資金面：「小康」變「富裕」亦有希望

在月內二度續做中期借貸便利之後，央行並沒有停下投放流動性的動作。19日，央行再開展600億元逆回購操作，實現凈投放300億元。央行開展流動性投放的組合操作，迅速遏制了企業繳稅疊加MLF到期引發的短期資金面收緊的苗頭。市場人士指出，企業季度所得稅清繳業已收尾，本月下旬到期MLF則被提前續做，綜合考慮央票到期、財政支出、國庫現金定存操作，配合央行逆回購操作，市場資金面繼續呈現適度寬松狀態仍具有很高的確定性。

投放沒有止步

央行19日上午繼續開展7天逆回購操作，交易量600億元，較上一日增加100億元，中標利率持穩在2.25%；鑒於當日有300億元逆回購到期回籠，央行此舉實現資金凈投放300億元，為本周以來連續第二次凈投放。

交易員認為，繼前一日續做到期MLF之後，央行維持公開市場操作的短期流動性凈投放，再度彰顯了其維護流動性合理充裕的態度。

央行本月會否再次續做MLF的懸念已於日前揭曉。18日晚，央行公告再次開展MLF操作共2270億元，其中3個月530億元、6個月1345億元、1年期395億元，利率與上期持平，分別為2.75%、2.85%、3.0%。央行特別提到，結合7月下旬MLF到期2185億元，對14家金融機構開展此次MLF操作。

據統計，7月份總共將有5290億元MLF到期回籠，其中中旬的13日、15日、18日分別有1270億元、1000億元、835億元，下旬的21日有1175億元，26日有1010億元。

本月13日，央行已開展過3個期限的MLF操作合計2590億元，部分實現了對本月中旬到期MLF的續做。鑒於整個7月上半月資金面都沉浸在非常寬松的氛圍中，在央行13日開展MLF操作之後，曾有機構認為央行對月內到期MLF進行了一次性的續做，也即，本月將不會再次開展類似操作。如今，這個問題的答案已經揭曉。

有交易員就表示，央行流動性操作是在保持流動性合理充裕的前提下，根據中短期流動性供求狀況做出的選擇。從月內來看，MLF到期規模較大，並且與企業繳稅時點有一定的重疊，增加了金融機構流動性管理的難度，因此央行靈活開展流動性投放是可以預期的。

7月是季度首月，面臨上季度企業所得稅清繳，財政存款一般會出現較明顯的凈增加，過去三年的規模都超過了5000億元。交易員表示，15日前後是7月繳稅的末尾階段，通常也是高峰時期，18日又有835億元MLF到期，因此導致市場資金面略有收緊，央行再次開展MLF操作，及時彌補了市場資金缺口。

資金寬松具有確定性

事實上，在18日這一天揭曉答案的，不光是央行會否再次續做MLF的問題，年內首支到期央票會否被續做的懸念也塵埃落定。

據公開數據，7月16日有1103億元3年期央票到期，這也是2014年10月以後首次有央票到期。而除了上述央票之外，本月30日還將有1支735億元的3年期央票到期。央票到期將形成資金投放，16日到期的1103億元央票因節假日因素實際順延至18日到期。因此，18日，綜合MLF操作、逆回購操作和央票到期，當日金融機構實際通過公開市場操作渠道獲得凈注資2738億元。如此多措並舉，顯然有助於穩定資金市場預期。

目前來看，央行兩度續做MLF，加上到期央票釋放的資金量，已可超額對沖本月全部到期MLF。同時，到18日為止，季度所得稅清繳則已基本結束，繳稅對短期資金面的擾動有望迅速消退。另外，財政部、央行已宣布，將於21日上午開展500億元3個月期限的國庫現金定期存款招投標，考慮到7月份並無國庫現金定存到期，此舉也將向銀行體系實現凈注資。再配合央行靈活開展短期逆回購操作，預計月內資金面將適度寬松狀態。

據交易員稱，18日繳稅走款比較集中，對流動性的抽離較明顯，個別期限資金略微趨緊，但整體上看，資金面並未表現出明顯的緊張，結合央行流動性操作來看，未來流動性保持適度充裕的趨勢仍然相當明確。

更寬松不是沒可能

當然，對於一些投資者來說，資金面光平穩偏松還不夠，他們希望資金面能夠變得更加寬松。

資金面適度寬松的狀態已經維持了相當長一段時間。統計顯示，自2015年8月以來，銀行間市場7天期回購利率就一直運行在2.4%附近；央行公開市場7天期逆回購操作利率則從2015年10月底以來便一直盯住2.25%。

而在中長期市場利率普遍下行至數年低位，期限利差壓縮至較低位置後，以2.25%或2.4%為代表的短期利率，已愈發成為市場利率整體進一步下行的障礙，尤其是在海外發達經濟體無風險利率大幅走低，導致中外利差重新走闊之後，市場對中國市場利率繼續下行抱有了更多的期望。

市場普遍認為，貨幣政策重拾寬松將是推動資金面變得更加寬松，進而推動短期市場利率下行的關鍵。但目前來看，6月份包括新增信貸、M2、社會融資等金融數據均超預期，流動性事實充裕，經濟亦無明顯下行失速跡象，而外匯市場並不穩定，人民幣匯率跌破6.7元關口，因此短期內並無明顯放松貨幣政策的迫切性。

不過，部分市場機構認為，即便央行不實施顯性的政策寬松，依然有必要維持貨幣政策中性偏松，而借助存量財政庫款釋放和人民幣匯率可能趨穩，未來資金面走向更加寬松、短期市場利率主動下行也不是沒有可能。

中金公司分析師認為，在美聯儲年內不加息以及美國經濟因總統選舉的不確定性而動能減弱的基准情形下，美元難以持續走強，使得人民幣未來一段時間兌美元的貶值風險相對有限。一旦匯率階段性企穩，海外積累的巨量未結匯的美元頭寸可能會有一部分要重新結匯成人民幣，從而支撐人民幣匯率和改善人民幣流動性。加上財政存款也因為財庫81號文而積極投放，未來一段時間資金面的寬松未必依賴於央行的流動性投放。

中金公司分析師亦認為，經濟和通脹的下滑有可能在下半年倒逼貨幣政策進一步放松，尤其是全球央行都趨於放松的環境下，中國央行放松的障礙因素也在減弱，這會為利率下行打開空間。

綜合來看，未來資金面繼續保持相對寬松具有確定性，倘若人民幣匯率企穩或者政策被迫放松，資金面變得更加寬松也不是沒有可能，利率向上風險有限，向下則仍有想象空間。(記者 張勤峰)