券商股迎新興奮點 8股有望王者歸來(附股)

編者按：昨日，整個券商板塊大漲7.08%，海通證券(行情,問診)強勢漲停；興業證券(行情,問診)、長江證券(行情,問診)等10只個股漲幅均超過7%。訊息面上，昨日晚間，宏源證券(行情,問診)發布摘牌公告，公司股票將自2015年1月26日起終止上市。申萬宏源將於2015年1月26日在深圳證券交易所上市。另一方面，上證所於昨日上午召集券商召開了股票期權風控培訓；此外，交易所也要求券商做好股票期權開戶等準備工作事宜，下周股票期權開戶工作將正式啟動。券商股短期迎來多個興奮點。

申萬宏源集團26日掛牌 券商股行情迎新興奮點

申萬宏源合並后的申萬宏源集團股份有限公司將於本月26日在深交所正式掛牌上市。至此，申銀萬國與宏源證券這場中國證券行業迄今為止規模最大的市場化並購案圓滿完成。

業內人士認為，申萬宏源並購案的完美終結，令市場對於行業未來整合並購的預期再起，將給證券行業帶來新的興奮點。

申萬宏源聯手打造券業“航母”

昨日晚間，宏源證券發布摘牌公告，公司股票將自2015年1月26日起終止上市。與此同時，公司股東換得的申萬宏源A股股票將於中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司辦理初始登記后在深圳證券交易所上市交易。公告還顯示，申萬宏源將於2015年1月26日在深圳證券交易所上市，申萬宏源的股票簡稱為：“申萬宏源”，股票代碼為：“000166”。

這意味著，中國證券行業迄今最大的並購案例——申萬宏源“聯姻”案終於塵埃落地，兩家公司聯手打造了另一艘業界“航母”。

根據申銀萬國證券近日披露的未經審計2014年年報顯示，公司去年實現營業收入75.36億元，同比增長47%；實現凈利潤31.83億元，同比增長85.4%。截至2014年末，公司總資產為1197.76億元，凈資產206.96億元。

而宏源證券之前發布的2014年業績快報也顯示，公司在2014年錄得營收56億元，凈利潤19.4億元。截至2014年底的總資產629億元，歸屬母公司股東的凈資產168億元。

由此測算，合並后的申萬宏源2014年全年營收131.36億元，凈利潤51.2億元，總資產1827億元，凈資產375億元，總股本148.6億股，每股收益約0.34元，每股凈資產2.52元。新公司因此也擁有較強的資本實力，申萬宏源總市值將超過2200億元，成為深市大市值上市公司之一。

給證券行業注入興奮點

從之前公布的並購方案看，此次並購的一大亮點，是創建了“集團公司+證券公司”雙層組織架構的平臺，而且證券公司投資設立了申萬宏源證券承銷保薦有限責任公司、申萬宏源證券西部有限公司。據了解，在不久的將來，集團公司還將設立申萬宏源產業投資管理有限責任公司、申萬宏源投資有限公司。申萬宏源未來還將進一步吸納金融業務資源，建立起以資本市場業務為核心的縱向一體化金融服務全產業鏈。

申萬宏源下周一掛牌，也將給證券行業帶來積極影響。

“新公司掛牌將再次引發市場對於證券行業的關注，其方案也具有標桿性意義。”廣發證券(行情,問診)某分析師指出。

從國際經驗看，高盛、摩根斯丹利、美林等具有系統重要性的投行無不是通過持續並購而發展壯大的，市場化並購重組浪潮將是中國證券業發展到一定階段的必然趨勢。有券商行業分析師也表示，本次重組作為中國資本市場發展歷程中規模最大的市場化並購案，將對推動證券業市場化並購起到積極示范作用，也將推動中國系統重要性現代投資(行情,問診)銀行的培育與發展。

