一個比中國債務大山更嚴重的經濟問題出現

有評論文章指出，比中國債務大山更令人擔心的是其搖搖欲墜的內部結構。在標普評估的1943家中國大型企業中，略高於一半落入該機構的「高度槓杆化」類別——在根據企業借助盈利償還債務本息的能力劃分的五種類別中，這是風險最高的類別。這篇文章具有一定參考意義。

全球基金經理人認為，中國企業債務負擔沉重，國企改革幾乎毫無進展等因素，都在拖累中國經濟今後多年的前景。

過去15年大部分時間里，中國是新興市場投資者的寵兒，它對大宗商品的需求使拉美、非洲和亞洲國家的經濟出現起色。然而如今，在中國艱難應對一輪債務助長的繁榮引發的宿醉之際，基金經理人紛紛避開中國。

摩根士丹利投資管理公司(Morgan Stanley Investment Management)首席全球策略師、新興市場股票團隊主管魯奇爾· 夏爾馬(Ruchir Sharma)表示：「對於我們的投資組合，我將其稱為『中國後世界』組合。總體倉位原則是中國夢行情結束了，必須尋找盡可能與中國無關的投資項目。」

他指出，南亞、菲律賓、越南、印尼及東歐部分地區是相對有吸引力的新興市場。

他對全球第二大經濟體的懷疑態度，得到其他基金經理人的呼應，他們認為中國的企業債問題、民營公司活力下降、以及國企改革幾乎毫無進展，都在拖累中國今後多年的前景。

掌管着260億美元投資的布蘭德斯投資合伙公司(Brandes Investment Partner)的新興市場戰略經理赫拉爾多· 薩莫拉諾(Gerardo Zamorano)表示：「我們在投資組合中配置給中國的權重很低。中國企業部門的槓杆率已戲劇性提升，新增企業貸款的很大一部分正被用於償還現有債務。而影子金融也是個令人擔心的問題。」

根據EPFR編制的統計數據，專注於中國的基金和投資於新興市場總體的基金的資金流動方向相反，這也反映了上述失望情緒。這家研究公司的數據顯示，盡管自7月初以來基金經理人紛紛將大筆資金注入新興市場總體，但自6月中旬以來他們一直在從專注於中國的基金撤資。

這其中讓他們害怕的主要是中國的企業債。盡管這個問題早已得到極大強調，但對其規模和可持續性的不安正在加深。據標普全球評級(S&P Global Ratings)發布的一份報告估計，2015年中國未結清企業債總計達17.8萬億美元，與國內生產總值(GDP)之比為171%。不論是絕對規模還是相對比率，中國企業債大山都是全球遙遙領先最大的。

中國企業債與GDP之比超過美國和歐元區兩倍，不僅如此，隨着越來越多債務沉重的企業僅僅為償還到期債務而增加借款，預計這一比率將大幅加快上升。

根據標普(S&P)的估計，到2020年，中國未結清企業債將達到32.6萬億美元，其占全球企業借款的份額將從去年的35%升至43%。

比中國債務大山更令人擔心的是其搖搖欲墜的內部結構。在標普評估的1943家中國大型企業中，略高於一半落入該機構的「高度槓杆化」類別——在根據企業借助盈利償還債務本息的能力劃分的五種類別中，這是風險最高的類別。

這種局面引發了不同看法。有人表示，中國經濟增速突然放緩，會讓大量中國企業集團陷入困境，導致債券違約和不良貸款激增。而其他人反駁稱，中國政府會出手救援，以阻止任何系統性的信貸緊縮。

資產管理公司太平洋(601099,股吧)投資管理公司(Pimco)新興亞洲組合投資管理主管盧克· 斯帕伊奇(Luke Spajic)表示，中國債務在很大程度上屬於「家庭事務」，「我們預計槓杆率將上升，但重要的是他們在家庭內部借貸。」

他指出，中國經濟基本上是一個封閉的體系，國有銀行最終對中央政府負責，它們貸款給國內企業，而債券多數由國有金融機構購買。

中國政府對這個體系的控制，再加上向經濟投入巨額流動性的政策意味着，金融機構對不良貸款態度溫和並鼓勵債務滾轉。標准普爾的報告估計，到2020年，13.4萬億美元（相當於近一半）的中國信貸需求將用於再融資。

因此，斯帕伊奇表示，盡管中國存在很多問題（包括私營部門投資增速降至接近零的水平、依賴低效率的國有企業以及銀行體系壞賬水平較高），但政府控制的優勢應該會讓北京方面管理其弱點。然而，他預計，中國將重啟人民幣貶值政策以提振增長。

其他資產管理公司表示，中國的債務問題困擾着整個新興市場投資機遇，因為中國資產一般占基准指數的較大權重，這意味着與基准指數掛鈎的基金無法規避巨大的中國敞口。例如，中國在MSCI明晟新興市場指數中占有26%的權重。

「中國問題的解決拖累着整個新興市場資產類別，」摩根大通資產管理公司(JPMorgan Asset Management)新興市場組合投資經理萊昂· 艾德爾曼(Leon Eidelman)表示，「我認為，不需要花費很多時間研究中國的金融業，就會發現其中一些銀行是多麼岌岌可危。」

「表外貸款（被記為應收賬款的貸款）以及發放給非銀行金融機構的短期貸款，遠遠超出了資本緩沖。」

然而，標准人壽(Standard Life)新興市場經濟學家亞歷克斯· 沃爾夫(Alex Wolf)表示，中國規模龐大，盡管在北京方面應對國內債務問題之際，GDP增速可能逐漸放緩，但一些經濟領域仍然具備吸引力。

沃爾夫表示，盡管鋼鐵、水泥、采礦等傳統中堅行業步履維艱，但對於那些對中國有着更細膩認識的人，服務業和科技行業存在大量機會。

他補充稱，對於亞洲其他國家而言，菲律賓、越南、印尼和印度等經濟體為投資者提供了大量新興市場投資空間。（文章來源：FT中文網）

譯者/何黎