專題討論一：經濟新常態下的資管機構「突圍」

和訊銀行消息 7月9日，由中國財富管理50人論壇主辦的「中國財富管理50人論壇2016北京年會」在北京召開，會議主題為「供給側改革與財富管理市場謀變」，和訊網作為合作媒體對論壇進行全程圖文報道。

以下為專題討論一：經濟新常態下的資管機構「突圍」的討論全文：

竇玉明：各位來賓、各位同仁，大家下午好。歡迎大家來到中國財富管理50人論壇2016年北京年會。我是中歐基金的竇玉明。下午的分論壇我們分為兩個會場，每個會場安排了三場專題討論，首先請允許我介紹一下下午第一場專題討論的嘉賓，他們是：

中信銀行(601998,股吧)首席投資官馬續田先生

農業銀行資產管理部副總經理彭向東先生

招商銀行(600036,股吧)資產管理部副總經理楊德行先生

中融信托董事長劉洋先生

英大國際信托總經理張傳良先生

民生銀行私人銀行部副總裁李文先生

第一場到討論將圍繞着經濟新常態下的資管機構「突圍」這一主題展開。

在宏觀經濟增速持續放緩、實體經濟轉型和產能過剩的背景下，各類資產管理機構面臨新的挑戰和難題，一方面，從資金端來看負債的成本下降非常緩慢，另一方面，從資產端來看，資產荒問題仍在持續發酵。今年以來，信用債事件又頻繁發生，資產配置的難度也在加大，那麼，如何在這樣大環境下突破資產管理機構的發展困境、實現自身經營方式的轉型、實現健康可持續的發展，成為各位資產管理行業同行普遍關注的問題。

今天，我們就將圍繞着新常態下的資管機構如何突圍這一主題展開討論。希望通過思維的碰撞為大家提供新觀點、新思路。首先，請馬續田先生來為我們作主題發言。

馬續田：尊敬的各位嘉賓、各位朋友，大家下午好。今天這個題目非常好，突圍，我不好意思，要趕到外地出差，所以講完我也先「突圍」了。

因為時間比較寶貴，剛才竇總已經把形勢講了，現在面臨的困難太多了，我給加一句話，就是困難三個字，就是難、難、難，太難了。怎麼突圍？我自己昨天在想，這個「突圍」有沒有靈丹妙藥，有沒有一招鮮，我想，確實沒有一招鮮和靈丹妙藥，怎麼突圍就要做很多艱苦卓越的工作，又要有過緊日子的准備。我自己想到一個方面，在很多工作中可能最重要的一條特別對我們銀行資管業務來說，要以專業能力的提升尋找「突圍之路」。這個話題我考慮的不是很充分，但是在目前這樣一個大的環境下，總的來說，經濟這種走勢已經基本確定。對銀行來說，過去十多年來過了一段好日子，黃金的十年，但是現在真的是要過苦日子了。過苦日子的過程中，就是要提升能力，核心的能力在我看來包括幾個方面，第一個就是大類資產配置的能力。國際上主流的資產配置的方式方法，這樣一些大類資產配置方法在國際上很成熟，但是從國內的資管來說，特別對銀行資管來說，過去這樣一些技術和工具應用的還是不是很成熟的，比如在目前這樣的環境下，我們整個資產配置里面戰略資產包括哪些、核心資產包括哪些、在核心資產之外我們的「衛星資產」都有哪些，都需要很好的研究和探索。在大類資產配置過程中，資產的久期怎麼擺布、資產的錯配怎麼做，包括槓杆率的安排、行業的輪動怎麼安排，都是非常核心的專業技術，我想下一步在這個方面對我們來說應該提升專業能力。

第二，對宏觀政策和市場走勢研判也是一個非常重要的方面。今年二季度以來，無論是利率債和信用債都出現了突發收益率上升的趨勢，應該說很多機構對這個趨勢心存懷疑，因為有幾個大背景，一個是剛才竇總講的，信用違約事件不斷爆發，下一步貨幣政策是寬松還是收緊，因為從央行的角度來講一直是說穩健的貨幣政策會不會收緊，在這一輪債券收益率快速上行的過程中，我們究竟有多少機構抓住這樣一個機會，我們發現從6月份、7月份以來，已經看到收益率在迅速回落，如果二季度市場研判能做好的話，把利率債和信用債的投資機會抓住，今年就已經是一個很好的收獲了。所以，我想這對於專業資產管理機構來說，對宏觀政策和市場的研判也變得非常的重要。