分析人士還指出，短期而言，新公司掛牌有望激發市場對於行業未來整合並購的預期，給券商板塊帶來新的興奮點。（上海證券報 潘聖韜）

證券行業:券商又迎創新業務 股票期權啟航

類別：行業研究 機構：上海證券有限責任公司 研究員：應楠殊 日期：2015-01-21

中國證監會9日正式發布《股票期權交易試點管理辦法》及《證券期貨經營機構參與股票期權交易試點指引》，自公布之日起施行。

證監會同時公布，已批準上海證券交易所開展股票期權交易試點，試點產品為上證50ETF 期權，正式上市交易日為2015年2月9日。

主要觀點。

千呼萬喚始出來，股票期權終於亮相。

作為資本市場重要的衍生交易工具，股票期權在資本市場中的地位無可替代。目前在全球范圍內，除我國滬、深交易所外，全球50多個資本市場均有上市股票期權交易品種。作為現代金融市場的基石，期權可以滿足各種類型資產管理需求，一方面，能給投資者提供更多樣的風險管理和產品設計；另一方面，使得市場的交易機制更加靈活。

《試點辦法》共30條，包括“股票期權交易場所和結算機構”、“證券公司和期貨公司與股票期權相關的業務資格”、“投資者保護”、“股票期權風控措施”及“其他規定”五方面內容。《指引》共34條，包括“證券期貨經營機構從事股票期權經紀業務有關要求”，“證券期貨經營機構自營、做市及資產管理業務參與股票期權的有關要求”，“證券期貨經營機構強化內控管理及計算風控指標等監管要求”三方面內容。

我們認為，我國試點股票期權，有助於完善資本市場的風險管理功能和價格發現機制，有利於豐富交易品種和交易機制，降低市場波動，有利於培育機構投資者，提升行業競爭力，對促進我國資本市場健康發展、提高資本市場服務實體經濟能力，提升我國資本市場的國際競爭力具有重要意義。

試點標的ETF50具有較好的抗投機性。

根據我國監管機構的一貫風格，任何創新之初，謹慎、穩定都是最基本的原則。這一次股票期權的推出也不例外。

本次監管層選擇了ETF50作為試點的品種。一般來說，規模大、交易活躍的產品不容易引發過度投機。最新數據顯示，截至2014年底，上證50ETF 市值達到259億元，日均成交額為8.9億元，均位列單市場ETF 第一名，規模、換手率高於國際平均水平，過度波動風險相對較低。

對券商板塊形成利好。

股票期權的推出將進一步拓寬證券公司的業務范圍，收入渠道將更趨多元化，同時進一步打破券商和期貨公司的業務屏障，金融機構在混業時代背景下的競爭將更激烈。股票期權推出以后，有助於期權合約標的交易的活躍和風險對沖，對券商板塊、期貨概念類、交易軟件類和期權標的類股票構成利好。

2010年美國所有交易所內交易的期權合約全年總額為38億張，其中CBOE 交易量達11億張，期權交易手續費占正股傭金收入之比達20%。參考這樣的標準極端，我們的測算表明，我國股票期權交易成熟后，有望增厚經紀業務收入10%-20%。

投資建議。

未來十二個月內，維持證券行業“增持”評級。

招商證券(行情,問診)四季度收益於交易量的大漲，其經濟業務將出現顯著上升，我們預計其四季度利潤增速將達到150%。

證券行業:券商投行迎利好 公司債再擴容

類別：行業研究 機構：上海證券有限責任公司 研究員：應楠殊 日期：2015-01-21

證監會發布《公司債券發行試點辦法》。

中國證監會1月16日宣布，《公司債券發行試點辦法》經修訂后更名為《公司債券發行與交易管理辦法》，自公布之日起實施。

主要觀點:公司債擴容助推實體經濟發展。

《管理辦法》將公開發行公司債券的交易場所由上海、深圳證券交易所拓展至全國中小企業股份轉讓系統；非公開發行公司債券的交易場所由上海、深圳證券交易所拓展至全國中小企業股份轉讓系統、機構間私募產品報價與服務系統和證券公司柜臺。

在簡化發行審核流程方面，《管理辦法》取消公司債券公開發行的保薦制和發審委制度，以簡化審核流程。

我們認為，此次修訂擴大發行主體范圍和豐富債券發行方式是主要亮點。在擴大發行主體范圍層面，《管理辦法》將原來限於境內證券交易所上市公司、發行境外上市外資股的境內股份有限公司、證券公司的發行范圍擴大至所有公司制法人。而對於豐富債券發行方式層面，《管理辦法》在總結中小企業私募債試點經驗的基礎上，對非公開發行以專門章節做出規定，全面建立非公開發行制度。

