熊錦秋：A股期權時代勿忘加強制度建設

◎熊錦秋

近日證監會發布《股票期權交易試點管理辦法》以及《證券期貨經營機構參與股票期權交易試點指引》，上證所也發布《股票期權試點交易規則》等配套文件。上證所將於2月9日開展股票期權交易試點，試點範圍為上證50ETF期權。筆者認為，在看到股票期權有利於投資者風險管理的同時，更要重視進一步加強股市基礎性制度建設，防範有關風險。

股票期權買方向賣方支付一定費用，有權在約定時間以約定的價格向期權賣方買入或賣出約定數量的特定股票或ETF。一般看漲期權協定價格比當時的市價略高，看跌期權則略低；如果行權價格對買方不利它可選擇放棄行使權利，如果對買方有利買方決定行使權利，賣方就有義務配合。

對期權的功能作用認識有個曲折過程，之前人們擔心期權的操縱、投機危害。1974年SEC舉行公眾聽證會，就“期權是否有利於經濟，是否有利於公眾利益”等問題進行討論。1977年SEC甚至暫停了新的股票期權上市。1981年，美國國會要求美國財政部等部門開展一項關於期貨和期權市場對美國經濟影響的研究，最終形成的報告認為，金融期貨和期權市場能夠提供風險轉移、增強流動性等市場職能，有利於提升經濟效益和真實資本形成，金融期貨和期權交易不會減少金融市場資金供給總量，由此期權市場快速發展起來。

目前，期權已被成熟市場機構投資者廣泛用來進行風險管理、資產配置和產品創新，其獨特作用得以顯現。投資者買進股票組合，同時買進看跌期權，如果股市下跌，此時股票組合出現損失，但持有的賣權將會盈利，整體可盈虧平衡；如果股市上漲，股票組合盈利，此時因看跌期權的執行價格低於市價而不必履約，投資者損失有限的權利金，但股票組合上漲卻可能巨大。投資者利用期權在規避不利價格變動帶來的風險，同時還保留了有利價格變動帶來的收益，這比利用期貨進行對沖要好得多，期貨對沖風險的同時，把盈利可能也給對沖掉了。由於期權這種“保險”功能，投資者敢於長期持有股票，一定程度有利於樹立長期投資理念。

成熟市場機構投資者最為廣泛使用的期權交易策略之一，就是期權備兌策略。投資者在買入現貨看多的同時，又賣出認購期權，由於有相應的現券作為擔保用於被行權時交付現券，因而稱為“備兌”。此時機構投資者犧牲標的資產未來可能的大幅上漲機會，換取確定性更強的收益即“權利金”，以降低成本或提高收益。

在期權交易過程中，市場預測和傳言會影響期權價格，使其對標的資產價格的影響提前釋放，從而可減少市場波動性。美國股市從金融危機後到目前一直處於比較平穩的上升通道，伴隨股市漲得越來越高，期間也沒有大的起伏波動。

期權是創造金融產品大廈的基礎性構件，將其與標的資產組合在一起，可創造出不同的策略，激發市場大量金融創新，推出股票期權意義極其重大。目前擬推出的期權其標的資產為上證50ETF，由於以期權為工具的諸多投資玩法，都需要以配置標的資產為搭配，這無疑會增強市場對上證50標的股的投資需求，上證50將成為真正的“漂亮50”，今後滬市上市公司將會展開爭奪上證50成分股寶座的激烈競爭，這是一種榮譽，更是一種實惠。

看到期權有利的一面，同時也要清醒地認識到，當前A股市場還遠不太健康、甚至被一些市場人士認為是賭場，其發展階段與成熟市場大不相同，不僅中小盤股存在操縱現象，就是大象股也可能產生市場操縱。1月9日藍籌股集體出現上下過山車走勢，說明市場主力若要操縱總盤子巨大的上證50也可能易如反掌。而期權一個最大風險，或許就是標的資產價格被操縱風險，期權市場只會放大這種操縱風險。期權這個衍生工具的推出，並不能幫助A股市場解決市場操縱、內幕交易、利益輸送等根本性積弊，即使部分投資者通過期權等風險管理工具躲避了風險、獲得超過市場的平均利潤，那必然有其他投資者為此要承擔風險，因為風險和收益只會在市場流轉，不會憑空消失。

說一千，道一萬，在目前階段，打牢股市製度基石，其重要性不僅沒有降低，甚至更加重要，加強股市執法、推動制度建設，可謂時不我待。筆者堅決捍衛投資者通過期權、期貨等工具做空權利以及進行風險管理權利，但筆者更希望投資者更多通過做多股票賺錢，希望上市公司經營能更多些確定性、少些不確定性，投資者不通過衍生工具，單純通過股票投資獲得收益，也有利於減少交易成本。