第三，組合基金的投資能力。我最近也看了一下報道，說現在銀行資管規模太大了，「委外成風」。我不知道竇總的公司里面同事有沒有出來做固收的，都出來了，大家都在招呼要去銀行要委外，此地錢多人少，確實是錢太多了。

但是從我的角度來說，我一直反對「委外」這個提法，因為國外說委外，都是通過所謂的MOM和FOM的方式來做，說白了就是一個組合投資的管理的能力，這個委外的投資如果是一個單比的對基金經理也好，對一個基金公司也好，這種委外應該說是不成熟的方式。我們通常講找到通過MOM和FOM的方式，找到這種風格的互補，找到投資策略的候補，最後建立一個非常適合綜合投資區域的一個組合方案，那才是我們真正需要的專業化的委外。我舉一個簡單的例子，比如一家機構如果說是自己在市場主動做債券投資，我們對一個債券投資的集中度控制非常的緊要，很多資產管理機構對於一支債券，比如投資比例不能超過20%、30%，如果把資產都委托給外部機構做，可能多家機構同時拿一個債券，最後你拿一個債券有可能拿到百分之百了，如果你們沒有一個MOM或者是FOM的技術作分析的話，你都不知道把一支債券全報銷了，一旦發生信用風險爆發，你躺槍了，這些債券全部在你的組合里面，你怎麼辦？所以，我想在這里組合基金的技術是非常重要的。

第四，信用分析和風險評估能力。我上午來的比較晚，看到老段最後的講話，目前債券市場一個是違約事件已經成為常態化了，在這個過程中，我們怎麼對債券各個品種進行深入的行業分析，對公司進行分析，這種能力應該有一個專門的分析師的團隊來做。另外也有一些機會，有些債券在目前這樣形勢下被錯殺了，價格從100降到80、50了，這里面實際有淘金的機會，從錯殺的債券里挑出好的機會，也需要行業分析和信用分析的能力。所以，一方面規避風險，一方面尋找投資價值，都需要信用分析和評估的能力。

第五，投行化的投資能力。我前面講到，像銀行這種大資管機構，我們是以配置為主，但是配置只能拿到「β」，拿到平均的收益，如何尋找「α」，從國際的一些大的資管機構看到，很多機構有一部分配置要做投行化配置，一個就是對一些股權的評投和跟投，能不能通過股權的升值獲得較高的回報。還有一類就是資產證券化的淘金機會，比如不良資產的證券化淘金的機會，不良資產證券化甚至還有「ABS」的四級，這些一般的機構是不敢拿的，但如果你有投行的能力、有行業分析能力、有公司的分析能力、有資本市場運作的手段，那麼是可以把這種投行化的能力轉化為最後投資的收益。所以，我想在這樣一個過程中，如何從配置投資轉為投行化的投資，也需要達到一個非常強的投行化能力。

最後，就是全面風險能力。我注意到老段說，當前最重要的就是控制風險，我非常贊成。因為，確實現在風險太多了，信用風險、市場波動的風險、整個各種新的工具里面潛在的一些風險，應該說，很多風險是我們過去沒有碰到的。比如去年以來的市場的波動，「黑天鵝」事件本來一年出現一次我們就感覺到驚奇了，但是可能「黑天鵝」事件接二連三的發生，這樣一些風險真的使我們防不勝防。所以風險管理始終是第一要務，要把風險體底線控制作為我們投資最重要的一個任務。我記得查理•芒格有一個著名的論斷，他說從長期來看最重要的投資就是不發生這種大的風險損失。所以，我想在當前這個階段，守住風險底線，不發生大的損失，應該說是也是我們全面風險管理能力一個非常重要的要求。

我想以上六個方面提一下目前環境下怎麼突圍，突圍需要一些什麼能力。總的來看，我覺得資產管理行業不是一個百米賽跑，應該是一個馬拉松，應該是一場新的長征，在這個過程中誰能走得穩、走得遠、走得長，才能真正實現突圍。

