全方位解讀etf 期權首日開盤戰況

2月9日etf期權正式上市，整體情況平穩運行。上午成交量在五千多手，成交量最大的單只期權是行權價為2.20的深度價內認購期權，成交量達1千多手。我們從下面多個角度解讀下期權。

第一，關於行情問題。今天上午etf正股本身波動就小，走勢較平穩。etf期權走勢也較平穩，但價格較高，隱含波動率始終在35%以上運行（35%到40%之間），相當於正股每日2.2%以上的波動。而正股在經歷了2014年下半年的大漲之后，2015年至今是震盪走勢。日均波幅也僅在1.5%左右，大約25%的隱含波動率，把賣方成本加入實際隱含波動率可能30%就比較合理。期權首日價格還是偏高。

我們再看下價差情況，今天上午目前買賣價差以隱含波動率計算維持在0.5%---2%左右，真實的實盤行情報價價差和之前的模擬行情差別較大，做市商比較冷靜，價差運行非常有利於做市商做市交易；而之前在模擬時候，價差較小。也就是說無論是從價差角度還是隱含波動率角度來看，都非常有利於做市商的被動報價交易。獲得做市價差后，剩余頭寸用負gamma規則進行風險管理。

第二，關於無風險的套利交易問題。很多投資者比較關心期權平價的無風險套利交易。今天上午認沽期權價格隱含波動率要高於認購期權，這樣我們就是比較認沽期權的買價隱含波動率和認購期權的賣價隱含波動率。以6%的無風險利率來計算的話，認沽期權的買價隱含波動率基本高於認購期權的賣價隱含波動率，這種情況是不合理的，從理論上來說違背了做市商的認購與認沽需采用同一隱含波動率報價原則，但這個錯誤是來自於普通投資者還是做市商報價造成的錯誤，目前還不得而知。另外要考慮交易中的現實問題，之所以認沽期權隱含波動率偏高是因為做空認沽期權的對沖成本問題，需要付出融券成本。還有個核心問題是交易成本，包括手續費成本、價差成本、財務成本，這三者對於普通投資者來說都偏高，就拿當前行情來說，普通機構投資者想做目前交易手續費成本一個來回大部分經紀公司收的費用是20，加上開平倉的價差成本，再補上財務成本，該規則不大劃算。以前我們在《期權：衍生品與對沖》一書中詳細介紹了這類規則本來就不是普通投資者應用的，而是做市商通過被動做市獲得無風險的平價套利，就當前情況做市商就不需付出手續費成本和價差成本。

還涉及到流轉速度問題，普通機構運用此規則流轉速度慢，占用財務成本高；而做市商流轉速度快。

第三，今天上午最大的成交量是行權價為2.20的深度價外期權。這個很多投資者也在問的問題。有的人說是不是反應了中國交易者因對期權不熟悉，存在買深度價內認購期權覺得更保險的心態，這個因為沒有采訪交易者的內心心態不得而知;為什么同時該行權價的2.20的認沽期權也更活躍點，是不是猜測因為有人做平價套利積極而導致。但總體來說期權整體成交量較少，大家都是抱著試一試的心態來實盤模擬交易，看看啥情況，目前還無法代表長期行為。

第四，很多做習慣了期貨和股票的投資者可能覺得但個期權合約成交量偏少，但一上午總體成交量超過5000多手還是不錯的，這還是在目前開戶數量僅有幾千戶的並且限購限倉的各種限制下取得的，預期經過幾個月運行后平價期權的成交量能超過上萬手。將來超過美國標普500etf期權的成交量是可預期的。

etf期權上市僅僅是個開始，將來的股指期權，商品期權等也會上市；銀行的外匯期權也在大步發展，平安銀行(000001,股吧)都成立了期權小組。場外期權產品也即將走進一個新時代，一個產品設計和創新時代，以前場外期權僅僅能對沖delta，而以后將能對沖掉其他風險。面對etf期權，就像永安期貨的領軍人施建軍說的：”不管掙不掙錢，不惜一切代價做成這件事.”。因為一場新的競爭開始了

本文作者：《期權：衍生品與對沖》作者 中國量化投資學會期權分會副會長 徐正平

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