投資建議。

未來十二個月內，維持證券行業“增持”評級。

光大證券(行情,問診)受益於擺脫“816事件”的負面影響后，有望從前期的底部中迎來全面的反彈，其四季度利潤同比增速將有望超過220%。招商證券四季度收益於交易量的大漲，其經濟業務將出現顯著上升，我們預計其四季度利潤增速將達到150%。

證券行業:券商上市新選擇 可掛牌新三板

類別：行業研究 機構：上海證券有限責任公司 研究員：應楠殊 日期：2015-01-21

證監會發布券商參與新三板相關業務通知。

為貫徹落實《國務院關於全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》（國發〔2013〕49號）精神，支援證券經營機構依托全國中小企業股份轉讓系統（以下簡稱全國股轉系統），更好地服務中小微企業，並實現自身創新發展，證監會近日發布了《關於證券經營機構參與全國股轉系統相關業務有關問題的通知》，進一步明確證券經營機構參與全國股轉系統業務的有關事項。

主要觀點。

證監會支援QFII、RQII 投資新三板。

一直以來，提升新三板市場交投活躍性就是各方關注的焦點。

我們認為，此次證監會支援QFII、RQII 投資新三板可以極大地豐富新三板的參與者范圍，能夠為新三板的交易注入新的活力，將直接利好於未來新三板的活躍度。

另一方面，參與者的增加有利於新三板的掛牌及未來價值不斷被挖掘出來，創投股未來的投資價值也會凸顯出來。

券商可在新三板探索股權、期權支付等收費模式根據《決定》的規定，未來證券經營機構參與全國股轉系統的收費方式將出現較大的創新。《決定》允許主辦券商探索股權支付、期權支付等新型收費模式，建立與掛牌公司互利共贏的長效激勵約束機制。

廣義的股權泛指股東得以向公司主張的各種權利；狹義的股權則僅指股東基於股東資格而享有的、從公司或經濟利益並參與公司經營管理的權利。我們認為這一舉措將有利於降低企業前往新三板掛牌的成本，從而吸引更多的企業參與到新三板之中。

券商可掛牌新三板。

監管層也支援券商掛牌新三板，利用新三板市場補充資本。

根據《通知》掛牌無須向證監會申請監管意見書，只需在掛牌后5個工作日內報證監會和住所地證監局備案即可。

我們認為，此舉極大的降低了券商在新三板掛牌的門檻，有助於增加新三板對券商的吸引力。同時，通過在新三板掛牌，券商自身也可以獲得更多增強自身實力及知名的機會。

投資建議

未來十二個月內，維持證券行業“增持”評級。

招商證券四季度收益於交易量的大漲，其經濟業務將出現顯著上升，我們預計其四季度利潤增速將達到150%。

融資客大膽抄底非銀板塊 平安320億融資余額居首

融資融券是推動A股市場前期大漲的加速器，同時也可以成為大盤急速調整的助推器。但在經歷“1.19”去杠桿警報之后，大部分融資者並未立即放慢腳步。

周二金融板塊被強勢買入

統計數據顯示，本周二（1月20日），滬深兩市共發生融資買入1079.11億元，融資償還1098.77億元，凈買入額為-19.66億元；融資余額只比前一交易日微跌了0.18%，仍然維持在1.09萬億元的歷史次高位。融資余量則環比減少0.39%，兩市共有1419.29億股。

值得一提的是，從分行業的融資數據來看，盡管金融板塊在本周一遭遇重挫，且周二大部分個股也大跌報收，但融資者卻開始趁機抄底——在申萬一級行業分類下，周二以券商、保險、信托為主的非銀金融行業共發生融資買入277.91億元，仍然高居28個行業之首；當天非銀金融還發生了268.79億元融資償還，融資資金凈買入9.13億元，也是各行業排名第一。

銀行板塊融資買入金額排名第二，當天共發生融資買入105.09億元，融資償還102.99億元，融資資金凈流入2.10億元。截至收盤，非銀金融和銀行板塊融資余額分別為1672.26億元和993.26億元，仍然牢牢占據行業前兩位。

計算機行業則異軍突起，1月20日計算機行業共發生融資買入68.64億元，融資償還62.15億元；其融資凈買入6.49億元位居所有行業第二，甚至超越了銀行板塊。截至1月20日收盤，計算機行業融資余額為451.14億元。

