美風投產業遭遇中年危機,資本過剩退出艱難

過去10年來，互聯網泡沫破裂、公共市場多年低迷、華爾街遭逢巨變、金融監管條例愈加嚴厲，風投業由此而深陷囹圄。不過，其面臨的壓力并非都來自于外部，對硅谷來說尤其如此。風投業正呈現出步入中年的跡象。

相比以前更加年輕、規模更小的時候，風投業如今發展更為緩慢、行事更為謹慎、大獲成功的情況更為少見。專家表示，由此產生的結果是業績表現欠佳，而業績正是風投長期以來的強項。這意味著投資者必須用新眼光來審視風投及其投資影響。

1995年，《財富》雜志刊登了一篇文章，質疑風險資本正變得規模過大和過于制度化，認為這將影響到其最擅長的事，也就是挖掘擁有好創意的平民創業者，并向其提供發展所需資金及其他支持，從而為投資者帶來巨額回報。

據這篇文章所言，風投業在1994年共募集50億美元資金，這個空前的數字說明該行業的規模已大到不健康的程度。然而相比之下，道瓊斯LP Source的數據顯示，風投公司僅在今年上半年就募得75億美元資金。

在觀察家們看來，以上這個數字說明投資市場正在復蘇（同比增加近10億美元）以及籌資規模恢復到正常水平（在2008年上半年，風投公司共募集逾140億美元資金，考慮到當年下半年華爾街和整體經濟下滑的情況，這個數字可謂觸目驚心）。

那篇《財富》文章曾評論道，日益龐大的風險資本及其衍生費用正改變著風投公司營運模式；風投公司募集資金越多，越難找到能夠帶來巨額回報的投資對象。如今，這些評論仍然籠罩著加州門洛帕克市沙山路（Sand Hill Road，許多風投公司所在地——評注）。

在1995年，2.5億美元風險資本已算天文數字；但現在，單個風投公司管理著（通過重疊資金）超10億美元資金，或者單筆資金不低于5億美元的情況并不少見。

目前，風投業同時面臨著進入價格高、持有期限長和退出價格偏低等嚴重問題，這令風投公司頭疼不已。不過，如果風險資本規模縮小，那么問題將迎刃而解，或者會有所緩和。

前風險投資家、如今經營著丹佛艾克斯通估價公司（Arcstone Partners）的博·布魯斯特科恩（Bo Brustkern）表示：“風險資本過剩情況有所緩和，但總的來看，規模仍然很大。這是個嚴重問題，因為這意味著總是有大量資金流動，機構投資者先是尋求頂尖的25家公司投資，但他們卻無法進入。而后他們降低要求，尋求投資下面的25家公司，可他們還是無法進入。機構投資者又只能不斷降低要求，往下面找另外25家公司，直到找到可投資的對象為止。”

所有這些風投公司，無論其業績表現是優秀、良好還是馬馬虎虎，都競相投資于需要大量風險資本的企業，這有可能造成風投資金超過企業所需資金數倍的情況。“超級天使”克麗絲·薩卡（Chris Sacca）指出：“可容納3億美元風險資本的投資對象可不多。”“超級天使”是新出現的投資群體，他們籌集小額資金（從幾百萬到1億美元不等），然后投資于需要數千萬美元而不是數百萬美元資金來實現發展目標的初創公司。目前這個群體為數較少。

專家表示，“瘋投”導致進入價格飆升。風投公司需要以六位數的資金進行投資，這意味著在初創公司生命周期中，風險資本進入時間通常較晚，因為此時投資風險更低，投資對象更有能力運作大量資金，但這也導致更加難以實現投資者或有限合伙人早就習以為常的多倍投資回報。

此外，風險資本越多，風投公司普通合伙人與投資者之間的經濟利益關聯性就越低。這是因為與以前風險資本規模小得多的時候一樣，如今風投公司的年管理費同樣為1%或2%，回報率也是20%。在過去，管理費用來支付投資期營業費用，而投資回報則是盈利來源。

不過在如今，由于營業費用不可能像風險資本那樣增加個3、5、7倍，因此管理費如今已成為風投公司重要的盈利來源，對那些在2000年后投資回報欠佳甚或為負的風投公司而言更是如此。薩卡指出：“風險資本規模目前雖然相對縮小，但幅度并不顯著。由于貪圖管理費帶來的巨額收益，風險資本規模仍顯過大。”

長期趨勢

這既不是說風投業已時日無多，也不是說精明干練的創業者沒有在尋求所需資金。事實情況遠非如此。沃頓商學院創業學教授拉斐爾·艾米特（Raffi Amit）表示：“流入風投公司的新資本正在減少，整個風投業正在重新整頓。”

美國風險投資協會（National Venture Capital Association）的數據顯示，相比1999年，2009年風投公司數量仍然較多，但專門從事于風險投資的人數下降了10%，風險資本減少了15%。布魯斯特科恩表示，這表明：“風投業終于開始洗牌，所有那些延誤退出時機或者根本未曾退出的風投公司將成為犧牲品。他們投資于企業多年，而且既沒有收獲更多的管理費，也沒有籌集到新的資金，同時卻負有保持門戶開放的信托責任，直到公司資本不斷減少。如今，他們已成為行尸走肉。”

