熱錢不入債市難言波段行情季節性反彈有限

上周央行公佈的8月份外匯占款餘額顯示，8月份當月外匯占款新增僅為1187億，是2008年一月份以來的最低水平，且遠低於2009年前7個月的均值水平，也少於扣除當月貿易順差和fdi的規模。

這與我們此前提出的難見熱錢湧入的觀點是一致的。我們曾經提出，由於以美國為代表的發達經濟體經濟短期仍難以快速復甦，使得其各部門通過槓桿融資進行擴張的慾望不強，實體經濟的流動性也極難上升。從美聯儲最近公佈的二季度資金流量表數據來看，仍然繼續支持我們的結論。即儘管美國政府加大了持續負債的力度，但是美國的金融部門、家庭以及企業的負債規模仍然在持續收縮，從而抵消了美國政府的刺激作用。

我們在國家外匯管理局公佈的2009年上半年國際收支平衡表中同樣看到，儘管證券投資為主的金融項目順差規模較大，但是以直接投資順差所描述的實體經濟往來出現明顯下滑，這也說明發達經濟體金融體系和實體經濟活躍度上升是影響短期資金的重要因素。

此外，由於人民幣目前匯率水平波動幅度不大，使得人民幣的升值預期多數時間都維持在1%上下，這對以證券投資為主的套利資金的吸引力也較弱。

更有，我們絕非股市與熱錢互動理論的擁躉，8月份股市下挫與熱錢流入並無絕對聯繫，否則如何能解釋2008年上半年短期資金大規模流入，而同期上證指數卻幾乎被腰斬？

從市場反映來看，儘管央行通過公開市場操作持續投放資金，但貨幣市場資金供給在定向央票繳款時仍然趨緊。我們仍然認為，由於外圍金融體系和實體經濟全面好轉尚需時日，年前熱錢湧入規模難言上升。在貸款規模難降、債券發行多增、貿易順差明顯下滑以及央行錢袋略收的情況下，債券市場季節性反彈高度有限，階段性行情收益亦難攫取。