海通證券：居民購房邊際杠杆率接近極限 警惕地?泡沫

海通證券認為，2016年中政治局會議罕見提及“抑制資?泡沫”，房地?再次成為市場關注的焦點。而與地?泡沫相對應的，是過去幾年中國居民房貸的爆炸式增長。

房貸大爆炸，居民高負債。2012年以來，中國經濟增速持續下行，但居民房貸卻迎來爆發式增長，月均新增額從11年的693億元?升至16年上半年的月均3933億元，?創新高。從房貸餘額看，金融危機後美、日均開始回落，隻有中國持續上升，并于14年超過日本，可謂“超日趕美”；從房貸餘額/GDP看，美國和日本在各自地?泡沫破滅後均見頂回落，而中國則持續上升，目前約25%，已達到日本90年地?泡沫頂峰時的水平。若按現有速度擴張，則3年?將接近美國當前水平！

貨?信貸擴張，地?量價齊升。中國居民房貸緣何激增？海通證券認為原因有以下三個方面：

第一，貨?信貸擴張，信貸結構傾斜。過去幾年信貸增速高企，超發的貨?為居民大規模購房提供了支撐；而15年以來，企業中長貸增速下行而居民中長貸增速上行，使得居民中長貸/企業中長貸加速上行，這意味?越來越多的信貸資源被分配到房地?市場中。

第二，低利率促銷量，寬貨?推房價。住房貸款平均利率從14年下半年以來持續下行，導緻地?銷量增速在15年見底回升。16年初地?刺激政策再度出台，再次刺激了居民購房需求；而貨?增速高企，則導緻房價暴漲，并從一線向二三線傳導，16年上半年地?銷售額同比增速42.1%，超出銷售面積增速14.2個百分點。

第三，居民購房杠杆率驟升。居民購房貸款新增額/新增商品房銷售額從11年的17.3%，一路上行至15年的36.7%，今年上半年再次創新高至56.5%，居民購房杠杆率呈加速上升。

杠杆疾速攀升，償付壓力山大。海通證券認為，房貸高增長能否持續取決于居民的償付能力：

中國居民負債率疾速上行，或被低估。從居民負債率來看，對應住房貸款的中長期消費貸款是居民債務中占比最高的部分，房貸的大幅上升，直接推升中國居民部門杠杆率急速上行。雖然橫向比較看，中國居民負債率仍低于英美日等國，但國際經驗表明，當人口紅利消退、人口撫養比見底後，將迎來居民杠杆率見頂。而中國人口撫養比已在11年見底，這意味?中國居民杠杆率將在未來幾年見頂，目前已離頂部不遠。

居民房貸收入比超日趕美，值得警惕。居民房貸收入比可以更準确的刻畫居民償付房貸的能力。美國、日本房貸收入比的起伏與地?泡沫的生滅同步進行。目前中國居民房貸收入比0.46，已超過日本房?泡沫時期的水平，若按現有速度擴張，則將在5年?達到美國次貸危機前的曆史高點。

新增房貸銷售比曆史新高，岌岌可危！從新增房貸/新增地?銷售看，美國07年時的峰值為52.6%。而中國15年新增房貸銷售比升至35%，16年上半年更是創曆史新高至42%，已接近美國金融危機期間峰值水平。上半年新增房貸/GDP高達6.4%，不僅遠超日本曆史高點（3.0%），也接近美國曆史峰值（8.0%）。這都意味?居民購房邊際杠杆率或已接近極限！綜合來看，中國房貸高增不可持續，邊際杠杆已近極限，地?泡沫值得警惕。

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