然而，風投業已迎來了能夠為其帶來機遇的長期趨勢和變革性技術。

美國生命科學產業仍然在茁壯發展，包括清潔能源、環保和綠色產品及服務在內的清潔技術為風險資本提供了充滿希望的全新投資渠道。沃頓商學院金融學副教授大衛·威塞爾斯（David Wessels）指出，這些公司似乎非常適合接受規模更大的風險資本投資。將新藥物、醫療設備、風能或太陽能技術從設想變成商品，這需要時間和大把資金。

然而，生物技術療法實現突破所帶來的回報同樣也是巨大的。近來，清潔技術公司做到了幾乎不可能之事：為低迷的IPO市場注入活力。美國電動汽車制造商特斯拉汽車公司（Tesla Motors）上市首日股票大漲就證明了這一點。梅菲爾德風險投資公司（Mayfield）常務董事羅賓·瓦薩（Robin Vasan）表示：“此事說明人們對于新能源技術很感興趣。”總部位于門洛帕克市的梅菲爾德風險投資公司已投資了三家新能源技術企業。

紐約格倫羅克資本顧問公司（Glenrock Capital Advisor）風險投資顧問安東尼·霍伯曼（Anthony Hoberman）指出，無線通信、Facebook等社交媒體平臺、消費者和企業云計算服務等技術趨勢正在營造有利于風險投資的環境。霍伯曼表示，風投公司“投資于小型企業，他們利用自身靈活性趕超資金充裕的大型公司。這種靈活性是個優點，風投公司目前正努力加以利用。在緩慢和可預見變革時期，靈活性沒有什么用。”

致力于軟件投資的瓦薩同意這種說法。他表示，社交媒體、智能手機、平板應用以及消費者和企業網絡軟件產品的發展趨勢“可能延續5至10年，風投公司去年已在這些領域進行了投資。在今后一至兩年里，這類投資還會更多。”

調整預期

然而，發掘有吸引力的、能發展壯大的、可以為創辦者帶來高回報的公司，不同于辨別哪些公司能帶來風險投資者所尋求的那種多倍回報。

通常以為，風投公司應該作如下預期：約半數投資會失敗；少數投資會帶來可觀回報；1至2項投資會大賺特賺，足以實現盈利目標。

然而，如果IPO市場低迷，大賺特賺的投資機會將很少。在過去幾年里，獲得風險投資的大多數公司都被收購。與IPO不同（如果某個公司引發了激烈的反響，則上升空間無限），并購交易可能帶來的收益是有限的。由于如此之多的科技公司尋求收購方，谷歌、亞馬遜、雅虎、微軟和強生等大型并購者能夠壓低收購價格。

總而言之，風投公司正努力尋求的退出（甚至是通過公開市場），無法使其充分彌補損失和費用。威塞爾斯指出：“如果要讓你的成功收益超過失敗損失，那么你不能失敗六次。”

瞧瞧近期數據吧：道瓊斯VentureSource的數據顯示，在今年第二季度上市的、獲得風險投資的公司平均需要9.4年才能實現變現。這些公司在實現變現前所獲得的風險資本平均為7,000萬美元，甚至比1年前高出65%。

道瓊斯VentureSource的數據顯示，今年第二季度，獲得風險投資的公司發行了15個IPO，共募集8.99億美元，平均每個IPO剛好低于6,000萬美元；并購交易有79起，籌得43億美元，平均每起交易略低于5,400萬美元。

特斯拉汽車公司發行IPO共募得2.02億美元，即便按照現今標準來看，這也是筆巨款。如果不算這個IPO，那么剩下的14個IPO平均只有5,000萬美元，低于并購交易所募金額，這個數字很難算是風投業提升盈利水平所需的大量資金。

艾米特指出，互聯網泡沫如今“正成為遙遠的事件，在計算投資回報時已不再加以考慮”。確實如此，如果不把1999年包括在10年期回報之中，那么2009年就是互聯網泡沫后的第一年。風險投資回報率從2008年末的35%跌至去年的負1%。5年期回報率雖然趕超公開市場指數，但依舊很難高于4%。艾米特表示，以上這些都是平均數字，“如今大多數風險資本的有限合伙人回報率仍然為負”。

霍伯曼認為，要想讓回報率上升，“就必須降低進入價格、提高退出價格或者縮短持有期限”。這些東西可能不會很快發生，這意味著投資者必須調整其預期。威塞爾斯表示，收獲30%的回報“對任何非杠桿投資而言都是不現實的”。他認為，風險資本能夠輕易跟上公開市場的腳步，但無法保證在可預見的未來能夠持續高于后者的水平。

他說道：“回顧上世紀90年代，那時風險資本正準備幫助建立初創公司，使其發展壯大，在公司具備影響力后將之上市，在20年里成為沃爾瑪或寶潔這樣的公司。而近來，風險資本逐漸扮演起企業內部研發的代理人角色。初創公司紛紛著手打造全新產品，并證明其產品具有市場需求，最后被規模更大的公司兼并。”

那么，為什么還要進行這種低流動性、高風險的投資呢？霍伯曼指出：“這是為了實現投資多元化。投資目標是為了獲得穩定回報以及抓住現有機遇，說不定某個東西就會發展成為下一個投資熱點。”