國泰君安:結構性行情取代全面行情 推薦中盤藍籌

國泰君安發布A股規則周報稱，2014年A股市場的主要邏輯是增量資金進入市場，推動市場估值全面修復。但在2015年一季度內增量資金入市的速度明顯放緩，降準與降息已經被市場所全面預期。市場正在快速轉入存量博弈邏輯。政策在未來的進一步放松會提升市場風險偏好，結構性行情將取代全面行情。一季度的A股市場將不是2014年的延續，而是2013年模式的回歸。

國泰君安表示，上調中盤藍籌（醫藥、大眾食品、黑電、輕工）以及成長板塊（TMT、環保、新材料）的推薦。

以下為全文：

國泰君安規則喬永遠/固收徐寒飛電話會議【大分化：存量博弈取代增量入市】A股市場核心驅動力正在起變化，存量博弈正在取代增量入市邏輯。降息降準正在全面被市場所預期。我們認為未來一個季度A股市場將不太可能是14年市場格局的延續，而可能出現向2013年模式的回歸。這一背景下我們上調對中盤藍籌及成長股的推薦。同樣，缺乏廣義流動性擴張推動的債券市場延續2014年牛市力量逐漸衰竭，存量博弈也意味著股債無法雙牛。

【本報告導讀】2014年A股市場的主要邏輯是增量資金進入市場，推動市場估值全面修復。但在2015年一季度內增量資金入市的速度明顯放緩，降準與降息已經被市場所全面預期。市場正在快速轉入存量博弈邏輯。政策在未來的進一步放松會提升市場風險偏好，結構性行情將取代全面行情。一季度的A股市場將不是2014年的延續，而是2013年模式的回歸。

【存量博弈取代增量資金】2014年A股市場的主要邏輯是增量資金進入市場，推動市場估值全面修復。但在2015年一季度內增量資金入市的速度明顯放緩，降準與降息已經被市場所全面預期。市場正在快速轉入存量博弈邏輯。14年四季度市場回報率迅速上升，在財富效應的驅動下更多增量資金仍然尋求進入市場的渠道。但這部分增量資金由於規模有限，不會重新掌握市場的主導權。前期進入市場的資金變身成為存量資產，其風險偏好重新成為市場的主要驅動力量。這一變化的重要性不亞於2014年年初的市場邏輯拐點，即信用風險事件爆發對增產資金入市的影響。在中誠信托和超日債事件后，2014年的A股市場出現了明顯的驅動力量的變化。而無風險利率不再快速下降，2015年的市場邏輯也將再次轉變。

【降準與降息已經被市場全面預期】油價的下跌和美元指數的上漲是撬動中國經濟和宏觀政策調整的兩個獨立的重要驅動力量。市場目前對這兩個力量仍然明顯低估。這種低估的表現是，投資者仍然把市場上漲的力量寄托於宏觀調控的降準和降息。但實際情況是，油價和美元的巨變已經強化了中國國內的通縮預期，同時驅動熱錢外流。任何一次性的降準和降息都只是杯水車薪，反而會對市場形成通縮預期的確認。我們認為降準與降息已經被A股市場所全面預期，不會形成增量利好。在1月30日（周五）開始的這個周末，市場中一度盛傳央行宣布降息，以至於央行不得不在第二天就通過官方媒體辟謠。海外新興市場國家近期的經驗顯示，對沖式的放松無用。即使中國短期內真正出現了降準與降息，A股的震盪和風格都不會受到放松政策的明顯擾動。

【2013年模式回歸，而非2014年的延續】無風險利率水平在未來一到兩個季度內將不再快速下降，甚至可能出現個別月份的小幅上升。這使得市場行情和風格不太可能延續2014年的突飛猛進式的發展，相反正在向2013年的模式回歸。2013年無風險利率水平平衡甚至上升的主要原因是國內影子銀行的擠壓。這種擠壓在13年6月錢荒后變得更加明顯。而2015年接下來流動性擠壓的主要來源是部分熱錢的流出（對外），以及國內財政和信貸政策的積極化（對內）。我們對於宏觀前景並不悲觀。相反，近期我們完成的部分地區地產產業鏈調研發現：地產市場正受益於積極的財政和信貸政策出現了銷量、甚至價格上的正面變化。這些變化正在印證我們的猜測，即2013年模式回歸的概率在明顯上升。這一條件下，我們上調中盤藍籌（醫藥、大眾食品、黑電、輕工）以及成長板塊（TMT、環保、新材料）的推薦。我們之前重點推薦主題方向如體育產業、核電、上海地區國企改革近期表現優異，就是市場風格漸變的一種表像。在這個基礎上，我們自上周增加黃金水道（長江經濟帶）的推薦。長江經濟帶是最具備復制2013年自貿區主題的機會。

主題規則

【國企改革：28省市“兩會”描繪國企改革路徑，版面國企改革主題正當時】

據中國證券報報導，截至1月29日，除了吉林、海南和廣東，已有28個省召開了地方“兩會”。作為全面深化改革重頭戲的國資國企改革，在各地“兩會”2015年的政府工作報告中，“整合重組”、“發展混合所有制”、“整體上市”成為地方國資國企改革的關鍵詞。