總體來說，融資者對各個板塊的態度分化明顯。28個申萬一級行業分類中，有18個融資凈買入為負數，也就是說融資者償還的意愿高於買入。其中，公用事業、有色金屬、食品飲料最不被融資者看好，當天融資資金凈買入金額分別為-5.70億元、-5.56億元和-3.97億元。此外，交通運輸和汽車行業也發生了3.68億元和2.96億元的融資資金凈流出。

分析師：券商股回調是買入良機

從個股來看，中國平安(行情,問診)已經超越中信證券(行情,問診)，重奪兩市融資余額第一的寶座。周二，中國平安發生了47.47億元融資買入，但融資償還只有38.86億元，融資凈買入高達8.61億元。收盤時其融資余額已經達到了320.39億元。而中信證券當天發生73.37億元融資買入，雖然這一金額位居市場第一，但同時融資償還也達到76.13億元，其融資余額也下降至309.72億元，退居次席。

中航證券符旸指出，資本市場將承接中國經濟轉型升級的重任，打壓股市與政府的初衷相悖，監管層所不認可的只是杠桿使用過多造成風險積聚，此次懲罰12家券商主要目的是為了融資盤的規範和風險控制，不會改變牛市方向。

銀河證券趙強也指出，此事件對券商業績層面的實質性影響仍然有限，基於當前龐大的兩融余額，監管層出於對風險層面的擔憂加大兩融業務的監管力度也是完全合情合理的。“在估值水平上，如果大中型券商持續回調至30倍PE以下，則將出現明顯的買入良機，畢竟行業基本面預期的大方向仍然是保持不變的，建議密切關注中信、海通、華泰、廣發及招商等大中型券商的走勢，一旦回調到位將是買入良機。”

周三，兩市券商股報復性反彈，19只交易的券商股全線大漲，海通證券以漲停報收，興業證券、長江證券等漲幅均超過7%。（每日經濟新聞 王硯丹）

海通證券:H股增發補充資本 創造估值提升空間

海通證券 600837

研究機構：群益證券（香港） 分析師：鄭春明 撰寫日期：2014-12-24

結論與建議:

12月21日晚，海通證券發布H股定增預案，擬以15.62港幣/股價格，發行19.17億股，募資299.43億港幣，主要用於信用交易類業務。我們認為本次定增將有效補充資本，並提升公司長期競爭力，同時顯著降低了公司估值，為上漲帶來空間，預計增發后公司2015年A/HPB將分別降至2.2X、1.5X左右，維持A/H股“買入”的投資建議。

資本得到補充，估值得以降低:海通此次增發H股發行約19.17億股，發行后總股本提升至115.02億股，本次發行股本占發行后總股本的16.67%；發行后將補充約240億元人民幣左右的凈資產，以2014年Q3數據靜態計算，凈資產將提升約36%，BVPS增厚約14%；我們發行后公司2015年PB將由3.0X降至2.2X左右，對比目前A股券商估值有較大的提升空間。

發行價較H股折價約16%:海通證券與承配人簽訂了認購協議，本次H股增發發行價格確定為15.62港幣/股，較認購協議簽署前30個交易日H股均價折價約5%，較H股最新價（18.6港幣）折讓約16%，較A股最新價（22.51人民幣元）折價約45%；不過考慮到目前H/A折價本身已達到34%，因此在H股不同的市場體系下增發價格尚屬合理。

參與者多為資管機構:本次參與的發行人共有7家，分別為DawnState（88.94億港幣，占發行后股本4.95%）、鼎勝（77.55億港幣，4.32%）、Vogel（38.74億港幣，占發行后股本2.16%）、睿豐（34.90億港幣，占發行后股本1.94%）、Amtd（23.27億港幣，占發行后股本1.30%）、MarshallWace（20.54億港幣，占發行后股本1.14%）和新華（15.50億港幣，占發行后股本0.86%）；其中DawnState為國家開發投資公司間接持有，Vogel為史玉柱之女史靜全資擁有。

資金主要投向信用交易類:公司公告將此次募集資金主要投向信用交易業務，其中60%用於融資融券，15%投向約定購回及質押回購，10%用於開展結構化銷售交易業務，10%用於補充營運資金，5%用於增資直投子公司。

