三股資金或爭相涌入債市 收益率上行難持久

和訊網消息上周，利率債市場在超出預期的PMI數據影響下，10年國債收益率一度重回2.8%，10年國開債也回到3.2%位置附近，較8月中旬的低點均上升20個基點（BP）左右。申萬宏源(000166,股吧)債券部認為，市場對資金面的擔憂逐漸回歸穩定，預計9月債市關注焦點將再回基本面，而近期公布數據顯示經濟弱復蘇，短期對債市偏空。不過在配置壓力仍較大的背景下，收益率上行到一定幅度後，配置資金便會進場，導致上行幅度不會超過4月高點。

據國泰君安首席債券分析師徐寒飛分析，即將進入債市的資金主要包括2011-2013年保險公司的協議存款和商業銀行非標資產，在今明兩年會陸續到期之後，相關資產已經嚴重缺乏，導致「被動配置」債券的壓力會持續存在。而上半年通過「非標轉標」，以及表外融資轉表內融資，商業銀行表內債券投資還是受到一些擠出效應，隨着未來「融資跳水」持續，商業銀行表內「欠配」債券的情況將得到進一步改善。

從具體數據看，8月利率債收益率先降後升，國債收益率除7年期略有上行外，整體下行1-12BP；國開債收益率除1年期下行5BP外，其余期限收益率上行2-7BP，非國開債收益率漲跌互現，1年和10年期收益率分別下行6BP和1BP，7年和10年期收益率波動不大，3年期收益率上行5BP。國開債隱含稅率整體上行後窄幅震盪，非國開金融債隱含稅率整體震盪上行，短端上行幅度大於長端。

在一級市場上，全月共發行國債共3823.20億元，中標倍數3-5倍，國開債1116.0億元，中標倍數2.5-7.5倍，農發債和進出口債1720.0億元，中標倍數2-10倍，整體表現尚可。

申萬宏源表示，伴隨着高等級信用利差整體上行，低等級信用利差持續下行，高低等級信用債之間利差繼續縮小，市場違約風險擔憂繼續降溫，在債券收益率降至低位的情況下，投資者通過信用資質下沉謀求相對較高的收益。

不過，在前段時間市場看多氛圍濃重的情況下，未來1、2個月債市或面臨調整壓力。申萬宏源認為，主要邏輯首先是7月經濟數據過差比較異常，比如基建投資增速腰斬，預計與天氣有關，天氣恢復正常後，經濟數據面臨從很差到一般差的修復。從高頻數據看，也沒有發現經濟更差的跡象。

同時，8、9月M2增速回升以及企業貸款預計將有所增加。7月份數據與集中核銷不良貸款有關，後期企業貸款雖差但不至於無增長。第三，通脹四季度中樞回升。此前的8月份CPI很難超預期下行，考慮到9月CPI上行預期會提前反映。第四，從政策的角度看，經濟較差的情況下政策執行概率依次是寬財政、降准、降息，寬財政對債市偏利空。

而在資金層面，申萬宏源表示，央行維穩操作致8月上旬市場資金面較為寬松，中下旬整體偏緊，月末兩天資金的緊張狀況得到緩解。特別是14天逆回購操作引發市場對於央行縮短放長、去槓杆的擔憂，同時也透露出央行希望維持偏緊的短端資金面的意圖。數據上看，8月期間銀行間質押式回購利率R001上行5.83BP，R007下行9.20BP，R014下行26.46BP，顯示短端資金面稍有收緊，但資金面整體平衡，實現平穩跨月。

「整體上看，過去幾周債市的表現符合預期，上周市場對資金面的擔憂逐漸回歸穩定，維持債市短期看調整，中長期仍看多的觀點不變。當前收益率水平，在沒有更大的沖擊的因素下，預計9月繼續窄幅震盪，10年期國債收益率2.6%-2.8%；10年期國開債收益率3%-3.3%。」申萬宏源表示。

徐寒飛預計，一旦融資跳水和金融去槓杆同時出現，導致的機構風險偏好下降以及「資產荒」加劇，會使得金融機構主動增加固定收益類資產的配置。