豆類外強內弱原因簡析

近期，CBOT大豆接連突破1050、1100阻力關口，國內中秋假期期間最高漲至1144美分/蒲式耳，創出近一年來高點，牛市特征開始顯露。而國內連豆卻表現出壓力較重的情形，漲勢遠不如美豆強勁。另外，隔夜外盤漲，內盤跳空高開后低走的情形開始頻繁出現，使得連豆上漲不堅決、被外盤推著走的特征表現得較為明顯。那么，到底是什么導致大豆品種出現了外強內弱呢？
　　
一、當前的外強內弱正是買賣雙方博弈過程的體現
　　
九月末十月初是美豆開始收獲的時段，從此時開始的兩個月時間內，美豆將完成收割。一般來說，新豆上市都會引來一陣集中性的購買或者說是銷售行情。在這個過程中，中國擔當的是買方角色，美國擔當的是賣方角色。如果美豆沒有上漲，則中國的進口商將進行集中性的作價購買，進而推動美豆價格出現上漲；而如果美豆已經大幅上漲，則中國的進口商將會視進口利潤擇機點價購買，并進一步推動美豆價格上漲。不管美豆漲還是不漲，中國明年近5500萬噸的進口需求已經被國際社會所認可。因此從賣方角度理解，美豆價格上漲才是對其最有利的。而且由于來自中國的買盤在CBOT只能做買入，做空的是貿易商，兩者頭寸基本一致，關鍵問題是基金的態度如何。基金是決定CBOT大豆價格的最主要因素，其完全可以推動CBOT大豆價格按預期的節奏實現有控制的上漲。7月份以來美豆基金凈多頭寸占總持倉比例一直維持相對高位，很明顯基金的意圖是希望CBOT豆價上漲，這是外強的原因。而從買方角度理解，中國的大豆進口一定是要進行的，而且進口量基本上已在基金的掌控之中，因此，中國唯一可以控制的實際上只有進口進度這一個因素。在美豆銷售期間，如果CBOT豆價一直往上漲，將會誘發中國進口商追漲點價；如果是漲漲跌跌的話，將會使得中國有機會調整進口節奏，盡量尋找低點點價。因此，從買方角度出發一定是希望價格有漲有落，振蕩行情最為合適。連豆的投資主體為國內投資者，其價格漲跌代表了國內主力的意圖，在當前時點上，國內主力通過拖住連豆進而希望影響CBOT價格漲跌節奏的策略也就體現得較為明顯了，所以多空力量的博弈使得外強內弱，這是最主要的一個原因。
　　
二、貿易商的保值盤使得推外阻內
　　
大豆作為一種天然的正向套期保值商品，注定了進口商只能進行買CBOT賣DCE的保值操作。進口越多，國內的保值賣單也就越多，這是在外盤上漲情況下國內盤最主要的空方力量，前提是壓榨利潤必須為正，并且要超過進口商的預期贏利水平。從近期情況看，大豆進口商的進口壓榨利潤開始由前期的負值轉正，這使得進口需求開始增加，從而推動外盤價格上漲。當然，貿易商的保值交易對于內外盤價格來說起到了一個均衡器的作用。當前外盤豆價上漲過快，內盤豆、油、粕上漲過慢，一定程度上會減少壓榨利潤，并減少貿易商的進口動能，現時也會減少內盤油粕的做空壓力。這種機制一方面削弱了外盤的購買保值盤，減弱其漲速；另一方面也會推升內盤價格上漲。所以，壓榨利潤是貿易商選擇進口與保值的主要考慮因素。
　　
三、前期其它農產品的外強內弱對大豆市場心理產生一定暗示
　　
本輪農產品的上漲輪動特征非常明顯，先是小麥，再是玉米，再到現在的大豆，但由于我國的小麥、玉米進口依賴程度要遠遠小于大豆，因此這兩個品種在外盤上漲的過程中，受到國內抑制糧食價格瘋漲的政策影響，漲勢明顯不如外盤。內盤價格受到人為抑制的現象特別明顯，或者說在這輪上漲過程中，內盤欲跟卻難跟。現在美盤的資金炒作熱點已經轉移到玉米和大豆上，前期小麥和玉米的內弱外強必然會對國內盤面產生一定的心理影響，從而促使部分投資者降低對內盤的跟漲幅度和比例。如果單以小麥7:1、玉米4.5：1的外內盤漲幅比來推算，大豆的外內盤漲幅比應該在4:1左右，但由于大豆的進口依賴性較強，我們認為在2:1左右比較合適。近期大豆的此輪上漲外內盤比為1.85:1，一定程度上說明了內盤漲幅為外盤一半也是可以為市場所接受的。
　　
四、匯率因素也促使了外強內弱
　　
CBOT大豆以美元計價，DCE大豆及其下游的油粕則以人民幣計價，在確定兩者的價格對比關系時，不可避免地要牽涉到匯率問題。最近一段時期以來，美元先是由于歐元走強，再是由于重啟量化寬松政策的抑制，連續走跌，客觀上支撐了包括農產品在內的大宗商品價格上漲，所以美元貶值對CBOT大豆價格的上漲起到了很好的推動作用。而內盤，DCE大豆是以人民幣計價，由于進口豆對國內大豆的替代效應，人民幣相對美元的升值一定程度上會抑制連豆的漲幅。
　　
綜上所述，筆者認為大豆及下游品種出現外強內弱有其內在原因。當前美豆正處于產量增加及集中上市的關鍵時期，短期價格仍有一定的反復。市場中的博弈正處于最為激烈的階段，第一層博弈是以美國基金為主導的資金對南北美之間的天氣、產量等消息的博弈，這一層博弈主要是對外盤價格產生影響，現在看來天氣變化、收割進度、預期產量等對價格的上漲和回調都只是短期因素影響，當前還缺乏單邊大幅拉漲的決定性因素刺激。第二層博弈就是內外盤之間的博弈，這層博弈主要影響的是內外盤的比價。總的看來，我們認為隨著北美集中上市期的壓力退潮，大豆內盤價格必將加緊跟隨外盤價格變動，當前內弱外強的情況不會長時間持續下去，這個時間窗口很可能會在11月底左右。

（南證期貨 陳鐘）

(王德軍 編輯)

免責聲明：本文所載資料僅供參考，并不構成投資建議，世華財訊對該資料或使用該資料所導致的結果概不承擔任何責任。若資料與原文有異，概以原文為準。
世華財訊資訊中心：editor@shihua.com.cn 電話：010-58022299轉235