11月末海通兩融市場份額目前為5.38%，市場排名第七位；由於融資融券以及質押回購等業務收益見效迅速且確定性強，預計也將有效抵消增發帶來的股本攤薄。

盈利預測與投資建議:海通證券各項業務均處於行業領先地位，今年業績增長低於同業水平，主要是由於資管業務收入同比下降所致；預計公司2014/2015年凈利潤分別增長85%、44%至75億元、108億元。我們測算2014年海通證券A股的PE、PB分別為28.2X、3.2X，在行業中處於偏低水準；假設2015年H股增發完成，考慮到增發后凈資產的增厚以及業績提升對股本攤薄的抵消，2015年A股PE、PB將分別錄得19.5X、2.2X，H股PE、PB更分別低至13.4X、1.5X，創造了較大的估值提升空間；維持A/H股買入的投資建議。

興業證券:業績大增源於機制 海西概念持續發酵

興業證券 601377

研究機構：國泰君安證券 分析師：趙湘懷，王宇航 撰寫日期：2014-10-31

維持增持評級，公司2014 年前三季度營業收入/歸母凈利潤分為別為34.0/10.8 億元，同比增加46%/85%，對應EPS0.21 元，其中三季度歸母凈利潤4.7 億元，同比增加116%，業績超市場一致預期。

公司定增完成后加大在自營投資和信用交易等創新業務投入，版面私人財富管理和機構業務，全年ROE 有望提至11%。上調2014-16 年盈利預測至0.27/0.34/0.46 元，比上次調增61%/43%/47%，上調目標價至8.1 元，對應2014 年PE30 倍（中型券商平均水平）。

戰略突出信用交易，自營實現逆轉。（1）經紀業務份額保持在1.6%，三季度傭金率下滑至0.063%，擴張信用交易將減輕傭金率下滑壓力。

（2）信用交易規模提升。9 月底兩融規模增至79 億元，較年初增長77%。公司目前杠桿已擴張至2.9 倍，業內屬較高水平。后續業務發展尚需行業杠桿限制放寬及營業部擴充。（3）自營彈性提高。公司是上市券商中債券投資占比之比最高公司之一，受益於債券市場牛市，前三季度投資收益增長約91%，年化收益率約8.4%。（4）資管規模壯大。參股的南方和控股的興業全球基金三季度規模提至約2000/1200 億元，均進入行業前十，大資管格局凸顯。（5）市場機制提升投行潛力。公司已本年完成IPO 項目2 例，尚有15 個項目在審。

平潭新設另類投資公司，受益於海西發展戰略。振興福建符合國家安全戰略，海西多層次資本市場與財富管理空間廣闊。公司已參股海峽股權交易中心，將在平潭設立另類投資公司，受益海西主題機會。

核心風險:投資風險，融資風險，經紀業務風險。

長江證券:傳統業務依賴度仍偏高 估值並不便宜

長江證券 000783

研究機構：瑞銀證券 分析師：潘洪文，崔曉雁 撰寫日期：2014-10-30

3Q 凈利潤環比增長61%，但對經紀、自營依賴度仍偏高

公司1-3Q 營收31.11 億元、同比+37%，凈利潤12.27 億元、同比+51%，其中3Q 凈利潤環比增長61%，使得公司1-3Q ROE 升至9.39%、同比升2.83 個點。前三季度經紀/ 投行/ 自營/ 資管/ 利息收入占比分別為38%/9%/30%/4%/17%，公司對經紀+自營依賴度仍偏高。

市場環境顯著回暖，自營、投行和資本中介驅動收入高增長

受益於股市債市優異表現，1-3Q 公司投資收益9.26 億元，同比+39%；股票和債券投行均進步明顯，實現收入2.89 億元、同比+418%，是業績增長重要原因。資本中介為公司業績增長另一驅動因素。公司1-3Q 傭金率0.072%、同比降10.6%，降幅好於預期，1-3Q 經紀收入11.97 億元，逆市同比+10%。

資產負債表擴張速度超預期，融資融券、股權質押業務規模增長亦超預期

去年公司管理層換屆，創新業務發展落后。今年2Q 以來公司發行兩期共45億短融、50 億公司債獲批，資產負債表擴張速度超預期。充裕資金支援下，9 月末兩融余額109 億元、股權質押規模約31 億元，增速超出我們預期。