地方國企改革正在加速推進，現在版面國企改革主題正當時。我們在之前的報告中反復強調，安徽、江蘇、貴州三省的混合所有制改革進度最快、力度最大，受益最多。其中江蘇省兩大改革試點之一的匯鴻集團已於一月中旬敲定改革方案，旗下上市公司匯鴻股份(行情,問診)也同時復牌，可能引發市場對江蘇的關注，帶動其他企業的主題行情。同時，上海國資委於1月27日的審議會中明確表示2015年混改方向已定，兩大國資平臺已開始實質性運作。以此為標志，我們觀察到上海、廣州、深圳等前期改革核心城市，改革也可能迎來新的高潮。我們推薦：江淮汽車(行情,問診)/盤江股份(行情,問診)/白云山(行情,問診)/天健集團(行情,問診)/上汽集團(行情,問診)/深紡織/珠江鋼琴(行情,問診)/徐工機械(行情,問診)/太龍藥業(行情,問診)。另外皖通高速(行情,問診)/匯鴻股份/云天化(行情,問診)等也將受益。

央企改革依然繼續向前推進。以提高國有資本回報為核心，我們預測當前的國企改革將圍繞加大內部資源整合力度、優化對外股權投資和確定有效的約束激勵機制三大目標向前推進，第一批央企改革試點企業將首先受益。考慮到實行混合所有制改革后的企業更容易推進考核目標市場化的改革，我們認為中國建材集團和中國醫藥(行情,問診)集團兩大混合所有制改革試點推進速度更快，受益更多。我們推薦：北新建材(行情,問診)/中國玻纖(行情,問診)/國藥股份(行情,問診)/現代制藥(行情,問診)/國投新集(行情,問診)。

【長江經濟帶主題：各省“兩會”代表熱議，長江經濟帶戰政策拐點加速臨近】

近期地方兩會陸續召開，沿線省市積極對接長江經濟帶戰略。1月下旬，地方兩會拉開序幕，長江沿線省市積極尋求對接長江經濟帶戰略突破口。上海、浙江和江蘇政府工作報告中均指出，要積極融入長江經濟帶建設，拓展對內開放。湖北省政府工作報告對長江經濟帶戰略做了重點部署，具體措施包括建立綜合交通運輸體系、推進長江中游航運中心、三峽三壩等相關項目建設等。貴州、云南和重慶2015年工作重點均涵蓋利用長江經濟帶大通關體制，加強與沿線省市合作，服務長江經濟帶。

地方層面后續催化劑的密集出現正在使長江經濟帶主題進一步升溫。政策拐點或加速臨近。據長江日報報導，水利部、交通部以及長江經濟帶沿線省市官員、學者，在武漢圍繞長江經濟帶建設情況進行了討論。會議透露，目前各省除了制定各自的地方版實施方案外，還在參與制定一份《長江經濟帶發展規劃綱要》，《綱要》全文有望在2015年上半年發布。

長江經濟帶發展戰略當前階段重點在於黃金水道建設。推動長江黃金水道功能發揮、建立綜合立體交通樞紐或成這一階段重點，推薦交運、機械、建筑等行業。受益標的：南京港(行情,問診)/重慶路橋(行情,問診)/重慶港九(行情,問診)/上海佳豪(行情,問診)/中海集運(行情,問診)。工程項目需要大量投資，股權投資成為趨勢，地緣優勢明顯的公司將受益，相關標的：長江證券(行情,問診)。

【改革圖強系列之體育：跨界成長引領體育主題新浪潮】

自2014年12月起，貴人鳥(行情,問診)和國旅聯合(行情,問診)相繼設立體育產業基金和投資公司，為版面體育產業做準備；探路者(行情,問診)和姚記撲克(行情,問診)通過收購體育公司股權的方式，拓展其生產性或服務型體育業務范圍；華夏幸福(行情,問診)全資收購中甲河北中基俱樂部，表明足球改革加快的預期下足球俱樂部的經營價值正在得到產業資本的重估。產業資本和體育產業鏈的上市公司正積極進行外延式擴張，掀起一波跨界進軍體育產業的浪潮。

據路透社1月26日報導，國務院近期審議通過了關於大力推進足球業發展，鼓勵多元資本投入和通過資本市場發展壯大足球俱樂部的足球改革方案。作為中國商業價值最高、參與人數最多的體育賽事，足球改革標志著國務院體育改革綱領性檔案得到了最大程度的落實。

體育產業鏈“積極主義”和足球俱樂部“基因”最受益。產業資本積極外延擴張進軍體育標志著體育產業即將從政策認知期跨入行業拐點期，成為體育主題進一步爆發的催化劑。因此我們判斷兼並收購動作大、預期強的品種會成為體育主題最具爆發力品種。受益標的：貴人鳥、探路者、潯興股份(行情,問診)。足球改革作為體育管理體制改革的排頭兵，隨著改革方案出臺預期的上升，足協將確定以俱樂部為市場主體，去行政化的運營模式，我們認為足球俱樂部經營價值將被重新評估。受益標的：江蘇舜天(行情,問診)、雷曼光電(行情,問診)。