行情結束還是中場休息?

近期，暴漲暴跌正極大地考驗著場中投資者的心臟承受能力。繼7月29日的百點長陰後,本週五大盤再度大幅下挫近百點，至此，在8月4日創出3478點的新高之後，市場收出了四連陰。行情結束了還是只是中場休息？在一天動輒上百點的劇烈震盪中，恐慌和貪婪考驗著市場裡的每一個人。

「29日那天的暴跌是一個拐點，但不是行情見頂，而是預示著今後市場上升的斜率開始放緩。」一位基金投資總監說，雖然市場上升趨勢未變，但這並不等同於快速持續的上漲，在估值趨高的背景下，震盪加大不可避免。

暴漲暴跌考驗心臟

每逢大跌，基金經理案頭電話鈴聲開始此起彼伏，「都是各家券商的銷售或研究員來溝通看法的，」基金經理老王說，大家之後逐漸形成一致看法，這只是場急速調整，行情並沒有結束，於是買入成了順理成章的行為。「7月29日大跌，我就買進去了，原來覺得29日急跌後，市場還要調整4、5個交易日，還買得少了，沒想到三天又漲回去了，所以6日再跌下來時我又買了點。」老王長出了一口氣說，加倉的基金不在少數，市場人氣並未渙散。

機構們認為，從技術上分析，以成交量看，巨量不是頂部；從平均價看，平均股價僅為6124點時的六成；從空間來看，牛市平均漲3倍而目前漲1倍；從基本面來看，經濟復甦、寬鬆貨幣政策等驅動市場上漲因素均未改變，因此雖已有泡沫之嫌，但3478點也不會是本輪行情的終點。雖然預期震盪加劇，但機構投資者最拿手的還是精選股票，在震盪市中，更能取得超額收益。

一個多月前，大盤在2700點處橫盤了兩個多星期，投資者的多空陣營還是涇渭分明，謹慎的開始減持，轉向防禦，看多的仍然保持高倉位進攻態勢，超配強週期股。但自從滬指順利衝過3000點，許多原來看空的機構又重新回到了市場。老王解釋說，為什麼前期市場會漲這麼快，就是因為大家開始形成了一致預期，即經濟復甦基本確立，市場向好趨勢確立，一片看多之聲下，資金大量湧入。在這種背景下，大盤走勢只剩下快速上漲一條道。

而這幾天的下跌自然也與上漲過快有關。以滬深300指數在2008年11月4日的最低點1606.73點為起點，截至2009年7月28日，市場漲幅巨大，已經超過133%，尤其是自3月初以來，幾乎沒有像樣的調整，市場本身存在調整的需求。

同時，市場對政策面微調也產生了預期。華富基金解釋說，新增貸款額度控制以及二套房政策可能於近期收緊的預期為大跌埋下了伏筆。在上證綜指衝上3000點之後，稍有央行調整貨幣政策的傳聞，市場就風聲鶴唳，振幅巨大，對政策和流動性的關注成為影響市場情緒的主要因素。短期內大型IPO的密集發行和上市也對投資者心理層面產生了一定的壓力。下周將要公佈一些數據，也引發市場擔心可能達不到預期。

「既然在原先形成一致預期的基礎上出現了分化，有些投資者自然會選擇先賣出股票，出來觀望。」老王說。

市場風格可能轉向

在這一出一進之際，一些大機構也正好借此機會進行了調倉。基金普遍認為，在經濟復甦日趨明顯、政策基調沒有改變、流動性依然充裕的較佳環境下，支撐市場的基礎依然穩固。

申萬巴黎基金認為，1至5月的上漲行情屬於向長期估值中樞回歸，96年以來PE均值保持在30倍、PB3-4倍，貨幣乘數上升和海外資金的流入將推動下半年股指繼續上行。但結構性分化將進一步加劇，短期震盪為以更加低廉的成本進行調倉提供了機會。

其實，在7月末市場加速上漲之際，不少基金已經在實施調倉了，老王就減持了之前獲利豐厚的部分地產股，以騰出資金。「賣了一些住宅開發類的房地產公司，股價已經包含了較好的預期，不過地產還是值得中長期配置，留了些商業性地產股。」如果仔細觀察7月29日之後的盤面特徵，可以發現，市場板塊轉換特徵明顯，電力、食品飲料、化工、醫藥等板塊漲幅居前，受嚴格執行二套房政策壓制的房地產板塊則持續下挫，煤炭、鋼鐵、有色都陷入調整中。Wind數據顯示，申萬房地產指數7月29日以來的7個交易日下跌了6.91%，同期，申萬食品飲料行業指數則上漲了3.29%，化工指數上漲2.07%，醫藥生物指數上漲1.35%，火電大幅上漲了6.1%，水電上漲了4.1%，煤炭指數則大跌了4.36%，鋼鐵和有色金屬微幅下挫。