估值:未來業績不確定性大、估值並不便宜，維持“賣出”評級

考慮到市場持續回暖且創新業務增長超預期，我們將公司2014-16 年EPS 由0.25/0.29/0.32 元上調至0.30/0.33/0.36 元。基於分部估值法，將估值滾動至2015 年，目標價由5.23 元上調至6.04 元，對應2015-16E P/E18.2x、16.9x，2015E P/B 1.93x。我們認為公司對經紀和自營依賴度仍偏高，未來業績不確定性大，考慮到目前股價對應2015 年20x P/E 估值並不便宜，維持賣出評級。

太平洋(行情,問診):自營業務表現優異 資本中介型業務爆發式增長

太平洋 601099

研究機構：銀河證券 分析師：趙強 撰寫日期：2014-10-31

核心觀點:

1.事件公司發布了2014 年三季度報告。

2.我們的分析與判斷1）業績增速繼續冠絕上市券商，杠桿率仍有大幅提升空間。

截止2014Q3，公司共實現營業收入8.74 億元，同比增加120.41%；歸屬於上市公司股東凈利潤3.50 億元，同比增加343.44%；EPS0.114 元，同比增加137.50%； ROE 同比大幅增加4.31 個百分點，達到7.94%，業績增速繼續冠絕上市券商。截止三季末，公司總資產杠桿率為1.59，剔除客戶資產后的杠桿率僅為1.20，由於定增因素主動杠桿率較年初下降了14.72%；目前 公司正在申請發行不超過10 億元的公司債以期進一步利用充裕的加杠桿空間。

2）經紀業務市場份額保持穩定，債承發力投行業務增長1.38 倍。

公司2014Q3 的股基交易市占率約為0.23%，與去年同期持平，市場份額保持穩定；歸功於今年三季度市場交易活躍度整體同比大幅增長42.4%，公司報告期內經紀業務收入達到了1.02 億元，實現同比增幅32.85%。投行業務方面，盡管公司在三季度沒有完成股權融資項目，但憑借其在債券承銷方面的收入實現了凈收入0.16 億元，同比增長1.38 倍；目前公司IPO 項目有效在會數量為5 單。

3）自營業務保持優異表現，資管業務穩步開展。

公司三季度實現自營業務投資收益約2.33 億元，較去年同期大幅增長了3.01 倍；截止2014Q3 期末自營業務規模為27.33 億元，較2014H1小幅減少了6.28%；據此估算的公司單季度自營業務年化投資收益率達到了17.60%，持續了今年以來的優異表現。2014Q3 公司資產管理業務凈收入0.13 億元，由於去年同期低基數的原因，同比增幅達到90.07%。

4）兩融業務規模單季度爆發式增長，資本中介型業務總體發展迅猛。

公司自今年取得兩融業務牌照以來資本中介型業務取得了長足的進步。截止三季度末，公司兩融余額達到10.03 億元，單季度增幅高達3.05倍；公司單季度實現利息凈收入0.93 億元，同比增幅高達3.43 倍。此外，公司三季度末買入返售金融資產的余額達到了35.26 億元，較今年初大幅增長了3.77 倍，主因為股票質押式回購業務規模同樣爆發式增長。

3.投資建議。

我們認為公司作為極具特色的區域型小券商，今年明確迎來了業績拐點，自營業務及資本中介型業務的表現尤其突出，因此維持“推薦”評級，並大幅提高此前的盈利預測至2014/2015 年攤薄EPS0.139/0.28 元。

中信證券:擬增發H股、資本實力有望大幅提升 但估值已不便宜

中信證券 600030

研究機構：瑞銀證券 分析師：潘洪文，崔曉雁 撰寫日期：2015-01-13

擬增發H 股，我們測算將增厚BVPS 13.4%、攤薄EPS 7.6%

中信擬增發不超過15 億股H 股，假設募資凈額為RMB 302 億元，我們預計公司總資產、凈資產分別增厚約+8.0%和+32.6%，2015E BVPS 將增厚13.4%、EPS 攤薄7.6%。增發尚待股東會和監管層審批，股東會將於2 月16日召開。本次募資70%用於支援資本中介業務發展。我們預計凈資產增厚將使公司15 年有效杠桿率由4.6x 降至3.8x，ROE 由13%降至11%。

