中再次指出，推進供給側結構性改革，是適應和引領經濟發展新常態的重大創新，是適應我國經濟發展新常態的必然要求。在傳媒、體育、醫療等新興消費領域，近幾年來改革不斷推進，這些行業的改革本質上都屬於創造供給，激發需求。在這些領域，供給側改革已經在悄然推進。我們在年度規則報告《從激情到溫情》中提出，作為中國未來五年的規劃綱領，從“十三五”勾勒的中期藍圖看，創新、轉型同樣有望成為新時代產生新藍籌的長坡，看好先進制造的智慧裝備、新能源汽車，資訊經濟的云計算大數據、智慧視頻，新消費服務的體育娛樂、醫療健康等領域。本文重點從新消費產業角度，分析這些行業的發展階段和未來趨勢。

1． 供給側改革激發新興消費潛在需求

1.1 新興消費是最大潛在需求

我國正處於服務業崛起的初期。我國當前服務業/gdp占比僅相當於發達國家70年代初的水平，經濟發展模式正在向后工業時代過渡，處於服務業崛起的初期。預計2015年我國全年服務業增加值gdp占比將超過50%，相當於美國、日本、德國在70年代初期的水平，當時他們分別為61%、51%、48%，經過四十余年發展，目前三國的服務業增加值比重均已提升至70%以上。

人口結構變化推動新一代消費服務需求。從年齡結構來看，80後、90后人群的年齡結構在15-34歲之間，這部分人口已經進入消費高峰期，更加追求生活品質、注重服務體驗，推動了大量新型消費服務需求產生。90后年齡在15-24歲之間，主要出於讀書和首次就業的階段，消費需求集中在電子產品、移動社交、遊戲、動漫娛樂、休閑旅遊（在線旅遊）等方面。80後年齡結構在25-34歲之間，開始進入成家立業階段，消費需求集中於買車買房、家裝用品、嬰幼兒消費、影視傳媒、品牌服飾以及體育類消費等。

地產、汽車消費高峰已過，消費服務需求爆發。參考日本在1970s經驗，在人口結構及收入水平上升后，居民消費開始從實物消費走向服務消費。我國地產銷量在2013年達到13億平米的銷售高峰，隨后每年銷售面積增速持續下降，地產政策也從“限制價格上漲”轉向“去庫存”。汽車消費高峰同樣在09年已經出現，2015年截至11月份全國汽車整體銷量僅3.34%，而新車型suv銷量同比增速卻達到48%，並且在經歷了前兩年suv\mpv新車型爆發之后，新一代的汽車消費需求開始逐漸轉向新能源、汽車電子、車聯網等方面。

1.2 供給側改革釋放新消費產業生產力

經濟再次迎來轉型，新興產業高速成長。回顧近40年，作為趕超型經濟體，后發優勢帶來的經濟發展卻異常迅速。伴隨人口、技術、資本等資源要素稟賦變化，我國主導產業已經歷了三次快速更迭，並帶來同期資本市場的藍籌變遷。①改革開放到90年代初，短缺經濟時代，輕工業順勢繁榮，兩市初期的小牛行情中消費品領漲。②90年代中后期，受益居民消費升級崛起，“新三件”（電視、冰箱、洗衣機）銷量井噴，以四川長虹(600839,股吧)、青島海爾(600690,股吧)為代表的家電巨頭應運而生。③2000年后10年，20-39歲住房消費人群剛需釋放，地產加速騰飛。05-07年牛市地產鏈為牛市漲幅第一梯隊。④從2012年以來，經濟轉型的趨勢已經非常明朗，經濟呈現“冰火兩重天”的景象，一方面是傳統產業的持續低迷，而另一方面以計算機電子、通信互聯網、消費服務等行業為代表的“新經濟”板塊持續加速增長。

供給側改革加速消費新時代的到來。梳理新消費服務細分行業板塊，這些行業不僅僅迎來了需求的爆發，也迎來了供給的大規模變革和擴張。大刀闊斧的改革解除了行業發展限制，吸引了大量產業資本投資。需求一直都在，而供給方面的改革措施成為了推動行業高速發展的重要拐點，2012年的文化產業改革對傳媒娛樂產業的推動已經初見成效，2014年以來的體育產業改革也吸引了大量產業投資，而醫療服務、教育體制改革仍在推進過程中，新消費服務板塊正在高速成長。

1.3 新消費順風起舞

2013年以來，各類消費服務細分板塊輪番表現。從2013年以來，消費服務業持續成為市場投資熱點，表現為各細分板塊輪漲，依次為2013年1-10月的傳媒、網游，2013年10月國務院40號文之后的醫療服務板塊，2014年以來持續發酵的體育、教育等。2015年9月以來的這一輪市場反彈中，智慧醫療（精準醫療）、在線教育、文化傳媒、體育概念指數的整體反彈幅度均在50%左右，超過創業板指漲幅44%。

