傘形信托：藏在傘下的杠桿奇俠

上周五，證監會宣布，禁止券商向資金量50萬以下的客戶提供融資服務，這對於廣大想要融資炒股的散戶來說，意味著難度大了起來，但市場的融資渠道還包括傘形信托、P2P配資等等，精明的投資者可衡量自己的資金量及風險承受能力另辟蹊徑。

信托業協會的數據顯示，截至2014年三季度末，投向股票市場的信托規模為4301.4億元，相比二季度末的3406.9億元增加了894.5億元資金。這意味著，在第三季度平均每個月有近300億元的新資金通過信托進入A股市場。而根據格上理財的統計數據，在11月、12月兩個月間，共成立176.45億元的證券投資集合信托，相比去年同期的78.92億元翻了一番。實質上，這部分證券投資集合信托只是信托投向股市實際規模很小的一部分。

目前資金通過信托進入股市的渠道有三種：分別是“陽光私募”模式、單一賬戶的結構化信托模式、傘形信托模式。相比前兩種模式，傘形信托才是近期資金涌入A股的最大頻道。據格上理財統計，目前傘形信托市場存量規模不低於1500億元，受到部分投資者特別是超大戶的青睞。

傘形結構化信托是由證券公司、信托公司、銀行等金融機構共同合作，為證券二級市場的投資者提供投、融資服務的結構化證券投資產品。具體來說，就是銀行理財資金借道信托產品，通過配資、融資等方式，增加杠桿后投資於股市。一個信托頻道下設立很多小的交易子單元，通常一個母賬戶可以拆分為20個左右的虛擬賬戶，按照約定的分成比例，由銀行發行理財產品認購信托計劃優先級受益權，其他潛在客戶認購劣后受益權。此后根據證券投資信托的投資表現，剔除各項支出后，由劣后級投資者獲取剩余收益。

目前市場上傘形信托的優先級與劣后級金額的比例分別為1:1、1:1.5、1:2、1:2.5以及1:3的，實際上是指投資者以2倍、2.5倍、3倍、3.5倍和4倍的杠桿進行股票交易。

究竟傘形信托具備什么樣的優勢和特點，備受資金方和信托公司的“寵愛”呢？主要有以下四點：

高效的成立速度

按傳統融資融券相關規定，單一賬戶模式的產品成立需要開立證券賬戶，開立時間大概需要一周左右，相較而言，由於傘形信托下面的各子信托無需重新開戶，所以成立時間一般僅為一到兩天。

豐富的證券子賬戶

在傘形信托的一個信托母賬號下，通過分組交易系統設置若干個獨立的子信托，每個子信托便是一個小型結構化信托。信托公司通過其資訊技術和風控平臺，對每個子信托進行管理和監控。雖然信托母賬戶真實存在，但並不參與實際操作。每個子信托實行單獨投資操作和清算。也就是說，傘形信托只需要一張股東卡就可以服務多個客戶，客戶在其子交易單元操作即可，這樣就避免了信托開戶的難題。

靈活的投資范圍

相比單一賬戶模式，由於傘形信托中所有子信托共用一個證券賬戶，所以可規避對單只股票的倉位限制。銀監會規定，結構化信托持有單個股票不能超過信托資產凈值的20%，但對傘形信托而言，只要整個大賬戶沒有超過限制即可，即對傘形信托中子賬戶倉位限制條件更小。而相比於融資融券，傘形信托股票投資標的不僅包括主板、中小板和創業板，還可以延續到ST板塊，還可買賣封閉式基金、債券，因而傘形信托投資范圍更為廣泛靈活。

較高的杠桿配資

目前傘形信托的杠桿率最高可達3:1，而融資融券的杠桿率多為1:1，前者遠高於后者。同時，在傘形信托中，劣后級一般由實際的投資者擔任，而優先級則來自於銀行理財資金，其配資成本在8.1~8.2%之間，低於融資融券8.6%的行業標準。這就意味著，通過傘形信托，“劣后”可以控制最多三倍的低成本銀行資金用於A股投資。

舉個例子：假設一名投資者於2013年6月1日參與傘形結構化融資業務，客戶出資1000萬元，按照1:3的杠桿融資3000萬元，賬戶期初總資產4000萬元，融資期限12個月，融資成本8.5%。經過一年的二級市場成功操作，截至2014年6月30日，假設客戶盈利20%，賬面資產總額即為4800萬元。扣除融資成本255萬元，在償還3000萬元融資本金后，客戶實際剩余資產為1545萬元，實際收益率高達54.5%。

誠然，傘形信托具有的“助漲性”能吸引大量資金入市，但其“助跌性”亦引起了部分資金的警惕。傘形信托的風險有三，一是其高杠桿性對股市的大幅震盪具有推波助瀾的作用。高杠桿融資后，信托公司會通過設立警戒線和止損線來保證優先級銀行理財資金的安全。但一旦發生風險，投資者將隨時面臨追加保證金和強行平倉的風險，市場的一點波動也將對個人賬戶產生更大的影響，市場下跌時，高杠桿客戶基於對風險的把控也更容易賣票，而大量的賣票后形成更大拋壓，從而進一步加速市場下跌，如此形成的惡性循環必然加劇股市的動盪；二是一旦發生爆倉，一損俱損。傘形信托成立后，如果在劣后級持股集中度較高的情況下，一旦發生跌停賣不出去的現象時，劣后級首當其沖承擔風險，優先級理財資金同時受到威脅，盡管信托公司不擔負責任，但也要承擔向劣后級討要優先級資金的責任。且對於信托公司而言，傘形信托的費用並不高，若出現以上情況，便是麻煩事不斷、得不償失；三是“游資”傾向明顯。在劣后級投資者中，不少客戶的想法是“賺一把錢就跑”，“游資”傾向較為明顯，正因如此，有不少傘形信托的計劃存續期僅為半年。

基於以上原因，部分銀行亦察覺到傘形信托中隱含的風險，開始收緊對傘形信托的配資業務。(作者系格上理財研究員)