全球最悲觀大空頭：下一個做空機會在這裡！

首席投資官 Russell Clark 執掌的 Horseman Global 歷來被稱為「全球最看空對沖基金」，原因是過去六年的風險敞口均為凈空倉，最新的股市凈空倉維持在 43.5% 高位。

但這一資產配置策略令 8 月該對沖基金虧損了 5%，導致 2018 年以來整體回報率為負 10.40%。截至 5 月底該基金還有正向收益 4.33%，說明過去三個月虧損幅度快速加深。

與以往一樣，雖然 Horseman Global 從 2015 年以來就沒有跑贏過美股大盤表現、旗下資產管理規模跌至 4.88 億美元，Russel Clark 依舊捍衛當前整體唱空的配倉邏輯。

Clark 在最新致投資者信中表示，過去一年發現了許多不錯的做空主題，包括遭遇中國對手強力競爭的西方企業、高高在上的商品價格、影響企業債券市場的美國公債殖利率、數位貨幣下跌及其對半導體市場的影響，以及做空波動率的交易最終會崩盤等。

但他認為，雖然上述做空理由從宏觀經濟角度都站得住腳，最令他「足夠興奮」的做空因素是尋找到一個投資者充分信任的行業，當板塊基本面已經開始破裂時人們卻打算繼續持有。Clark 表示，終於在 9 月發現了下一個最大的做空機會——半導體，並預言未來幾個月整個板塊會大幅回落：

我們觀察半導體市場有一段時間了，之前主要看的是前沿領域的半導體製造商，預計對數位貨幣採礦需求的敞口。但我們做空的應用材料公司近期承認，大部分半導體訂單都是給落後技術的，而非原先認為的領先技術。

落後的半導體技術簡單說就是傳感器（sensor），將真實世界的實時數據記錄並轉化為電子數據。投資者追捧半導體板塊主要因為兩個原因：物聯網（IoT）令人相信需求端在可預見的未來保持強勁；摩爾定律的崩潰代表供給端發展受限。

我們發現，追捧落後半導體潮流的趨勢會繼續增長，在基本面已經開始滑坡時，投資者還是相信這個板塊，（這符合我們的做空理念），現在只需要一個市場信號而已。日本瑞薩電子（Renesas）第二季警告利潤不佳，隨後又用現金巨資收購美國同業 IDT（集成設備技術公司），收購金額是 IDT 銷售額的七倍之高。我認為警鐘已經敲響了。

Clark 進而指出，傳感器行業的訂單也在下滑，特別是來自主要買家之一的汽車領域。更高的大宗商品價格開始影響全球車企的盈利能力，汽車板塊的債務槓桿率還很高。據經濟參考報，穆迪在 8 月 30 日調降美國福特汽車公司的信貸評級至 Baa3，僅比垃圾債券評級高一級，並將評級展望調整為負面，稱該公司「前景不理想」。Clark 認為，通用汽車也將很快「步後塵」。

因此，他最新的倉位配置是，主力做空與傳感器有關的半導體類股票、汽車類股，以及會被企業債務市場惡化波及的銀行類股，並逐漸退出與汽車產業相關的大宗商品礦企多頭部位直至清倉，主要標的大宗商品包括銅、鎳和鋅。可能會被中國汽車市場增速放緩影響的外國車企也要小心。

（上圖來自金融部落格 Zerohedge）

金融部落格 Zerohedge 觀察發現，Clark 極力看衰半導體的觀點與華爾街主流大行相仿。上周高盛加入 RBC、Evercore ISI 和摩根士丹利的陣營警告稱，內存晶片 DRAM 和閃存晶片 NAND 市場的基本面更為疲軟，市場需求將繼續惡化。再結合內存晶片供給增長加速，將令該板塊下行周期延續到至少明年上半年，並將半導體類股評級從「具吸引力」下調至「中性」。

8 月中旬，在科技股特別是晶片股漲勢如火如荼之際，摩根士丹利站出來提醒投資者「是時候撤離了」。該行認為，晶片庫存逼近十年峰值，股票風險收益比處於三年最差，AMD、英偉達等熱門股進入超買區間，因此將晶片類股板塊評級從「與大盤同步」下調為「謹慎」：

這是該行的最低級別評級，意味著他們相信該板塊在未來 12 至 18 個月有可能跑輸大盤。

基本面的疲軟已經越來越明顯，價格鬆動的跡象無法阻止，智能機的需求萎靡正在對半導體公司們形成下拉效應。一連串的壞消息打擊之下，費城半導體指數開始了新的一輪下跌，並且面臨破位風險：

這一切的起點源自於 8 月 16 日，全球最大的半導體和顯示器設備製造商應用材料公司（Applied meterials）對於銷售前景的看淡，儘管其 CEO 表示「有望在明年上半年迎來穩定」，但毫無疑問，半導體多頭開始鬆動，市場紛紛討論——半導體 3 年大周期見頂了嗎？