2015年以來經濟世界正在發生南轅北轍的運行異像

2015年以來，經濟世界正在經歷明顯南轅北轍的運行異像。

2015年以來，經濟世界正在經歷明顯南轅北轍的運行異像。該如何理解目前這種“弱經濟、強股市”的反常現象？金融學博士程實認為，存在即是合理，反常現象本質上並不反智，關鍵在於選擇什么視角去審視。

“fact is stranger than fiction（現實比小說還詭曲）”，用這句英文諺語來形容當前經濟金融運行，實在是再貼切不過了。

而更令人感到奇怪的是，人們對反常現象反而感到習以為常，以至於很少有人注意到，2015年以來，經濟世界正在經歷明顯南轅北轍的運行異像：經濟向下，股市向上，春意盎然，人心思漲。

經濟一邊，海水冰冷，全球經濟在弱復甦的新常態中且行且艱難，全球以及主要經濟體的大部分經濟數據均弱於趨勢表現；而股市一邊，火焰炙熱，全球資本市場漲聲一片，股市賺錢效應全面顯現。

截至2015年3月23日，美國標普500指數、納斯達克指數和道瓊斯工業指數分別較年初上漲2.39%、6.13%和1.71%；stoxx歐洲50指數、德國dax指數、法國cac40指數、英國富時100指數、意大利股票指數、葡萄牙psi指數、愛爾蘭綜合指數、荷蘭aex指數、丹麥omx20指數和俄羅斯rts指數分別較年初上漲16.68%、21.62%、18.55%、6.77%、22.58%、16.13%、18.36%、17.24%、22.66%和9.03%；巴西ibovespa指數、阿根廷merv指數和委內瑞拉ibc指數分別較年初上漲3.92%、32.71%和20.47%；日經225指數、韓國綜合指數、印度孟買sensex30指數、澳洲標普200指數和印尼雅加達綜合指數分別較年初上漲13.2%、6.32%、2.55%、10.07%和4.14%；中國上證綜指、深證成指、滬深300指數和創業板指數分別較年初上漲14.01%、16.03%、12.4%和55.84%。

那么，該如何理解這種“弱經濟、強股市”的反常現象？筆者以為，存在即是合理，反常現象本質上並不反智，關鍵在於選擇什么視角去審視。

所謂“經濟是股市的晴雨表”，這實際上是一種長期視角，經濟基礎決定股市長期興衰；而短期中，“預期總會自我實現”，經濟基本面絕對水平好不好實際上倒在其次，決定股市短期漲跌的，是和預期水平的比較，也就是說，短期內，好於預期會提振股市，弱於預期則會引發市場拋售。

而2015年以來，全球股市的普漲，不是由於基本面變得有多好，而要主要歸因於基本面並沒有變得更壞。

首先，經濟沒有比想象中更弱。imf在2015年1月份對今年經濟增速的預測是3.5%，這是一個既低於趨勢水平、又相對前期有所調降的數字。這實際上把預期拉到了一個低標準，而一季度全球經濟的實際運行，雖然絕對意義上沒什么亮點，但還是比這個低標準要好一些。

具體而言，有四重因素給全球實體經濟運行在預期上方提供了托底效應：一是美國經濟的強勢表現發揮了支柱效應。

2015年以來，美國經濟“二度領跑”趨勢得以確認，美國消費主引擎增長、勞動力市場改善、金融機構創新發展、經濟結構優化和去風險進程均取得明顯進展，這種略超預期的領頭羊表現不僅鞏固了美國在全球經濟金融運行中的核心地位，還對全球經濟起到了較強的引領和支撐作用。

二是經濟內生運行機制形成了“失速抑制”效應。市場機制的優雅之處恰在於，它會自然抑制各種超預期的極端趨勢，全球經濟減速從需求端導致商品市場走弱，2015年以來油價跌了14.95%，銅價跌了3.32%，鐵礦石價跌了14.54%，商品價格下跌反過來又壓低了生產成本，從供給端對經濟增長產生了助推力量。

