陶冬：病毒變異市場震驚 鮑伯連任政策飄忽

瑞士信貸第一波士頓董事、亞洲區首席經濟分析師陶冬在個人部落格發文，表示上周大消息不斷，但是抵不上小小的病毒輕輕一推，全球風險資產價格暴跌。他預計，除非公共醫療出現崩潰，全球範圍內的封城堵路不太可能重演，經濟不太會重蹈 2020 年覆轍，只是經濟復甦進程和力度會受到影響。全文如下：

鮑威爾獲提名連任聯儲主席，拜登政府釋出石油儲備，歐洲通脹創三十年新高，美國聖誕銷情第一天良好，上周大消息不斷，但是抵不上小小的病毒輕輕一推，全球風險資產價格暴跌，黑色星期五再現。新冠病毒變異株 B.1.1.529 浮出水面，並被 WHO 命名為 Omicron（奧密克戎），全球股市爆出恐慌性拋售，FTSE 全球指數下挫 2.2%，為去年三月股災以來最大的單日跌幅。資金湧入國債市場避險，主要工業國國債全線報升，美國十年期國債利率在兩天內從 1.68% 急跌至 1.48%。受到疫情消息衝擊，布倫特石油期貨星期五跌 12%，美西原油跌 13%，拜登政府經月未能實現的平抑油價願望，一夜間達成了。

黑色星期五爆發的很大原因是共振性的 risk off。市場炒作經月的再通脹交易，突然幻滅。這輪炒作具有槓桿高、擁擠程度高的特點，新的不確定性、不可控性驟現，資金一起去槓桿，去風險，獲利離場，製造出踐踏效果。再通脹交易的槓桿主要來自日元或歐元借貸，套利交易盤平倉，借貸資金歸位，令日元、歐元匯率急升，美元指數在前日觸及週期性高位後急挫。恐慌指數 VIX 從 19 點暴漲到 29 點，升幅超過 50%。

疫情的確給經濟復甦帶來了不確定性，也給聯儲加息前景帶來了不確定性。從利率掉期上看，交易員將美國聯儲第一次加息的時間點，從明年六月推後到九月，並預期在第四季度再加息一次。英格蘭銀行第一次加息時間點，也從今年十二月推後到明年二月。目前市場處在恐慌之中，期貨價格波動很大，對於市場走勢宜多觀察一段時間，不過全球經濟復甦前景和各國之間的邊境開放步伐肯定被蒙上一層陰影。

奧密克戎病株，被 WHO 列為高關注變異株。它的變異數量遠遠多過其它已知的變異株，據南非的病毒專家研究，新變異有 50 處，其中三十多處變異發生在刺突蛋白，刺突蛋白既是病毒入侵人類細胞的尖兵，也是許多疫苗（尤其是 mRNA 疫苗）的主攻陣地。幾家全球疫苗供應商隨即展開了疫苗對變異病毒有效性的研究。

變異乃是病毒適應環境、爭取生存、尋求傳播的生物本能，變異一定發生，不必大驚小怪，變異未必都是壞事。病毒變異目的在於傳播，所以變異的方嚮往往是傳播性增強，死亡率降低。奧密克戎目前看來符合這個規律。當然變異令人類的疫苗防線措手不及，也可能使因為過去得過新冠的人身體免疫力失效或減效。

對此筆者認為不必過度悲觀。針對新冠病毒，人類圍起了三道防線，第一道是個人清潔，第二道是疫苗預防，第三道是藥物治療。媒體對疫苗講得較多，不過最近的突破來自口服特效藥。現在新冠疫情的重症率已經大幅下降，送院者如果可以得到有效的治療，其實新冠疫情和重流感差不多，在部分國家死亡率甚至低過甲型流感。假如奧密克戎不大幅改變重病率死亡率，筆者相信疫情時間可能拖長，但是不會改變人類逐漸適應疫情、與病毒共存的大方向。除非公共醫療出現崩潰，全球範圍內的封城堵路不太可能重演，經濟不太會重蹈 2020 年覆轍，只是經濟復甦進程和力度會受到影響。

白宮提名鮑威爾連任聯儲主席，既是意料之中，也有出乎意料之處。以鮑威爾這四年管理貨幣環境的政績和所受到的普遍尊敬，他被提名連任是意料之中的。但是拜登遲遲不願意作出宣布，卻是意料之外的，這是四十年來最晚的提名。

鮑威爾領導的聯儲爆出炒股醜聞，民主黨激進派議員抨擊他對銀行監管不力，是延遲提名的兩大原因。不過最重要的原因恐怕是對鮑威爾未來政策立場的不放心。美國的通貨膨脹局勢風雲突變，白宮擔心聯儲過度、過快收緊貨幣政策。明年 11 月有中期選舉，從目前的民意調查以及最近的地方選舉結果看，情況對民主黨不利。

美國通脹持續高企，市場預測聯儲明年需要大幅加息。儘管鮑威爾堅稱暫時沒有加息必要，他卻畢竟有加息前科。耶倫在離開聯儲前緩慢地加了五次利率，然後在離任前宣布 “我們很可能見到本週期最後一次加息，” 不料鮑威爾接任後連續加息四次，最終導緻美股在 2018 年第四季度崩盤。

鮑威爾是一位溫和審慎的貨幣政策制定者，他願意配合白宮的政策，儘管偶爾也需要表達一下政策獨立性。他對於大力擴張基礎貨幣沒有問題，也可以容忍通貨膨脹一段時間，但是如果通脹被證實在未來相當時間無法退回到預先設定的政策目標水平，他有可能會連續加息。

從公開市場委員會 11 月份會議的紀要看，決策者的言辭已經出現了改變。他們認為高通脹可能會持續更長的時間，“要對適當的政策保持靈活性”，來應對風險和不確定性。他們沒有明說要加息，但是語境上出現了挺大的改變。

鮑威爾骨子裡是鴿派，如果平均通脹水平不太離譜，他也會以形鷹實鴿的姿態避重就輕地應對，他會考慮中期選舉因素。但是如果明年通脹持續明顯高過 3%，鮑威爾的聯儲有可能重複 2018 年的行為模式，不僅加快退出資產購買計劃，而且最快 2022 年第四季度首次加息。明年美股可能很動盪，最主要的還不是聯儲加不加息，而是市場對加息力度不確定性的擔心，對聯儲是不是落後於形勢的擔心。另外新冠病毒的變異也給經濟復甦、聯儲政策蒙上了新的不確定性。

本週市場有三個焦點。第一個是應對新變異株，市場對資產價格進行重新定位，第二個是美國非農就業數據，預計新增就業 50 萬份，工資上漲進一步加速。第三個是歐元區通脹，預測為 4.6%，1991 年以來新高。中國的 PMI 也需要關注。

本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