人民幣外債對外匯儲備的影響

肖立晟 中國金融信息網人民幣頻道特約專欄作家

截至2016年3月底，我國本幣外債余額為39109億元人民幣（6053億美元），占外債總規模44%。與2015年3月相比，本幣外債規模下降了1994億美元，占外債總規模也下降了4.1%。人民幣外債去槓杆的速度比美元外債更快。

雖然都是外債去槓杆，但是人民幣外債余額的變化並不正常。人民幣相對美元貶值，企業應該借入更多的人民幣，為什麼償還人民幣債務的速度比還美元債務更快？而且，“8.11”匯改後，人民幣匯率貶值預期飆升，大陸的人民幣比香港更加值錢，為什麼人民幣跨境資本卻並沒有回流至大陸，反而大幅流出至海外？期間海外人民幣存款並沒有增加，這些人民幣流到海外之後去哪里了？會不會對外匯儲備造成影響？迄今為止，這些問題並沒有一個完整的答案。

人民幣和美歐日國際貨幣並不相同，海外投資者持有人民幣的意願跟匯率預期密切相關。由於資本項目下人民幣尚不能自由可兌換，人民幣外債主要是境內金融機構為進出口企業提供的融資產品。在貿易渠道下，貿易商會根據人民幣匯率預期，選擇在境內還是境外結匯，隨之形成人民幣跨境資本流動。例如，下圖表明：2011年下半年，因歐債危機沖擊，人民幣匯率出現貶值預期，境內人民幣相對美元價格更高，進出口商會將海外人民幣運回境內結匯。此時，人民幣跨境凈流入。2013年下半年，人民幣匯率出現升值預期，境外人民幣相對美元價格更高，進出口商都會盡量將人民幣留在境外換匯。此時，人民幣跨境凈流出。

圖1 人民幣跨境資本凈流出

數據來源：Wind數據庫

2015年“8.11”匯改後，人民幣匯率貶值預期飆升，按照以往的規律，人民幣跨境資本應該回流至大陸。然而，自2015年“8.11”匯改至2016年6月，人民幣跨境資本流動凈流出規模達到2300億美元。這一反常現象出現在2015年10月中國人民銀行加強資本管制之後。顯然，有一部分海外投資者選擇以人民幣的方式匯回資本，有一部分境內投資者也以人民幣的方式進行資本外逃（不再考慮匯差損失）。雖然當前美元凈流出相對穩定，但是，人民幣跨境資本凈流出規模已經達到每個月接近300億美元，成為最主要的資本流出渠道。

過去，大多數人都認為以本幣計價的債務並不會對外匯儲備造成嚴重影響。因為本幣流入和流出並不會直接和央行的外匯市場干預掛鈎。然而，人民幣尚不是可自由兌換貨幣，如果人民幣沒有升值預期，大多數海外投資者並不願意持有人民幣資產。所以，當人民幣資本從境內流向境外後，境外投資者會用手中的人民幣向海外人民幣清算行兌換美元。此時，如果海外清算行向中國人民銀行購匯，將會消耗央行的外匯儲備。如果海外清算行不向中國人民銀行購匯，自身將會承擔巨大的外匯風險，並不是長久之計。事實上，由於海外人民幣資產池的深度和廣度都不夠，人民幣從大陸地區流出，遲早都會向中國人民銀行換取外匯，消耗外匯儲備。所以，無論是人民幣外債還是美元外債，最終還是會增加外匯儲備的負擔。

近期出現的反常情形，實際上反映資本外逃開始集中體現在人民幣跨境支付渠道。監管當局應重視對人民幣跨境貿易投資的相關監管，重新審視人民幣外債對外匯儲備的影響，防止資本外流惡化，威脅境內金融穩定。

(作者系中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際金融研究室副主任)

特別聲明:文章只反映作者本人觀點，中國金融信息網采用此文僅在於向讀者提供更多信息，並不代表贊同其立場。轉載和引用此文時務必保留此電頭，注明“來源於:中國金融信息網”並請署上作者姓名。