資本實力大幅提升，看好公司資本中介業務持續高增長及盈利能力提升

中信創新業務發展較快，凈資本已制約公司發展。H 股募資后我們預計公司凈資本將達790 億元，較2014 年中期+89%。若考慮長期次級債計入凈資本，公司凈資本上限有望升至990 億元。資本實力大幅提升使得短融、公司債等融資工具上限進一步提升，從而資產負債表擴張空間全面打開。中信是證券業龍頭、綜合金融服務能力突出且戰略定位於資本中介。考慮公司融資后資金更為充裕，我們繼續看好公司資本中介業務持續高增長及盈利能力提升。

我們小幅上調公司2014-16 年盈利預測

考慮到（1）增發H 股后資本實力大幅提升，以及各項融資上限提高；（2）資金到位后，資本中介業務有望持續高增長，我們上調2014-16 年凈利潤預測至104.2/135.0/170.6 億元，分別上調4.0%、5.0%和8.2%。

估值:估值不便宜，下調評級至“中性”

基於分部估值法，我們將目標價小幅上調至36.45 元，上調7.1%，對應2015E P/B 3.28x。盡管我們已考慮公司H 股融資后資產快速擴張及2015-16年較為樂觀的經紀、融資融券等假設，但公司目前股價對應2015E P/E、P/B已高於可比公司平均，估值不便宜，因此我們將評級由“買入“下調至“中性“。

招商證券:投行、兩融推升業績 結構趨於合理

招商證券 600999

研究機構：群益證券（香港） 分析師：鄭春明 撰寫日期：2014-10-31

公司公布2014 年三季報，前三季度實現實現營收65.7 億元，YOY 增長48.2%，實現凈利潤25.3 億元，YOY 增長60.1%，業績實現高速增長，一是受益於IPO 重啟后投行業務的出色表現，並且公司兩融類信貸業務在公司增發后表現突出；另外我們也注意到公司結構漸趨於均衡，對傳統業務依賴性逐步降低，自營及資管板塊同樣表現穩健。

在四季度股市繼續向好的判斷下，預計公司將繼續以傳統業務為基石，利用增發帶來的規模效應，在資金類等創新業務方面取得持續突破。目前公司股價對應2015 年PB 約為1.7 倍，估值不高，給予“買入”的投資建議。

投行、兩融推升業績:前三季取得高增長的主要原因之一，在於投行業務的貢獻，1-3Q 公司共完成7 單IPO，共貢獻承銷收入約3.3 億元左右，加上增發及債券承銷，前三季公司實現投行業務收入8.04 億元，YOY 增長256%；此外，自5 月定增111.5 億元完成后，經營杠桿也持續提升，有效的推動了兩融規模的增長，截止Q3 末，公司兩融余額達345 億元，仍穩居行業第四位，前三季度凈利息收入增154%至12.8 億元。

股市向好帶動經紀及自營:除了投行及兩融外，Q3 股市量價齊升也帶動了經紀及自營業務的好轉:滬深300 單季度上漲約13.2%，市場日均成交量達2946 億元，YOY 增40%，帶動公司Q3 實現經紀業務凈收入10.9 億元，YOY 增長31%，Q3 實現投資凈收益（含公允）8.5 億元，YOY 增長275%，成為單季度貢獻業績的主力。

業務結構趨於合理:從各業務貢獻來看，傳統經紀業務收入占比已較去年同期降12 個百分點至36.1%；而凈利息收入（主要為兩融）占比則提升8 個百分點至19.4%，且隨著IPO 的開閘，投行收入占比也恢復至12%的正常水準，我們認為公司業務結構逐漸趨於均衡，未來在行業加杠桿的背景下，兩融等創新類資金業務貢獻有望進一步提升。

展望未來:展望未來，我們認為股市上漲的頻道以基本確立，四季度成交量維持高位的概率較大，經紀收入有望穩步提升；且預計公司投行業務將延續高增長。 此外，我們也看好公司在強大的資本實力下，在新三板、融資融券等創新業務方面的潛力。

盈利預測與投資建議:預計2014/2015 年凈利潤分別為32.2 億元、40.3億元，YOY 分別增長44.6%、24.9%，目前股價交易於2014 年PB 1.7X，估值不高，給予為買入的投資建議。