三是全要素生產力悄然發揮了鯰魚效應。全球范圍內，科技的加速進化正在悄然改變人類的生活，新能源革命、產業回流、工業4.0、互聯網+、人工智慧等領域的突破性創新不斷涌現，全要素生產力由此獲得潛在提振，進而產生了推升經濟增長長期中樞的作用。

四是宏觀政策積極發揮了反周期調節效應。正是由於經濟運行的前期表現令人擔憂，弱復甦的新常態也帶來了較大的社會壓力，各國政府在力所能及范圍內開始加大經濟刺激力度，用“有形之手”對實體經濟進行托底。

其次，政策甚至比想象中更松。雖然不能說全球股市就是“政策市”，但宏觀政策對股市的短期影響格外明顯，特別是超預期的政策變化，會對股市短期走強產生巨大的助力。

一方面，美國政策基調正顯示出超預期寬鬆的傾向。雖然美聯儲不可回避地走在緊縮之路上，但耶倫一步三回頭的“寬鬆偏好”彰顯無疑，市場普遍認為，即便美聯儲表態不再對走出寬鬆持有“耐心”，但依舊會在加息問題上三思而緩行。

此外，美國正在經歷政治周期輪轉前的關鍵年，奧巴馬政府出於政治需求而保持政策松弛的潛在需要不斷提升。

另一方面，非美國家政策也展開了競爭性寬鬆的博弈，或是出於應對弱復甦新常態的內部需要，或是出於應對強美元新常態的外部需要，大部分非美經濟體都以不同形式進入了新一輪寬鬆貨幣周期。

最後，危險沒有比想象中更傷。股市短期表現實際上是對風險偏好的客觀反映，2015年以來，波動率指數大跌32.19%，恐慌情緒明顯緩解，市場風險偏好明顯上升。

發生如此變化的原因在於：一是一些黑天鵝沒有變得更黑。相比跌宕起伏的2014年，2015年至今，傳統地緣政治風險並沒有發生突然劣變，而近來的熱點問題也未明顯惡化。

俄羅斯在低油價打擊下似乎銳氣略減，烏克蘭危機並沒有走向某種極端；isis雖然還在攻城拔寨，但審“恐”疲勞下也沒有太多驚人表現，歐美擔心的類“911”事件暫未發生；新興市場貨幣的跌跌不休似乎也到了某個瓶頸，區域性貨幣危機不再如前期般紛至沓來。

二是另一些黑天鵝沒有想象中的黑。風聲鶴唳之下，市場總是容易草木皆兵，但事實往往沒有想象中那么危險。

希臘退歐就是個例子，雖然市場對希臘極左翼新政府的憤世嫉俗充滿擔憂，但事實上一旦掌握政權，新政府也展現出識時務的一面，暫沒有如預期般走極端。

三是黑天鵝黑不黑越來越無人在意。一個令人略顯尷尬的現實在於，被熱議的危險在過去一年里並沒有帶來什么真正的市場危險，雖然地緣政治風險大量積聚、債務風險居高不下、通縮風險若影若現，但“雷曼時刻”始終沒有再度出現，市場已經對各類風險出現疲態心理。

從現實與預期三個層面的比較來看，基本面沒有比預期更差，這給流動性激增和風險偏好上升共同激勵下的股市短期普漲提供了合理解釋。

至於未來，筆者則以為，這種全域性的短期亢奮恐怕難以長久，全球股市的結構分化將成為大趨勢。

在諸多國家里，筆者最看好的，依舊是中美兩國股市的后期表現，原因在於：

第一，弱經濟里看龍頭，美國和中國是發達國家和新興市場的龍頭，龍頭最易受到國際資本的持續追捧；

第二，美國經濟增速提升有底氣，內生增長動力的不斷鞏固保障了美國經濟“二次領跑”不會曇花一現；

第三，中國經濟增質提升有靈氣，萬眾創新、大眾創業有望激活中國經濟轉型，引致中國經濟協調、可持續的中高速增長；

第四，強市場里看實力，美國經濟借由二次領跑夯實了霸權實力，而中國經濟借助一帶一路、亞投行等新元素不斷提升全球影響力，實力提振將為股市持續走強奠定基礎。

作者程實，盤古智庫學術委員，金融學博士。