馬駿：不需要等5-10年才開放資本市場

馬駿 德意志銀行大中華區首席經濟學家

根據媒體報道，最近有研究報告指出，中國應該按如下路徑圖開放資本項目：短期內(1-3年)，放松直接投資管制；中期內(3-5年)，放松有真實貿易背景的商業信貸管制；長期內(5-10年)，依次審慎開放不動產、股票及債券交易。

筆者一向支持中國加快資本項目開放的步伐，但不贊同以上的時間表。對外直接投資雖然還受到一些管制，但並不嚴格，多數企業都能夠經過程序獲得審批，問題只是應該如何更加便利化而已。放松真實貿易背景的商業貸款管制，如果指的是向境外提供人民幣貿易信貸和ODI等貸款，這在過去一兩年實際上已經開放，只是培養需求的問題。如果指的是允許\中國居民自由借外債，我贊成要循序漸進，對短期外債尤其要謹慎。

筆者認為，目前資本項目面臨的的最大問題主要不是對對外直接投資、也不是對貿易信貸的管制，而是資本市場的不開放。中國對外直接投資很快將接近每年1000億美元，已經是世界上最大的規模之一；中國的人民幣貿易結算已經占全部中國對外貿易的10%，按本幣結算的比例來說也已經在世界上名列前矛。

但是，正如我在以前的研究中指出的，中國A股市場的開放度 (非居民持有的A股的市值占全部市值的比重)只有1%左右，而主要新興市場經濟體的平均開放度為26%；中國的債市開放度只有1%，而主要新興市場經濟體的平均開放度為13%。中國資本市場開放度的落後之程度，與中國經濟的實力和境內市場的規模、深度相比實在是太不相稱了。

我認為，非居民無法從非貿易渠道(包括資本市場渠道)獲得人民幣和人民幣資產是人民幣國際化面臨的最大瓶頸。由于人民幣升值預期下降、貿易順差正大幅收窄、對外直接投資正大幅上升，今後幾年(而不是2017-2022年間)正是加速開放資本市場的最好時機。今後幾年，中國資本市場對外的開放度每年增加幾百億美元規模是可以在國際收支繼續走向平衡(外匯儲備增量繼續下降)的條件下達到的。

如果僅僅通過直接投資和貿易渠道，五年之內充其量只能向國際上輸出兩、三萬億人民幣，而對全球市場來講這點人民幣的流動性只是滄海一粟。人民幣要成為的真正的國際貨幣，需要讓非居民持有幾十萬億的人民幣。