國元證券(行情,問診):業績大幅提升 受益於安徽國企改革

國元證券 000728

研究機構：海通證券 分析師：丁文韜，吳緒越 撰寫日期：2014-10-30

【事件】國元證券2014年1-3季度實現營業收入22億元，同比提高57%，歸屬於母公司的凈利潤9.43億元，同比上升79%，對應EPS0.48元，歸屬於母公司的綜合收益12.27億元，同比提高185%。其中，第三季度公司實現營業收入7.97億元（同比47%，環比31%），歸屬於母公司凈利潤3.36億元（同比46%，環比40%）。截至2014年9月末，公司凈資產167億元，BVPS8.50元。

【點評】公司前三季度凈利潤同比增長79%，主要來自於投資、投行及創新業務的增長:14年前三季度公司業績同比大幅增長79%，股債市場均走強帶來公司自營投資收入同比大增140%是最主要的原因，自營收入占比達到37%，成為第一大收入來源。其次，融資融券和股權質押等信用業務規模的提升帶來利息收入的進一步增長61%。IPO的部分開閘帶來投行業務同比提升。

自營收入同比大增140%，或得益於股債市場的走強:截至9月末，公司自營規模111億元，較年初增加16億元，實現收入8.17億元，綜合年化收益率9.8%，較公司往年投資收益率大幅提升。公司投資結構中以債券為主，14年債券市場的走強是自營收益提升的重要原因；三季度以來股票市場的回暖給自營帶來業績彈性。同時，公司也部分投資於信托、券商理財等金融產品，貢獻穩定的收益。

信用業務等創新業務持續: 截至9月末，公司融資融券余額71.36億元，較年初增長74%，市場份額1.17%，與年初持平。14年股權質押業務質押股票市值96億元，超過去年全年水平30%。信用業務規模進一步增長帶來利息收入的持續提升。

傭金率下滑或對公司經紀業務帶來沖擊:2014年前三季度，在市場總體股基成交量增長21%的背景下，公司成交7600億，同比增長16%。而經紀業務傭金收入僅與去年同期持平，傭金率由13年的0.084%下滑至0.074%，經紀業務收入占比由40%以上下滑至30%。傭金率下滑的影響已經顯現。

【投資建議】公司在創新業務上積極加強投入，業績和估值均將提升；同時，公司第一大股東國元集團或將進行混合所有制改革，對公司長期的激勵機制和效率提升具有積極意義，維持增持評級:預計公司傳統業務2014、2015年凈利潤分別為12.23億、13.13億元，對應EPS為0.62元、0.67元。目前股價對應14年動態PE23倍，動態PB1.7倍。給予公司目標價15.50元，對應14PE25倍。維持增持評級。

風險提示:市場下跌對業績和估值帶來的雙重壓力。

方正證券(行情,問診):經紀業務穩定 投資貢獻突出

方正證券 601901

研究機構：中信建投證券 分析師：劉義，郭曉露 撰寫日期：2014-11-03

事件

公司發布2014年三季報，前三季度共實現營業收入36.02億元，同比增長51.05%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤14.82億元，同比增長76.79%；攤薄后每股收益0.18元。

簡評

民族證券納入並表范圍

今年8月，民族證券正式納入公司合並報表范圍。合並民族證券后，公司整體實力上升一個臺階，凈資產、凈資本、營業網點等多項指標躋身行業前十，總資產和凈利潤排名行業第十位左右，已表現出成為一流券商的潛質。

經紀業務穩定

前三季度，公司實現經紀業務手續費凈收入15.47億元，同比增長28.83%。合並民族證券后，公司股基市場份額在2.65%左右，位居行業第十二位。以母公司報表測算，前三季度公司經紀業務凈傭金率為0.78‰，比2013年下降約6%，降幅小於行業平均水平。

投資業務貢獻突出

前三季度，公司各項業務全面推進。實現投行業務手續費凈收入1.51億元，同比增長96.39%。資產管理業務手續費凈收入0.52億元，同比增長94.85%。利息凈收入7.24億元，同比增長31.39%，截至9月末，方正、民族融資融券余額合計193億元。各項業務中，投資業務增量貢獻最大，實現投資凈收益7.28億元，而去年同期虧損0.87億元。

中信建投觀點

公司的管理層具有敏銳的市場意識和果敢的行動作風，而體現在公司的業績上也是蒸蒸日上，維持“買入”評級，長期看好。