成長空間仍然很大，消費服務板塊將是持續的“風口”。對比中、美、日、韓在服務業領域的市值占比，我國“傳媒+餐飲旅遊+醫療服務與生物科技+資訊與軟件服務+互聯網服務”市值占比累計總和僅占12%，遠低於美國24.5%、日本16.7%、韓國20%，目前我國僅在互聯網服務領域（統計包含中概股公司如百度、阿里）相對領先，而在其他的消費服務業市值占比明顯落后，未來消費服務板塊的成長空間較大，仍將是市場長期的投資熱點。

2． 先行一步的傳媒娛樂，生產力已經在釋放

文化傳媒產業政策2012年開始就不斷推進。2012年文化部發布《十二五時期文化產業倍增計劃》，明確提出十二五時期文化部管理的文化產業增加值年均增速高於20%，5年至少翻一番的目標。2013年8月再次推出《文化產業振興規劃》、2013年11月召開的十八屆三中全會再次指出文化體制改革是全面深化改革的14項重要任務之一,凸顯了文化體制改革和文化產業的重要地位。

供給側改革推進，有助行業高速發展、產業鏈更完善。隨著近幾年影院、電影票房的持續高增長，我國的影視傳媒行業產業正在迅速走向成熟，產業鏈愈發清晰和完善，從“上游ip版權—內容制片—渠道發行”，傳媒行業各細分環節都在快速發展，並且發展方向逐漸開始分化。其中影視劇的內容制作環節產量在增加，新人導演迅速崛起，影視劇內容供給端也在增加。而發行環節集中度在提升，具備縱向一體化的經營能力的公司如光線傳媒(300251,股吧)、萬達、樂視等公司快速崛起。這類似於北美市場的傳媒行業發展規律，同樣是制片環節分散，發行環節被巨頭公司壟斷，如華納兄弟、迪斯尼、索尼、派拉蒙、20世紀福克斯等公司在過去20年間在北美市場占有率接近60%，這些大型傳媒壟斷電影發行，並建立了電影、電視、家庭娛樂媒體發行、主題公園等多元的發行體系。

關注優質ip企業、動漫。傳媒板塊已經開始進入產業化發展階段，2015年的市場投資熱潮轉向上游的ip和下游的新興vr概念。對上游ip的投資應該重視企業的ip運營能力，迪士尼的成功來自於對其旗下經典動漫人物的長期持續不斷的經營，不僅在動漫產品上不斷推陳出新，並且通過電影、游樂園等多種方式變現。從這個角度，對於優質內容制作公司值得關注。優質ip公司的選股邏輯：1）優質團隊+資本支援，靈活多樣經營；2）打造工業化流程，內容產品“質+量”齊升；3）ip 資源豐富且運營能力突出。相關公司如新文化(300336,股吧)、華策影視(300133,股吧)等。2015年從《捉妖記》、《大聖歸來》等電影的成功，成為中國動漫電影元年，國內動漫產業迎來拐點，值得重點關注，相關公司如奧飛動漫(002292,股吧)（動漫龍頭）。

3． 體育改革效果初顯，需求開始釋放

體育產業改革2014年開始起步。近兩年來，體育產業的改革速度在加快，2014年10月國務院46號文《關於加快發展體育產業促進體育消費的若干意見》成為行業加速發展的拐點。從2014年10月以來，每隔兩個月就有新的改革政策頒布，如2014年12月體育總局推出《關於推進體育賽事審批制度改革的若干意見》，2015年2月份深改組推出的《中國足球改革總體方案》，政策從各個方面和角度在體育產業推行政社分開、政企分開、管辦分離，加快推進體育行業協會與行政機關脫鉤，國家減政放權下賽事運作、媒體轉播等核心資源有望逐步放開，“雙軌制”弊端將得以解決，體育產業進入發展快車道。