我就講這麼多。謝謝。

竇玉明：謝謝馬總精彩的發言。馬總剛才談的資產管理機構六個方面的突圍方式，讓我們受益良多，談到自上而下的資產配置、多資產類等等一些方法都是很多金融機構目前在力圖突破的一些方向。下面，我們有請這邊嘉賓針對一些問題進行討論。首先第一個問題，在目前所謂「資產荒」的大背景下，就是資產端的整個收益率在下降，但是客戶的需求、整個負債成本下降的比較慢，這種背景下，我們信托公司在整個業務過程中是否出現了一些調整，首先請兩位信托公司的專家回答一下。

劉洋：謝謝竇總，剛才竇總提出的問題，在新的常態下資管機構如何看待目前的資產配置以及更去迎合客戶目前的市場的需求。

行業的情況我大概基本了解，目前的中國信托行業總體的資產管理規模已經突破16萬億，但是其中大概在40%左右是我們成為左右我們自己主動管理業務，超過50%以上資產叫做事務類業務，就是我們通常講的通道類業務，委托人主要是機構，包括商業銀行、證券公司、保險公司。信托公司實際上真正在實施主動管理的，大概在這6萬到7萬億左右的規模。我個人體會，資產荒實際上不是表現為一種資產稀缺的狀態，而是在經濟的新常態之下，我們對資產管理的要求越來越高、交易結構越來越復雜，對每一類熱點行業的輪動也越來越頻繁。而且在過去過去做資產管理，傳統意義上講，我們講信托公司的「老三樣」，通道類業務、房地產業務、基礎設施投資業務。這幾類業務都出現不同程度的波動，比如房地產業務，其實從中融的角度來說，我們是長期看淡中國房地產資產，但是在過去這兩年的發展過程中，我們其實可以發現一些變化。因為各個區域、各個城市發展條件的不同，以及客觀的資源配置的不同，所以也體現了房地產市場呈現一個相對復雜的狀態，從我們角度來看，房地產業務也不是絕對不能做，在這中間我們還可以發現一些結構性的、機會性的投資，比如新型城鎮化、城市更新、一線城市剛需的，還在資產價格上升通道之內的一些資產，我們覺得還是可以長期配置的。

從基礎設施類的業務發現一個趨勢，在我們溝通過程中，發現很多老的客戶在過去兩三年中央財政、代發地方債，包括債券市場「井噴式」的傳統債的發行，也確實影響了資產管理機構在這一類業務上的逐漸擴張，實際上總體的規模是在逐步下降的。那麼，我們可以看到對這些類原來主流行業當中可以幾百億、上千億復制這些業務模式，現在在信貸擴張不能繼續延續的形勢之下，也遇到一些挑戰，權益類投資包括和資本市場相關的凈值型資產管理產品，也在過去一年資本市場大幅度波動，我們也看到了一些客戶在認可程度上有一些大的影響。所以，我們的認識是未來資管配置情況將是長期復雜的，我特別同意剛才馬總講的一句話，是一個「馬拉松」，是一個我們需要歷史的看待資管行業的總體的發展。在客戶的偏好上我們可以看到，不管是機構還是高凈值客戶，大家的這種需求也和過去單一（希望強兜底、強擔保的）的帶有一定剛兌色彩的產品，也在向一些不同的趨勢發展。我想未來機會是長期存在的，但是挑戰也是長期並存的。

張傳良：剛才劉董事長對信托公司談了一些看法，我都同意，但是套用巴爾扎克的一句話，其他行業幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸。在信托這個行業，幸福的家庭各有各的幸福，不幸的家庭都是相似的。一方面，信托無自己的專屬業務；另一方面，信托跨實業資本貨幣三大市場，擁有無限潛能。因此，大家各有各的道，各有各的門，但是這幾年信托公司有一點殊途同歸，就是服務實體經濟。我們現在規模16萬個億，據統計70%以上的資產是投向實體經濟。楊家才主席助理在2014年信托峰會上，他講過信托的三大貢獻，第一大貢獻就是有力的支持了實體經濟的發展；二是推進利率市場化進程；三是為社會創造了巨大的財富。

