徐工聯姻中國兵工迷局 百億重組狂挫股價

由于兵工集團與徐工集團重組方式及時間均不確定，前期由于重組利好吸引大量資金買入的徐工機械股價下跌。

據時代周報6月10日報道，在已經提前買入徐工機械股票的所謂“消息靈通人士”之間，中國兵器工業集團公司（下稱“兵工集團”）重組徐州工程機械集團有限公司（下稱“徐工集團”）的“重磅利好”已經風傳許久，并且吸引大量資金提前買入，但這個所謂利好卻讓相當多的炒家意外遭遇滑鐵盧。

意外遭遇滑鐵盧的原因，是因為這次徐工的重組，“沒按規矩出牌”。徐工集團下屬的上市公司徐工機械并未對其控股公司所發生的重大重組事項進行正式的停牌公告，而是通過一次由政府牽頭的“巨頭會晤”的形式曲線昭告天下：5月27日，江蘇省政府與兵工集團在南京簽署了戰略合作框架協議，協議約定兵工集團與徐工集團實施戰略重組，兵工集團擬投入的重組金額為150億元人民幣。

5月28日消息正式披露，當天徐工機械股價就以2.85%的跌幅回應，次日再次大跌5.59%，截至6月8日，已累計下跌近11%，主力資金凈流出2.21億元（據益盟操盤手統計數據）。語焉不詳的新聞背后所透露的漫長的重組時間表，以及不確定的重組方式，使得這則原本是徐工機械重大利好的新聞，成為其股價大跌的導火索。

徐工重組啞謎

“這與我們提前拿到的消息有所偏差，原先大家都說得很肯定，徐工集團將所持徐工機械全部58.47%的股份劃轉給兵工集團，并由徐工機械在5月底進行正式公告，這對上市公司而言是個直接的重大利好”，廣州一家參與了“炒消息”的私募投資公司負責人表示，“現在無論是重組時間，重組方式，還是公告方式，全部大變臉，所以股價也就跟著大跌了。”

不僅僅是公告方式的蹊蹺，直接的當事雙方，也對徐工重組一事諱莫如深。

6月4日，徐工集團董事長、黨委書記王民表示，因為一切都還在洽談中，“徐工集團正與中國兵工集團洽談中。等國內融資獲批后，就會有結果。”

同樣，對于此次雙方戰略合作的進展，徐州市國資委和江蘇省國資委也選擇沉默。

不過令市場難以理解的是，這宗自2008年就開始“接觸”的巨頭重組，怎么可能在沒有具體方案的情況下，就開始高調昭告天下？

徐工集團內部人士透露，集團高層與兵工高層確實有過交流，而且交流開始于很早之前，自2008年凱雷收購案失敗之后，雙方就已經開始接觸，“但目前沒有達成任何結論，也沒有簽署任何協議、意向。”

依據公開信息，可知的重組框架僅為：兵工集團擬投入150億元，以徐工集團為主要平臺，在重型裝備、廣電信息、精細化工等領域全面深化與江蘇省的戰略合作，而徐工集團也將借力兵工集團的實力，進軍世界工程機械的“第一方陣”，最終實現“優勢疊加效應”。

不過據調查，雖然并無明確的重組方案公布，但是在重組消息正式公布的前后，坊間已經流傳著兩個重要的重組方案版本：一是徐工集團將所持上市公司徐工機械的58.47%的所有股份轉讓給兵工集團，兵工集團控股徐工機械；二是兵工集團從徐州市國資委處受讓部分徐工集團的股權，從而成為徐工集團的控股方，間接成為徐工機械的實際控制人。（徐工集團持有徐工機械58.47%的股份，為控股股東，而徐州國資委持有徐工集團100%股份）。

其中第一個重組方案，在多位消息靈通的投資人士處得到驗證，其中一位甚至是從徐工集團相關主持重組工作的高管處拿到消息—而5月28日的協議曝光之后，這位徐工內部人士的解釋是“不公告（指由上市公司直接刊登公告）并未違反信息披露要求，而且公司也希望低調處理此事，重組方也不愿意看到股價再漲，目前30多元的股價已經有點高了，所以我們刻意淡化這件事，也希望可以打壓二級市場股價”。

而對于第二個重組方案，據媒體報道，“多位徐工高層都保持緘默”，未否定也未肯定。

不過有一點可以肯定的是，無論以哪種方式進行重組，徐工集團控股的上市公司徐工機械，似乎都會成為毫無爭議的受益方。

前車之鑒，凱雷風波

不過，此次兵工集團為取得徐工集團“不少于50％的股權”，所支付的對價“可能”是150億元，這與徐工集團最近的一次重組，時間上僅相隔5年，報價上卻相差了10倍：2005年10月，徐工與凱雷亞洲投資基金簽訂協議，凱雷擬出資約30億元人民幣，收購徐工機械85%的股權。

王民在電話中對當初聯姻凱雷的破裂頗多感慨和無奈：“過去的事，就不要再提了。”在的一再追問下，這位56歲的董事長惜字如金地以“形勢上的要求”6字，為這段往事作結。

2005年徐工與凱雷的協議簽訂之后，因為“過低”的報價和徐工的特殊背景，這場地方國企的正常招商迅速演變成一場關乎外資并購和國家經濟安全的全民運動，并且最終以三一重工總裁向文波公開質疑徐工被賤賣、有損國家利益，并愿意“加價30％收購徐工集團”的叫板而使得這場全民論戰達到高潮。