體育傳媒爆發式增長，企業爭相版面上游賽事和俱樂部資源。我國體育產業發展一直滯后，從體育產業gdp比例來看，中國體育產業僅占gdp 的0.7%，而美國的該數據達到近3%。從體育消費結構來看，中國體育產業中80%來自於體育營銷業、20%來自於體育傳媒、服務業，這與美國的結構恰好相反，美國體育消費產業中87%是體育服務業（旅遊/培訓/運動康復等），中國體育產業的基礎剛剛建立，傳媒、服務等上層建筑仍有待開發。從世界平均水平來看，體育服務和體育營銷約占70%，體育傳媒占30%左右，而中國的體育營銷大致占了整個體育產業產值的80%。在一系列改革措施推動下，2015年體育產業開始呈現出繁榮景象。首先是體育傳媒板塊迎來爆發式增長，9月中超版權轉讓費賣出5年80億，11月恒大亞冠決賽門票單場門票收入超2億，大量的企業上市公司爭相版面上游運動賽事、參股足球、籃球俱樂部等。另一方面，體育服務板塊也開始呈現百花齊放的高速增長景象，萬達宣布未來將重點發展體育產業和體育旅遊板塊，萊茵體育(000558,股吧)立足於體育場館運營並積極拓展上下游，智美體育立足於體育賽事運營的同時積極發展體育智慧設備板塊，開發體育運動健康大數據，大量的體育相關的智慧設備、運動app產生，整個體育產業迎來高速發展。

體育傳媒，新媒體新未來。體育傳媒是整個體育產業鏈中的關鍵環節。尤其是競技體育，高觀賞價值提升了整個營銷環節可利用的商業價值，包括轉播權、贊助、周邊等等。我國目前體育傳媒行業的現狀，可以總結出三點特征：（1）全球各大賽事營銷價值巨大，但目前中國水平仍較低；（2）改革正在進行中，新媒體勢必成為未來的主力軍；（3）內容創新是王道。相關公司如道博股份(600136,股吧)、奧拓電子(002587,股吧)等。

4． 醫療服務需求巨大，任重道遠

2013年40號文開啟醫療健康服務業的高速發展階段。一直以來，我國醫療服務資源緊張的問題持續存在，為了改變醫療健康供給短缺的格局，需要引導、鼓勵社會資本積極進入這一領域，形成擴大供給的有生力量。從2013年10月14日公布的國務院40號文《關於促進健康服務業發展的若干意見》開始，醫療服務產業中各種新型企業如雨后春筍不斷出現。國務院40號文從國家經濟建設支撐產業的高度，提出到2020年健康服務業總規模要達到8萬億元以上，大力支援社會資本舉辦醫療機構、提供基本醫療衛生服務。從2013年40號文以來，互聯網醫療、醫藥電商、醫療資訊化等醫療細分子行業已經迎來快速變革，但醫療體制改革是個“大工程”，改革過程仍在推進，2016年的醫療改革方向朝著鼓勵醫養結合，分級診療、精準醫療、完善醫療流通等方向持續推進。

泛現代服務業、創新藥等領域是醫藥行業未來的主要發展方向。從2013年下半年以醫藥電商為代表的醫療服務板塊的投資機會開始，醫藥電商、醫療資訊化、互聯網醫療、基因診斷等細分醫療服務板塊持續成為市場投資主體熱點。展望2016，未來的醫療板塊的投資方向主要幾個方向，第一個是泛醫療服務產業，包括幾個大的方向：醫院證券化、康復養老、分級診療、處方外流、輔助生殖等；第二個看點在於傳統藥品板塊的看點在於創新和國際化；第三點在於國企改革帶來的個股機會；第四點在於傳統行業的轉型機會。相關公司如中源協和(600645,股吧)、信邦制藥(002390,股吧)等。

5． 教育正邁出重要一步，潛力巨大

教育法修正案通過在即，產業醞釀變革。從2014年以來鼓勵發展民辦教育已經成為明確的政策方向，相關的改革政策仍在不斷推進過程中，對於推動教育領域社會投資的效果也將逐漸顯現。一級市場在線教育投融資熱度持續高漲，主要集中在k12、語言學習、職業教育等領域，其中與在線教育相結合的企業更加值得關注。二級市場企業多通過收購、參與教育領域投資、設立產業並購基金等方式參與教育產業發展。2015年8月份國務院通過的《教育法律一攬子修正案（草案）》將松綁民辦教育，促進職業教育和學前教育，並且修改了教育法、高等教育法關於舉辦學校不得以營利為目的的規定，允許營利性民辦學校存在，未來教育產業將進入產業化發展模式。

關注教育產業化趨勢。教育市場的發展將以在線教育為主要方向，相關的早教、k12、職業教育和語言教育四個細分市場則將成為主戰場。在線教育掌舵未來教育行業，有利於破除線下教育的先天不足。在線教育仍然處於早期發展階段。參與者處於跑馬圈地的狀態，資產證券化程度較低。看好在各個細分領域處於領先地位的公司，以及擁有資本優勢的上市公司。相關公司如立思辰(300010,股吧)、中國高科(600730,股吧)等。(本文作者荀玉根、鐘青等)