涉及到今天的題目，資管行業如何突圍？前兩天我們習總書記在借鑒聯合國秘書長潘基文的時候講過一句話，構建人類命運的共同體。我有一個感受，我們整個資管行業也應該構築整個資管行業的命運共同體，整個資管的理念、法理基礎差不多。信托行業可以用三個新概括：第一個，新常態。這是不言而喻的，英大信托這兩年做了「兩個轉變」。第一，由原來的以服務股東業務為主轉向服務市場。第二由原來服務國有企業為主轉到服務國企與民營經濟並重，在這兩個背景之下，我們做了很多工作。我們切實感受到經濟還沒有「見底」。這是一個「新常態」。但符合低碳，清潔可持續的清潔能源方向為財富管理提供了前所未有的歷史機遇，這也是供給側結構性改革產生的新常態。

所謂的新格局，我本人的一些看法，新的常態下就有新的機遇，機遇大於挑戰，如果抓得住就是機遇，抓不住就是挑戰。「資產荒」實際是一個相對的概念，也可以說是一個偽命題，如果想到一個低風險、高收益的所謂產品已經沒有了，市場上已經不存在這樣的產品了，前幾年信托公司的收益率到15%，房地產的18%，現在給你你也不敢要這種資產，現在大家都理性的將房地產收益水平已經降到了8%點幾了。去年整個信托行業同期收益率水平在8.9%，今年同期降低到了7.1不到了，降低了接近1.9個百分點，降幅20%，收益率中樞下降的非常快。盡管如此我們的產品仍然是供不應求，說明市場的需求非常大，投資人的風險偏好下降，對收益率水平的要求也在下降。

所謂新方法，就是通過創新驅動，實現三個轉變。即從產品到客戶，從保值增值到財富傳承，由游擊隊到正規軍。在服務實體過程中通過四化:基金化平台化國際化證券化實現商業模式創新，進而推進轉型。這是關於客戶端的投資需求。

風險控制，傳統的信托產品有幾個優勢，有「三強一控」，就是強抵押、強擔保、強制公正，「一控」就是控制現金流量。前幾年為什麼傳說信托公司干的是「金融民工」的活，就是這「三強一控」背景之下必須這麼干，把很多金融項目做成一個實體項目，派董事長管法人章、管公章、管財務章。下一步轉型如果局限於這個可能不夠，需要一個突破的方向，我同意馬總的觀點，一定要做平台，做組合。信托由單一產品提供商到資產平台整合者轉變，互聯網技術提供了無限可能，此為平台化。我們強調傳統資產管理能力，我感覺更應該強調做組合投資人資產管理能力，如果說轉型的話，從技術角度，這是我本人的建議。謝謝。

竇玉明：在銀行理財也面臨着一些投資的壓力，從現在來看，我估計未來也是銀行理財主要是債券類相關產品，迫於現在投資的壓力，各個銀行業在考慮除了債券相關的資產之外，有一些馬總談到的固定收益+一些品種，不知道各位銀行專家怎麼考慮自己在銀行未來的理財產品投資中除了固定收益相關產品之外其他的一些另類，你們是一個什麼樣的考慮？首先請農行的彭總談談他的看法。

彭向東：銀行資金從過去到現在一直還是以固定收益率投資為主，主要由客戶低風險偏好和以及過去銀行主要在債券市場擅長的所決定的。確實，面臨着現在低利率環境，大家說是「資產荒」，其實債券發的債越來越多、品種也越來越多，現在的利率水平跟銀行現在理財承擔成本來講，利差空間比較窄，只能通過加槓杆或者承擔更多的信用風險的方式。但是這塊首先在債券上還要進一步挖潛，也不是說大量的固定收益率轉到大量的權益類的，過去我們不太看中地方債、國債，交易的配置機會也是有的，可以繼續做的。另外一些創新的品種，比如私募債、可續期債、可轉換債等也有一些配置的機會。除了固定收益類之外，我覺得銀行收益大的傳統優勢就是非標，非標有一個問題就是過去一般性類信貸的融資類的需求，現在也轉型為一種以投資類需求為主。可能企業不是簡單的需要融資借款，但是企業需要在一些項目的資本金的投入方面需要跟銀行資金一起來做，通過設立產業基金，各種合伙企業的形式進行項目投資。這種一般來說可能期間比較長一些，短則5年，長的10年以上的都有。這一類來說，銀行理財產品期限比較短，可能都是一年以下的，但是從銀行理財的總量來看，我們可以拿出一部分的配置在長期流動性差的資產上。這塊各家銀行在積極介入新型的非標業務、產業基金類。

