〈分析〉美企獲利須成長 才能支撐美股目前估值

美企獲利須成長 才能支撐美股目前估值(圖:AFP)
美企獲利須成長 才能支撐美股目前估值(圖:AFP)

2019 年是美股表現相當亮眼的一年,S&P 500 指數於全年上漲了約 30%,而相較於股市的漲幅,企業獲利成長的幅度卻相對平緩,而究竟為何美股的走勢,會與企業的獲利脫鉤呢?而合理的漲幅又為何呢?

首先,在分析美股走勢與企業獲利之間的關係時,若未依照不同的產業類別區分,則可能會造成誤判,以下即為投資人將不同產業的營收、獲利拆分,並觀察在過去十年以來的走勢。

由下圖可以看出,美股石油及天然氣公司的營收及獲利漲跌幅,主導了整體企業的營收及獲利變化,而在過去一年當中,由於石油及天然氣公司的營收及獲利皆大幅下滑,因此亦拖累了整體企業的營收及獲利表現。

美企產業別營收變化 (圖:Bloomberg)
美企產業別營收變化 (圖:Bloomberg)
 美企產業別獲利變化 (圖:Bloomberg)
美企產業別獲利變化 (圖:Bloomberg)

另外,政府國民所得生產帳 (NIPA) 中的美國企業獲利狀況,與企業本身依照權責發生制會計準則 (accrual accounting) 所認列的獲利,兩者之間亦有所差異。

比起企業所認列的獲利,NIPA 的企業獲利,與美股走勢的連動性較高,根據 Oxford Economics 的 Gaurav Saroliya 分析,由於 NIPA 企業獲利的成長呈現平緩趨勢,因此,若獲利狀況持續未獲改善,則將很難支撐 S&P 500 指數目前的估值。

S&P 500 指數報酬率、美企獲利成長率 (圖:Bloomberg)
S&P 500 指數報酬率、美企獲利成長率 (圖:Bloomberg)

除此之外,若欲分析美股合理的漲幅,除了觀看企業獲利表現之外,企業的負債狀況也是個很重要的指標。

根據 Saroliya 分析,企業公司債的增長幅度,於過去幾年間超越了企業獲利的成長率,且公司債的利差持續維持較低水位。Saroliya 認為,若企業信用評級下降,導致公司債的利差上升,則將會造成企業資產負債表的惡化。

美企公司債利差低、公司負債成長幅度大於獲利成長 (圖:Bloomberg)
美企公司債利差低、公司負債成長幅度大於獲利成長 (圖:Bloomberg)

雖然企業獲利成長不振、以及負債規模的上升,對於投資人而言是個警訊。但若考慮企業所認列的折舊費用,則會發現企業的獲利表現,其實並不如預期來得差。

在 2017 年美國實施稅改之後,企業為了獲得資本免稅額 (capital allowance),而採取加速認列折舊費用,導致獲利的下滑。

雖然就算扣除折舊費用所造成的影響,企業獲利的增長幅度仍大不如美股的漲幅,但卻是呈現較為穩健的態勢。而隨著稅改政策已實施了超過 2 年,對於企業財報的影響也將逐漸縮小,而投資人也將可更明確地分析企業的真實獲利狀況,以判斷美股合理的估值。

加回折舊費用後的美企獲利 (圖:Bloomberg)
加回折舊費用後的美企獲利 (圖:Bloomberg)

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