債轉股在國內市場已經成了「過街老鼠」

安邦咨詢授權和訊網智庫發布

受經濟下行、產能過剩、投資回報率惡化等多種因素的影響，國內信用債市場的違約事件從2015年以來顯著增多，債券發行人和投資人圍繞債務清償和保本付息問題，雙方的矛盾越發突出。7月22日，工程機械行業巨頭中聯重科(000157,股吧)近期召開兩筆債券的持有人會議，承諾不進行債轉股、不惡意逃廢債、盡一切手段保本付息的議案獲得全票通過。而在8月2日，此前引發輿論嘩然的東北特鋼連發兩公告，表示不會采取惡意逃廢債行為，不會單方面對未兌付的債務融資工具采取債轉股行為。在安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊看來，這表明市場對於「債轉股」政策的反對聲浪越來越高，那些試圖借此轉嫁危機的企業和地方政府要正視市場聲音了。

最新數據顯示，截至2016年7月底，今年國內信用債市場共18家發行主體的38只債券違約，違約金額達247.6億元。而從2014年國內市場打破剛兌至今，總共違約金額在376億元。可以看出，今年大半年的時間，違約金額幾乎已是前兩年的2倍之多。從行業來看，鋼鐵、煤炭、有色這些過剩產能集中的傳統行業，是企業債違約的重災區；同時，農業、食品、物流等行業也陸續出現了違約事件（例如南京雨潤、江蘇中聯物流等）。而更引發市場擔憂的，則是違約事件在國企領域的爆發。

受國家投資驅動模式以及各種扶持政策的刺激，央企、國企在「做大做強」的名義下實現快速擴張的同時，在不斷擠壓民企的生存空間。盡管國企的生產效益、市場競爭力以及風險意識和風控能力普遍弱於民企，對國民經濟的整體拉動作用也低於民企，但因為得到了國家的政策扶持和政府背書，市場和投資者曾普遍認為國企出了問題會有國家「兜底」。但今年出現的一系列信用債違約，讓一部分投資者意識到，企業債市場並不總存在「剛性兌付」，國企違約風險開始引發市場普遍焦慮。特別是國企由於體量巨大，一旦出現違約問題，其規模和負面影響的程度都大大超過民企，違約債券的後續解決也比民企難得多。從數據上看，今年的債券違約中，涉及央企子公司和地方國企6家，相關達164.7億元，占違約總金額的近七成。可以說，國企正在上升為國內信用風險的主要來源，成為信用債市場最大的「雷區」。

面對債務違約問題，一些企業和地方政府希望借助「債轉股」的方式暫時擺脫困境，能將風險轉嫁給銀行及其他投資者，這方面最典型的例子恐怕就是東北特鋼的當事人了（包括遼寧國資委）。但可以說，「債轉股」被提出後，反對聲就占據了輿論的主流。市場人士從不同方面分析指出，債轉股並不是解決債務問題的「靈丹妙藥」，它僅僅是一個債務轉移、以時間換空間的過程，不但不能從根本上化解企業債務過剩的問題，反而有可能讓僵屍企業得以續命。

權威人士在5月份《開局首季問大勢》的講話中，也表達了類似的觀點，稱「對那些確實無法救的企業，該關閉的就堅決關閉，該破產的要依法破產，不要動輒搞『債轉股』，那樣成本太高，自欺欺人，早晚是個大包袱。」與債轉股有重大關系的銀行方面，盡管有一些觀點認為債轉股可以在一定程度上緩解銀行的資金壓力，但更多業內人士認為，債轉股只會加大銀行業的風險敞口，而且這次政府不會兜底，完全需要市場主體參與方根據市場經濟的原則來確定轉股的價格。因此，即便是市場化、法治化的債轉股，銀行面對的風險也不會小。

有越來越多的跡象表明，國企正在上升為信用風險的主要來源，成為信用債市場最大的「雷區」。對於部分國企和地方政府期待的「債轉股」解決方案，中央高層、投資人和銀行業普遍持反對意見，債轉股在國內市場已經成了「過街老鼠」。對此，相關各方要給予足夠的重視。