另一方面，對於權益類的這塊，現在銀行比較多的是以結構化的方式做一些定增的項目或者有的銀行做二級市場的配資等等。這塊將來更多的可能在沒有「列後」的情況下銀行也要有目標的選擇一些有價值的公司作為長期的投資，做一些定向增發，在目前股市點位上來講也有一定的參與價值，對過去銀行完全是類固定收益的，可能在權益類市場也要開始這方面的創新。

另外，剛才說到「委外」或者是MOM、FOM方面的業務，這里面既有形勢「資產荒」的逼迫，另外也有從銀行和基金公司、證券公司行業比較來看，確實也有自身的不足，這方面我覺得從跨行業的資產管理合作方面也是需要的。所以，我們也是把它作為一個長期的策略，加強跟這些具有互補性的，選擇一些比較長期的合作伙伴進行這方面的投資管理。所以，這塊的比重從資產配置來說，盡管比重不高，但是絕對量還是客觀的，也是一步步進行的，在這幾個方面，銀行理財還是大有可為的。謝謝。

楊德行：大家下午好。我是招商銀行資產管理部的楊德行。說到轉型，怎麼面對「資產荒」的問題，其實招商銀行在比較早的時間開始為這個做了一定准備，我在這簡單匯報一下情況。

招商銀行現在資產管理的規模大約在21000億左右，其中凈值型產品占比接近70%，我們通過過去兩年時間，逐步從固定收益型產品往凈值型產品轉型。凈值型產品的底層資產投向更多的包括權益類以及另類投資，因為發行固定收益型產品這模式對債券投資的依賴高度集中，可能帶來較大集中度風險，所以招商銀行是比較堅決往凈值型產品轉型。

今天的討論主題是「突圍」。經過兩年的轉型後，我個人感覺現在確實碰到一個「圍」，像馬總剛才說的，「突圍」確實非常難，因為銀行本身雖然可以主動調整它的戰略規劃，包括內部業務架構，也可以加強專業管理能力，提升投研能力，提早為轉型做准備，但市場環境還是存在一些客觀因素，不是銀行可以獨力改變。現在市場常談論的「資產荒」，我也想和大家分享一下我的一些看法。我1989年加入工作，其中比較主要的工作經歷，就是債券和利率衍生品的交易和策略設計。交易員的經歷，導致我會從交易和風險這兩個角度看「資產荒」這問題。

首先談談「荒」，這其實就是供需不平衡，需求大於供應就出現「荒」，而這通常能通過價格機制解決。就像上午泰康資產的首席執行官段國聖先生說，市場現在缺的是「低風險、高收益」的資產，用以對接理財產品的發行。大家可以想象，這種資產在什麼時候、什麼地域都是「荒」的；不光在國內，在全世界都是「荒」的。接下來的問題是：為什麼國內金融機構需要針對性地找「低風險、高收益」的資產？我判斷是另外一個層面的供需不平衡導致，就是理財產品供應端和需求端對風險認知的不對稱。

理財產品供應端是各類金融機構。市場利率持續下調是大環境導致，金融機構只是被動接受；雖然我們還是可以像剛才彭總說，通過加槓杆或者承擔較大的信用風險去把收益提上來，但總體而言，由於「剛兌」的存在，金融機構還是希望盡量尋找「低風險」的資產。

另一方面，理財產品需求端就是我們的客戶。由於大部分理財客戶還是對「剛兌」抱有預期，大家幾乎都會去追求最高的收益，而不會過多考慮這個高收益背後的風險。這樣，就導致理財需求端對收益的要求下不來。因此，個人認為「剛兌」的存在，讓理財產品供、需端對風險判斷出現不對稱，是「優質資產荒」的一個主要推手。

其實，銀行是可以通過適度增加對中高風險資產的投入，比如金融債、信用債等去提高資產組合收益率。因為「荒」是供需的失衡，通過交易價格調整就能能解決這個問題，而市場機制就是讓供需方通過交易尋找一個經風險調整的均衡價格。2008年「迷你債券」事件大家應該記憶猶新，雷曼集團當時要處理背後那些復雜的CDO交易，原來面值100塊錢的東西50塊沒人買，40塊沒人買，30塊還沒有人買，最後有投行說20塊可以買：20塊這個交易價格反映買方覺得其中已經包含了對風險的調整。像上午王忠民理事長說，交易把風險定價有效體現出來，這個道理是金科玉律，因為金融資產定價是建基於無風險收益和風險溢價。所以說價格可以調整，高風險資產的收益率高一些，自然有人願意承擔這個冒險，從而解決對「低風險、高收益」資產的過渡依賴。

