于子華：國際期權市場及其風險管理功\能介紹

新浪財經訊 4月17日，由北京期貨商會舉辦的“第五屆中國(北京)期貨暨衍生品市場論壇”在北京國賓酒店召開，新浪財經作為獨家門戶網絡合作伙伴全程圖文直播本次論壇。以下為中糧期貨總經理助理于子華演講實錄。

于子華：大家下午好，我今天跟大家談一下期權的投資知識和理念。我今天的報告分三個部分，第一部分是期權市場的發展史和現狀，第二是期權基本知識，期權風險管理功\能。

期權是選擇的權利，買放副了權利金取得了在未來某一個特定時間以特定價格買入賣出某種資產權利，買方擁有的是權利並非義務，賣方正好相反。期權有場內交易和場外交易市場，場內交易市場有規範的制度安排和交易機制。期權是由于風險管理的需要，隨著時間的推移慢慢產生的。發展史分幾個階段，開始于18世紀的美國和歐洲市場，開始並不具有普遍性，73年芝加哥期權交易所成立，開始統一化和標准化期權和約買賣，標志著期權場內交易的開始。從20世紀80年代開始，期權市場主要限于股票交易，全球期權交易總量迅速增長，2009年全球70家交易所期權交易總量是177億張，期貨交易量達到81.9億張，期貨交易量占到全球衍生品市場的53%，超過期貨交易量，這麼大的市場我們需要好好關注，即使中國還沒有這塊業務。

講一下美國期權市場的情況，股票期權是美國期權市場最早開展的交易品種，目前仍然是美國期權市場的主力，美國期權交易近年來呈上升趨勢。芝加哥期權交易所是目前美國唯一一家只做期權的交易所，也是全球最大的期權交易所。這個交易所成立于73年，開始只是做看漲期權，後來77年增設了看跌期權。根據09年美國期權業的統計，CBOA期權交易量總量達到了11.24一張，占全球交易總量的不到12%。我們把期權交易合期貨交易進行比較，發現期權交易在以下幾個地方優于期貨交易。第一期權交易提供了更多的投資機會和投資策略，期貨交易只有價格有方向性的變化才能作出判斷。期權無論是市場什麼形勢，都可以提供獲利的機會。期權可以基于期貨變動方向和期貨波動率進行交易，可以派生出很多的期權投資組合。期權交易合期貨交易比較起來期權交易具有的另外一個優勢是期權交易具有更大的靈活性，期貨交易只有多空兩種部位，期權有四種交易部位。

我回顧一下期權的基本知識和期權投資的基本理念。期權分為四個要素，一個是標地物，一個是時間，還有一個執行價格和類型，舉個例子。SF900Call，表地物是大都，F是1月份，執行價格是9塊錢，Call是期權的類型。期權和約要素三個，權利金、執行價格和和約到期日。期權種類很多，我下面具體的講一下。

按照期權和約的標地物分類，分現貨期權和期貨期權。如果說按照買方權利分配，可以分為看漲期權看跌期權。看漲期權又稱買權、賣入選擇權、認購期權、買方期權等。如果按照行使期權的類型分類，分為美式齊全、歐式期權，美式在規定有效期內任何事後都可以行使權利，歐式期權要在一定的規定和約到期日內放可執行。

期權價格的組成分內涵價值和時間價值，什麼是內涵價值呢，是指立即履行期權和約時可以獲取的總利潤，是由期權和約執行價格與標的物價格的關系決定的。時間價值是指期權權利金扣除內涵價值的生育部分，是期權的買放和賣方依據對未來時間內期權價值增減趨勢的不同判斷互相競價而產生的。所以有些期權到最後開要到期的時候，你發現期權價值下降很快，主要是因為期權的時間價值衰退的非常快的原因。

期權在市場里的價格也跟期貨一樣不斷的波動，影響期權價格的因素有哪些呢？主要有五個，一個是標的物，一個是執行價格還有標的物價格的波動率還有期權到期日、剩余的時間，第五個是無風險利率。關于這些因素怎麼影響期權價格，我這里不展開了。

期權的了結，大家知道期貨有兩種一種是對衝平倉，一種是交割。期權和期貨比較類似，包括對衝期貨、行權了結、放棄權利了結。操作中買入期權還是賣出期權就要看你的風險偏好和投資需求了。

