大摩維持京東增持評級 目標股價34美元

新浪科技訊 北京時間2月25日晚間消息，摩根士丹利今日發布研究報告，維持京東股票(Nasdaq:JD)“增持”評級，同時維持34美元的目標股價不變。

以下為報告內容摘要：

2015年以來，京東股價累計上揚了19%，較摩根士丹利資本國際中國指數(MSCI China Index)高出了13%。投資者和我們一樣，均對京東的前景充滿信心，這一點請參考我們2月9日發布的報告()。今天，我們主要回答幾個常見問題。

1)京東下決心要贏得市場份額，為什麼我們認為其營銷開支不會增加？

的確，京東已經給出了盈利的時間表，並預計2014財年凈利潤率(基於非美國通用會計準則)將達到0至-1%。此外，在金融服務、品牌、商家和用戶流量獲取方面可能會投入更多。但在2月9日的報告中，我們已經指出，基於非美國通用會計準則，京東2015年將實現盈利。這是由於：1)與騰訊的合作帶來了更高的營收貢獻。2)可觀的財務收入。3)品的調整提升了毛利率。我們預計，京東毛利潤將達到阿里巴巴2015年凈營收的23%，但營銷開支將占到阿里巴巴總營銷開支和流量獲取成本的42%。鑒於京東的規模，我們認為該營銷開支水平已經“足夠”。需要指出的是，我們計入了京東2015年60億元人民幣的總營銷開支，雖然來自騰訊合作的12億元人民幣將被從非美國通用會計準則利潤中扣除。這也是京東實現非美國通用會計準則盈利的一個重要因素，因為基於非美國通用會計準則，來自騰訊合作的GMV貢獻並不計入其中。

2)毛利率為何會提高？

京東1P業務(自營業務)營收組合逐漸向家電和日用品轉移，這兩項業務的利潤率均高於核心的3C業務。我們預計，京東1P業務今年的凈銷售額將達到1570億元人民幣，相當於國美和蘇寧今年凈銷售的總和(基於彭博社所調查分析師的預期)。但1P業務的毛利率今年預計將達到6.7%，同比增長30個基點，低於國美和蘇寧的15.2%至16.6%的毛利率。我們認為，短期內3P業務(市場業務)毛利率沒有提高空間。但是，我們的預期並未計入來自騰訊和易車網合作所帶來的廣告營收增長。

3)京東尚未盈利，如何對其估值？

我們預計，2018年中國電子商務市場規模將達到1萬億美元，占全球電子商務市場規模的50%。基於我們的數據，2018年京東在中國電子商務市場的份額將達到15%，位居第二。在物流方面的投資將繼續影響京東的盈利能力，2013年和2014年，這方面開支分別占到了京東毛利潤的59%和61%(預期)，主要是快遞方面的勞動力成本。從長期角度講，其3P市場業務將貢獻更大比例的GMV。我們認為，京東將來會分拆其快遞團隊，成為一家獨立的公司(京東仍是最大股東)。目前京東還沒有這方面的計劃，我們也不確定京東是否會這樣做。正如我們在2月9日的報告中所稱，京東與阿里巴巴的價值差距將縮小。我們將京東的目標股價上調至34美元，這相當於股價與毛利潤之比13倍，相對於我們給予阿里巴巴的19倍市售率有30%的折價。我們認為，考慮到相對價值，京東的股價與毛利潤比值與阿里巴巴的市售率是可比的。京東當前股價相當於2015年毛利潤預期的11倍，較阿里巴巴的前瞻市售率存在27%的折價。我們認為，未來一年京東的基本面將得到提升。

第四財季業績預期：我們預計，2014財年第四季度，京東凈營收將達到人民幣324億元，位於京東給出的320億元至330億元人民幣指導性區間內。凈虧損將達到人民幣2.73億元，這意味基於非美國通用會計準則，京東2014財年將實現收支平衡。毛利率將達到11.9%，同比增長177個基點，環比下滑30個基點。

電話會議：京東將於美國東部時間3月3日美國股市開盤前(北京時間3月3日晚)發布2014財年第四季度及全年財報。京東管理團隊將於美國東部時間3月3日早7點30分(北京時間3月3日晚8點30分)舉行分析師電話會議，京東網站投資者關係頻道http://ir.jd.com將對電話會議進行直播，並提供錄音。(李明)