安邦咨詢：債券市場改革和建設是金改的重中之重

當前，對於如何推動中國的金融改革、推動資本市場、完善金融交易機制，國內有很多爭論。“t+0”、“注冊制”、“新三板市場”、“戰略創新板”等等熱門話題也層出不窮。但這些似乎都沒有觸及中國金融改革的重中之重。

安邦咨詢（anbound）首席研究員陳功認為，從當前國內經濟的大局來看，圍繞一帶一路、債務處理、消費以及金融市場的建設等等，最需要做的工作之一，就是債券市場的建設和完善。與此相比，上述那些爭論所涉及的內容都是次要的。從經濟周期來看，債券也是未來一個好的投資品。在經濟衰退期出現的時候，資金將會更為緊張，必然有較高利率水平的債券產品出現，這樣債券市場的投資機會就來了。美國是如此，中國也很可能會如此。

長期以來，以銀行借貸為主的間接融資一直是國內企業融資的主要方式。直到近年，直接融資特別是債券市場才開始發揮越來越大的作用。由於債券發行利率一般低於商業銀行貸款利率，股票融資更是不需要利息支出，因此發展直接融資、提高直接融資占比，有利於投融資雙方直接對接、降低融資成本、減輕企業現金流壓力，可以更好更快地將資金“血液”輸送給實體經濟尤其是創新創業企業，推動經濟轉型。統計數據顯示，2015年債券和股票等直接融資占社會融資規模的比重為24%，較2014年提高了6個百分點，較2008年上升了11.3個百分點，已連續兩年上升，也是歷史最高水平。以債券市場為例，交易所債券市場2015年全年共發行公司債券2.16萬億元，發行資產支援證券2092億元，同比均大幅增長。

盡管如此，總體看我國直接融資仍然偏低（直接融資占比不僅明顯低於發達市場國家，也低於不少新興市場），存在著嚴重的“股債失衡”“股票大、債券小”問題和股票市場融資門檻過高的問題，難以適應經濟增長和轉型的需求。這也使得我國經濟金融風險仍主要集中在銀行體系。因此，大力發展債券市場，進一步提升債券市場的比重、建設和完善各類分級債券市場，是提高直接融資的關鍵一環，也是建設金融市場最迫切的任務之一。這對推進“去杠桿”、降低企業杠桿率也將起到至關重要的作用。

為此，需要放松債券發行限制，盡快完善債券發行交易制度改革，從審批制走向注冊制。對發行主體限制的放松，使得更多非上市公司考慮通過債券市場進行融資。2015年已經完成債券發行的非上市公司，就涵蓋了民營企業、國有企業，以及融資租賃、金融控股公司等類金融機構。再加上股市調整期和ipo暫停，使得更多企業轉向債券融資。2015年第三季度，我國債券市場上主要債券品種發行規模合計67369.69億元，較上季度增長超15%，較上年同期增長約100%。2015年前三季度，我國債券市場上主要債券品種發行規模合計接近16萬億元，同比增幅在30%以上。

安邦咨詢（anbound）研究團隊認為，制度改革是一項系統性工程。債券制度改革仍有很多工作有待加強。

首先，要統一發行審核標準和行政監管。當前我國債券發行制度存在“多頭管理”現象，不同種類債券的發行制度所依據的法規也完全不同，例如企業債發行要遵守《企業債券管理條例》，發行過程采用注冊制進行管理；銀行間債券發行要遵守《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》，其監管采用核准制；公司債發行要遵守《公司債券發行與交易管理辦法》，采用審批制進行管理。監管方面也存在各部門“各管一頭，互不干涉”的現象，例如央行分管銀行間市場發行的中期票據和短期融資券，證監會分管上市公司在交易所發行的公司債，發改委分管可在這兩個市場發行流通的企業債，財政部負責國債的發行。

其次，要充分資訊披露，這也是注冊制的核心。債券發行人要進行充分披露，並對所披露資訊的真實性、準確性、完整性承擔相應的法律責任。監管機構對債券發行人是否按照監管要求履行了資訊披露義務進行審核，不對債券是否具有投資價值進行實質性判斷。監管機構要將主要精力用於專項制定政策和加強監管。

第三，要加強事中事后監管，完善退市制度，切實保護投資者合法權益。當前債券發行說的審批制度，實施上造成了國家對債券發行“背書”。因此改革方向要轉向“事中事后監管”，將債券能否發行上市交給市場決定，將債券能否在市場上獲得充分流動性交給市場參與者決定，並由市場來確定其價格。

最後，要以合格機構投資者和場外市場為主發展債券市場，建立分級債券市場，形成多層次債券市場體系。一個成熟完善的債券市場，需要健全而有層次的市場體系，以及優化的投資者結構和專業的投資者群體。這不僅是我國債券市場的內在需求，也與國際債券市場發展經驗相一致。

我國債券市場還遠未在資源設定中發揮基礎性作用，無法滿足中國經濟未來長期持續發展的需要。為了實現“十三五”規劃提出的“提高直接融資比重，降低杠桿率”目標，需要完善多層次債券市場的建設。