【霸菱觀點】土耳其：前景在哪？

有鑑於土耳其近幾個月的事態發展，霸菱新興歐洲股票團隊探討土耳其的前景在哪?

土耳其的金融系統今年歷經震盪，年初至今，土耳其里拉貶值超過 35%，股市下跌近半 1。總統埃爾多安 優先促進經濟增長，加上能源價格高漲，令土耳其的經常帳赤字佔 GDP 比重擴大至約 6%，處於新興市場 的最高水平。由於其財政紀鬆散，貨幣政策過於寬鬆，投資者信心仍然疲弱。此外，雖然通膨快速升溫， 市場人士嚴重質疑央行能否在埃爾多安的陰影下實施獨立的貨幣政策。我們認為，土耳其現需要實施強 而有力的措施，抑制嚴峻的通膨壓力，以便為未來經濟的可持續增長建立更穩固的基礎。

「土 耳 其 決 策 者及 政 客 意 識 到，透 過 成 功 穩 定 里 拉 匯 價， 可 重 建 市 場 信 心，避 免 通 膨 失 控。」

穩定建立信任

我們認為，土耳其決策者及政客意識到，透過成功穩定里拉匯價，土耳其可重建市場信心，避免通膨失 控。自 5 月以來，土耳其大幅升息，同步實施貨幣及財政措施（圖表二），這與先前以增長為重的財政擴張 計劃已經有所不同。

9 月的升息出乎經濟學家的預期，對市場氣氛有 利，鑑於總統埃爾多安明確反對升息，投資者將此 舉視為央行獨立性的有力印證。

透過升息，土耳其有機會舒緩銀行系統承受的壓 力。各家銀行由於持有建築及能源等受壓行業的 負債，資產負債表已承壓，而政府官員在過去一 個月迅速採取行動，舒緩了有關壓力，十分令人鼓 舞。例如，土耳其國有銀行 Halkbank 向儲蓄存款保 險基金 (簡稱 TMSF，屬土耳其國有基金及保險管理 機構) 出售了不良貸款。

此外，另一家國有銀行 Vakifbank 向土耳其失業基 金出售了 3 億美元的次級債券。我們認為，這些措 施有望釋出急需的資本，推動信貸市場最終解凍。 此外，儘管里拉表現疲軟，但我們相信銀行業擁有 充足的資本，能夠應對信貸品質可能出現的惡化， 以及經濟衰退無可避免地導致不良貸款增加。

經常帳改善長久以來，經濟學家皆是擔憂土耳其的經常帳赤 字，外資流入為土耳其近年來經濟快速增長提供 了資金。赤字較高的國家可能更容易受到外來總 經震盪的衝擊，而在現階段，投資者對新興市場充 滿憂慮，外來總經震盪頻頻出現。雖然土耳其目前 陷入了經濟衰退，但令人鼓舞的是，由於里拉匯率 急跌令進口大幅減少，其赤字出現了快速恢復平衡 的初步跡象，自 2015 年以來首次出現單月經常帳 盈餘。由於里拉貶值，出口淨額增長，亦為土耳其 經濟帶來一定支持，降低了經濟對外國資金的依 賴。與之相符的是，土耳其服務業延續了取得經常 帳盈餘的傳統，尤其是在旅遊業興旺的夏季。

土耳其已經開始採取行動恢復投資者信心，經濟 顯著復甦可能還需要時間，倘若市場情緒持續負 面，還可能影響該國的市場信心及投資。由於土耳 其十分依賴進口石油，並受到了原油價格高漲的影 響，短期內通膨仍然令人憂慮，原油價格是以美元 計價，為企業及消費者帶來了額外的壓力。我們認 為，土耳其近期實施的財政及貨幣政策有助於抑 制通膨，為提振投資者信心奠定了基礎。儘管發生 了近期的事件，但我們認為土耳其市場上仍有豐富 的投資機會，尤其是擁有議價能力及資產負債表 強勁的個別企業。目前，其中許多公司的評價具有 吸引力，為願意持有中線的投資者提供了逢低買入 的機會。

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