現在我講一下買入期權的優點，有三個，一個是以小搏大，第二風險有限，潛在的利潤空間大。第三規避期貨交易風險。買入看漲期權可以保護期權空頭部位，買入看跌期權，可以保護期貨多頭部位。

期權投資的要點，我這里歸納總結了五點，第一我認為要選擇交易活躍的和約，投資者最好參與交易比較活躍的和約，交易不活躍的期權和約市場買賣價差非常大，達成交易有時候比較困難，成交價格對投資者也可能不利。第二點選擇適當的期權執行價格，期權交易里，交易比較活躍的一般是平值附近的期權和約，對于波動率較高的品種，虛值期權會以其高投機性吸引較多的投資者。第三謹慎買入深度虛值期權，好處在于權利金很便宜，但需要期貨價格非常大的變化，有可能沒有達到盈虧平衡點，有可能做對了方向但賣錯了期權，最後到期的時候期權還是分文不值。投資期權要注意波動率的變化，期權的價格受期貨價格波動率的影響，舉個例子，投資者在交易期權的時候，避免做對了方向做錯了波動率，否則期權價格的有利變化會被波動率的不利變化所抵消。舉個例子，你在8月末在CBUT買入大豆期權，有可能看到行情有利于你的方向發展，但你的期權不賺錢，為什麼？因為7、8月份是大豆的生長期，8月末買入，這時候期貨價格波動率顯著下降。投資期權還要注意時間的考量，時間對于期權的價值影響也是非常關鍵的，期權是一種損耗性的資產，同樣條件下到期時間越長，期權的價值越高，只要沒有到期，期權就有時間價值，就存在著各種變化的可能性，但臨近到期的期權，剩下的時間不多了，給大家的想象空間就有限了，這時候就要注意了。

期權的風險管理功\能，我簡單說一下，期權是市場中最為複雜的投資工具之一，也是人類發明的最好的最有效的價格風險管理工具，正確理解和使用期權可以起到非常好的防範價格風險的作用，很多由于對于對期權不理解或者不正當使用，導致了很大的風險，甚至導致公司倒閉的風險。這次研討會的目的，我不是這里給大家灌輸複雜的期權交易知識，而是教給大家正確的使用期權的理念。我覺得要用保險的概念理解期權，買保險是為了防範以外事情的發生。買期權所付的權利金相當于保險費，行情如果沒有發生重大的事情，你的最大損失是保險金，而發現重大事情的時候，就可以運用持有的期權而得到保護。賣期權就相當于賣保險，很多時候可以把賣期權得到的權利金收到兜兒里，如果行情出現大的以外，就要支付期權買方很大的費用。

很多公司在做複雜的金融衍生品，我的建議是要謹慎使用複雜的金融衍生品，我們開展的所有業務，我們認為幾乎所有的風險管理要求都可以通過最簡單的期貨和期權組合實現，無須使用複雜的金融衍生品組合，複雜的金融衍生品游戲規則也搞不清楚，這里合同條款很多東西非常複雜，這種情況下想做好是非常困難的。要謹慎使用賣出期權炒作，我們認為可以做，但要清楚自己在做什麼，清楚里面潛在的風險。這在國內外有很多的公司因為賣出期權損失慘重。中航油和中信泰富看起來是複雜的衍生品交易，實質是大量的賣出期權導致損失巨大。安德列是一家大油商，有幾百年的歷史，後來我在美國工作的時候，有一個明星交易員，每年給公司賺很多錢，風險管理這塊對他是無效的，別的交易有倉位的限制，對他是放開的。後來這個交易員在市場里大量賣出大豆期權，給公司搞出了很大的損失，當然安德列倒閉除了期權大量賠錢，還有在俄羅斯等地方的投資出現的損失。一個美國CTA交易模式基本上採用大量的賣出期權，七年里賺了很多錢，但一個月的時間把所有賺的錢全部幹進去了，所以賣出期權大家可以做，但要清楚你的潛在風險。

根據市場的情況和對行情的判斷，用不同的Call和put可以組合出多種多樣的期權投資策略。用盡可能最低的成本去得到所想要得到的價格保護是利用期權進行風險管理的核心。這部分內容是中糧期貨資產管理部研究的幾大重要領域之一。

最後我要說的是隨著中國衍生品市場的不斷壯大、完善，我們希望監管部門時機成熟的時候，積極穩妥推出一些重要品種的期權，為市場參與者提供更多更好的風險管理工具。