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鄒琳華
人民幣匯率之所以能作為現階段中國樓市興衰的晴雨表，主要是由於人民幣貶值的壓力來源與樓市息息相關:從國際經濟形勢看，是由於全球經濟衰退、生產能力過剩，各國間貿易競爭進入空前激烈階段；從國內經濟形勢看，是由於經濟增速下滑、經濟競爭力有所下降；從長期趨勢看，中國國民的經濟活動已經不再滿足於國內舞臺，全球消費與投資的欲望將不斷增強，從而帶來對外幣需求的增加。
從2005年7月21日開始，人民幣對美元進入一個持續十年的單邊升值階段。十年間，人民幣對美元匯率升值了35%，人民幣實際有效匯率升值了54%以上。持續十年的人民幣單邊升值，營造了極寬鬆的資金氛圍，有力助推了中國房價的快速上漲。
然而時隔十年，單邊升值階段告終，人民幣對美元開始進入雙邊波動、貶值預期為主的新階段。對樓市又將意味著什么呢?
從總體看，人民幣由單邊升值階段轉入貶值預期階段，可能是中國樓市由盛轉衰的重要標志之一。它本身就是對中國樓市“黃金時代”及隨后“白銀時代”提前結束的再確認，中國樓市可能由此進入光華黯淡的“青銅時代”。作出這個判斷的主要考量，並不是因為隨貶值預期而來的資本流出的可能性，也不是因為與貨幣貶值相伴生的金融系統被攻擊風險。人民幣匯率之所以能作為現階段中國樓市興衰的晴雨表，主要是由於人民幣貶值的壓力來源與樓市息息相關。中國貨幣貶值壓力的來源，從國際經濟形勢看，是由於全球經濟衰退、生產能力過剩，各國間貿易競爭進入空前激烈階段；從國內經濟形勢看，是由於經濟增速下滑、經濟競爭力有所下降；從長期趨勢看，中國國民的經濟活動已經不再滿足於國內舞臺，全球消費與投資的欲望將不斷增強，從而帶來對外幣需求的增加。經濟快速增長和綜合競爭力持續上升是支撐樓市“黃金時代”或“白銀時代”的基本經濟要素，而這些要素正在或已經發生轉變。全球經濟衰退、中國經濟轉型調整與國民經濟活動空間向外轉移的長期趨勢，共同構成中國樓市進入“青銅時代”的基本面。
以上分析表明，從中長期趨勢看，人民幣貶值所揭示的經濟基本面變化已經不再支援房地產牛市。而在現實中，人民幣匯率調整的可能途徑至少有三種，不同的途徑對樓市的短期推波助瀾效應也是有所差別的。但無論哪種途徑，樓市都難以做到全身無損。
第一種途徑是慢速貶值。由於慢速貶值必然是綜合多種利益妥協的結果，所以這種可能性最大。在人民幣慢速貶值過程中，存在投機套利空間，住房等人民幣資產可能被貨幣投機者拋售。在流動性投放加大的背景下，人民幣拆借利率仍出現迅速升高，表明貨幣投機力量暗潮洶涌。該途徑的結果是:在慢貶過程中貨幣被動緊縮，實際利率升高，樓價下挫。
第二種途徑是急速貶值以求一步到位，這種可能性次之。在一次性急速貶值的條件下，房地產價格將會得到一次性的直接向下重估。此后，如果貨幣硬著陸成功開始企穩回升，樓市將有望避免受到二次沖擊。此外，還有一個需要考慮的不利因素是，前幾年人民幣升值期不少開發商在海外大量融資。人民幣貶值使開發商外債償債壓力顯著增大，部分企業面臨資金鏈斷裂風險。
第三種可能性是力保匯率不貶值，這種可能性最小，因為力保匯率將可能面臨出口產業全面衰退的社會壓力。從更大的視野看，中國參與全球化活動進入第二階段，國民不滿足於國內的消費活動，國際經濟活動迅速活躍。這需要大量外幣支援，貶值有其合理性與必然性。此時如果一味力保匯率，實際上是在給做空投機者提供高價沽出人民幣的便利機會。其結果必然事倍功半，且外匯損耗巨大。
當然，還有一個重要因素需要考慮，就是貶值從理論上看可以促進出口，促使經濟回升，從而對樓市產生間接的正面影響。然而，這是以“我動他不動”為假定前提條件的。人民幣貶值的導火索是周邊國家的貨幣率先大幅貶值，而各國貨幣競貶背后是全球商品過剩與貿易摩擦加劇。如果人民幣放任貶值，會引發競貶或升級版的其他形式貿易戰，從而抵消其對出口的促進作用。總之，貶值促出口，對樓市利好的傳導鏈過長且不確定性較大，短期正效應不明顯，而貨幣動盪對樓市的沖擊是直接而現實的。
人民幣匯率波動對不同城市樓市的影響也應是有差別的，二、三線城市可能首當其沖，一線城市受沖擊最輕。二、三線城市是為四線及以下城市提供服務的，在網絡化、高鐵化及航空化時代，一線城市及國際城市的服務有效半徑顯著加大，這將造成二、三線城市功能弱化，其房價缺乏有效支撐。一線城市作為國際經濟活動大進大出的舞臺與頻道，其功能正在強化。得益於通訊技術和交通的改進，其對國內其他城市的服務廣度和深度都在加大。
(作者單位:中國社會科學院財經戰略研究院)
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