根據當初的收購方案，凱雷出資3.75億美元（約30億人民幣），收購徐工機械百分之85％的股權，交易完成時支付金額為3.15億美元，其中2.55億美元（20.7億人民幣）收購舊股。“也就是說，整個交易完成后，徐州市國資委得到的現金只有2.55億美元（20.7億人民幣）”，向文波指出這樁交易的“雷人之處”，“凱雷收購徐工機械的20億元基本只夠收購徐工機械旗下的徐工科技，而其他資產基本白送！”

面對危害國家安全、賤賣國資和交易黑幕的幾大指責，王民在數年后的今天，仍心緒難平。其坦承，“我們是問心無愧的，有人說國企一改制，肯定跟領導人想發改制財有關系，但是這些人低估了徐工的能力，也低估了政府在這方面的管控和要求。實際上是有些人想搞亂徐工，先把一把手搞倒，然后再搞垮徐工，從中漁利。”

凱雷投資集團中國傳訊董事周紅旗說：“當時，凱雷是以招標的形式中標的，當地政府包括江蘇省政府對此都予以了認可和支持。凱雷完全是按照商業的做法，規規矩矩按標書來做，并無黑幕一說。”

至于“安全說”，周紅旗認為凱雷只是做商業投資，“不可能永遠持有一個企業，一般投資周期在3-6年，企業增值后，就會選擇合適時機退出。”

重新再分析當初合作的失敗，周紅旗認為失敗原因是“方案時間拖得太長”。“像徐工這樣快速發展的企業，隨著時間的變化其價值會隨之變化。雙方再談時，徐工價值已改變，形勢已完全變化。當初一再調整持股比例也是因為這個原因。”

10倍對價，兵工是賺是賠？

那么，5年之后，兵器集團以150億元的代價入主徐工集團，又是否承擔了過高的成本？

國海證券的著名分析師周雪松持否定意見。他說：“5年前資本市場的估值都很低，當時外資大規模收購國內公司；而此次兵器集團介入時，市場股指水平上升了。現在徐工的市值是286億，中國兵工用150億收購少于50%的股份，屬于合理價位。”

2005年10月份，在大跌4年之后（2,245點至998點，2001-2005年），中國股市剛剛從998.23點（2005年6月6日）附近小幅反彈至1,000多點附近，行業和公司估值已經一降再降，哀鴻遍野。是時徐工機械的股價也剛剛從0.98元/股上市以來歷史最低價處蘇醒，股價尚在2元附近徘徊，按其8.674億股的總股本計算，則當時市值約為17.348億元—與當前32元/股的價格、277.57億元的總市值相比較，已經天壤之別。

上海一位券商的資深從業者認為：“2005年凱雷想融資徐工機械，其實當時的報價并不低。那時候雖然徐工機械的業績不錯，但其在國際上的競爭力還不夠，品牌價值也有限。”

徐工集團董事長王民也向時代周報記者指出一點外界質疑的偏頗之處：“5年前我們招商引資的是徐工機械，而現在欲與中國兵工實施重組戰略的是徐工集團，而非上市公司徐工機械。”

換言之，兩者并不存在直接可比性。2005年徐工機械是徐工集團旗下的唯一上市公司，而凱雷那時收購的股份僅為徐工機械這一子公司股份。而現在2010年所談論與中國兵工的重組，是2009年徐工集團整合旗下所有子公司整體上市以后的總股份。

徐工改制之“重”

其實，徐工集團管理層對公司重組的決絕態度，有其沉重的歷史因素和多方面的壓力，諸如國資100%持股、管理層激勵難以到位等現實問題，已經在很大程度上制約著其快速發展的步伐，越來越成為這個重工企業的難以承受之“重”。

王民亦曾在公開場合表示過：“徐工集團為改制探索了十余年，還不曾走出新的路子。”

國泰君安工業與資本貨物行業研究員呂娟指出，自2002年以來，徐工集團就不斷在探索改制之路，MBO、與德隆合作、與凱雷合作等都是其前后曾經歷過的方案，雖然最終均未成功，但“徐工集團仍由徐州市國資委100%控股的這一單一股權結構，使得管理層激勵機制一直不到位，目前管理層對徐工機械0.008%的持股比例，已經在一定程度上影響了公司的發展速度”。

“從提高競爭力的角度，徐工也必須引進戰略投資者，進行改制。”呂娟強調。據公開資料，與徐工集團同屬專用設備制造行業的三一重工和中聯重科股權結構，均能夠充分調動管理層積極性（三一重工的管理層和相關自然人持股比例為63.638%；中聯重科相關管理層曲線MBO，合計持股比例為10.704%）。

關于此次兵工集團入主的重組，業內人士給予了很高的評價。一位長期研究徐工集團的注冊分析師告訴時代周報記者：“徐工集團領跑中國機械行業20多年，發展勢頭迅猛，像這樣重要的企業，由中央級企業參與戰略重組并不意外。而且中國兵工集團實力雄厚又有軍工技術做支撐，無疑是徐工集團成為‘世界的徐工’的首選之一。”

不過，雖然“探索了十余年”，相關各方在重組一事上，依然努力顯得較為“優游”。徐州市國資委產權管理處相關人士向時代周報記者透露：“徐工集團仍由徐州市國資委100%控股，暫時沒有用股權激勵管理層”，并稱徐州市國資委并不擔心單一的股權結構會消減徐工集團管理層工作的積極性，對董事長王民也很放心。

(王靜 編輯)

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