本報日前也曾報道過，有基金經理在月前就開始調倉，出清了煤炭、地產，全換入電力、中游製造、消費。如今，這些板塊終於給他前期飽受壓力的決定帶來了回報。

「我們在日前調整中的加倉重點也落實在了中游化工等製造行業這條主線上。」天治創新先鋒基金經理耿廣棋介紹說。華安基金也認為，上游的資源品在新的催化因素刺激之前，進一步的超額收益有限，而中游製造業的需求恢復和利潤回升可以預期。從過往幾天的走勢來看，化工股中的華峰氨倫等連續漲停，製造業中的臥龍電氣在調整市還創出了歷史新高，多少也能看出大資金湧入的跡象。

老王也提醒投資者注意市場風格的轉化，如果說上半年是估值修復與題材股的天下，下半年的增長則將以業績增長明確的板塊為主，經濟復甦補漲板塊為輔。諾德基金胡志偉也認為，下半年市場將從預期推動過渡到業績推動，要靠業績的增長來抵消偏高的估值。

「之前市場都在強調進攻，因此很多基金在結構上傾斜得很厲害。」一家基金公司投資總監感慨說，他們現在堅持均衡配置，既有有色、化工等業績彈性大的板塊，也有穩定增長的消費、醫藥行業。「長期來看消費、醫藥股的成長性不錯。而且隨著市場平均估值水平的提升，消費股、醫藥股吸引力會越來越強。」事實上，不少消費股近幾個月明顯滯漲，股價尚停留在2500點左右的水平,相比其歷史平均估值還有向上空間。

銀河證券一份報告也指出，在市場上漲的中後期，指數已經脫離了估值約束，從傳統的業績增長和估值角度出發，很多公司已經被高估。在這階段，市場會更青睞低估值約束、業績彈性小但估值彈性大的品種，這些品種要麼處於成長空間巨大的行業中，要麼就是有資產注入預期，可能實現外延式增長。

戰略做多戰術靈活

基金雖然都意識到市場處於高位，積極調整持倉結構，但似乎很少基金願意將自己的倉位降下來。

對於新基金來說，更是可能選擇快速建倉，如招商行業領先基金6月份成立，當時上證綜指約在2880點，其時很多市場人士擔心大盤衝不過3000點。但基金經理卻決定快速建倉，三個交易日內就將股票倉位提到較高位置，並超配了強週期行業，在短短一個來月，其淨值增長高達13.4%。

即將發行的諾德成長優勢擬任基金經理張學東也已定下了下半年運作策略，「就像熊市不適合做反彈一樣，今年的小牛市行情也不應該畏首畏尾於上升過程中的調整。」從整體趨勢上來講，全球的通脹預期和中國經濟的成長空間都支撐著今年的策略依然是戰略上做多，戰術上靈活。

而對不少老基金而言，面對火熱的市場仍保持著一份清醒，興業基金投資總監王曉明的觀點頗具代表性，「在追逐熱點的同時會越來越重視品種的安全邊際。在倉位水平上，我們目前不會做明顯調整，事實上，漲的越多，倉位越來越輕這才是理性選擇。」

「29日那天的暴跌預示著今後市場上升的斜率開始放緩。」一位基金投資總監說，市場震盪將會加劇，這對機構投資者而言可能更容易，因為他們的特長就在於選股，在倉位上無需做太大的調整。

不過，多家基金公司的投資總監都不約而同提到了目前面臨估值區間上限。匯豐晉信基金介紹下階段操作策略時表示，未來將更多地考慮淡化指數，以精選行業和個股為主。不過根據中歐基金提供的數據顯示，在微觀層面，目前普遍認為2009年上市公司業績增長可能接近初期預計的20%，2010年業績上漲預計在20%-25%。如此來看，目前動態估值並不算貴。華安基金相對更為樂觀，認為盈利預期向上修正仍未完成、估值倍數還有提升空間，將成為下半年市場震盪上升的動力。