但，價格只是其中一個方面。金融機構承擔了這個風險以後，最終有沒有什麼對沖的方法或工具？還是上面這個例子，其他投行當年20塊錢買了這些CDO，其實還是有繼續下跌的可能，但是境外市場有一個好處，就是有足夠手段去對沖這個風險，這一點非常重要。作為交易員，我會先測算我能承受的虧損，而不是先估計我會賺多少；確保在可承受范圍能止損退出很重要，而這則取決於市場的縱度和深度。如果不能確定退出機制，我建議不要考慮去投。

再回看國內，現在的問題是，就算銀行願意承擔較高風險去解決「資產荒」，但他們卻沒有足夠的方法或工具對沖這些風險：承擔了這個風險，如果後續出了事，那基本是無解。以債券投資為例，面對是利率風險和信用風險。國際上慣用手段，利率風險可以用PVBP控制債券敞口的利率敏感度，而信用風險則可以用credit delta，也就是CDS的基點變動去推算債券敞口的信用風險敏感度。由於國外諸如IRS，FRA，CDS等衍生工具的蓬勃發展，上述的風控手段運用還是比較得心應手。但是，在國內由於衍生工具還是比較欠缺，導致沒有足夠對沖手段，窒礙金融機構對中高風險資產的需求，金融機構也就只能繼續追逐低風險、高收益的「優質資產」。前一段時間我在某場合遇到一位中資銀行同業，他提了一個問題，說銀行投資企業債，如果在國外，可能更多參考信用評級和CDS定價。但是，在他的機構里面，還是按照授信去判斷究竟能不能買這個企業債，他覺得對債券投資是一個窒礙。我和他分享了看法，覺得現階段國內銀行按授信判斷是可以理解，為什麼？我不是認同這個方法，但是面對一個沒有對沖手段的市場，我們只能把風險控制環節往前移，控制准入。當然，這就會衍生出另外一個問題，就是銀行貸款和購債的那些企業都是同一批，集中度風險可能就更大。

如前面所說，銀行本身是可以主動改善它的運作，也可以及早布局，但是現在市場的客觀因素確實擱在那兒，令理財的供需兩邊失衡；同時，由於市場沒有足夠的方法和工具去對沖額外的風險，金融機構只能陷入追逐低風險、高收益資產的惡性循環。

李文：我是做財富管理的，我想從財富管理角度對資產管理的需要。財富管理是一個大概念，我們高凈值客戶實現財富的增值和保值，肯定是通過資產管理來實現的。這麼多年資產管理行業各個自身不同結構，都是自身業務需求發展起來的，包括最近發的比較快的公募資金子公司，速度也是非常快的，當然我們銀行資產管理因為是理財發展起來了，以前通過銀信合作比較多，後來發理財，理財的規模是很大的，發展起來了。但是我們現在保險資管、證券的資管都在發展，但這些都是自身發展起來的。在市場上看，我覺得我們一定是要從客戶的角度來看我們的資產管理需要什麼樣的，對我們來說，我們來看市場的話，也希望從資產管理要分層來看，理財大眾的資產管理對資產管理的要求是不太一樣的，如果說是中產階級，就是高凈值客戶又是一個不一樣的需求了。如果我們要對家族企業來說，需求又不太一樣。當然總體來說，因為利率的下行肯定對我們資產管理公司都是一個比較大的挑戰。我們下面比較關心的是投資能力，實際上你自主管理能力，剛才馬總談的投資組合的能力，這只是一部分，現在這個市場不是單一的市場。我們的財富管理已經跨界了，如果跨界了，我們要求資產管理有跨界的投資能力。我們對資產管理的要求應該就是跨界的，就是大類資產管理的一個概念。所以，我覺得目前確實比較多的、比較好的，我們最近在做一些調研，做的比較好的一些大的資產管理公司，他們在做投資布局方面做的非常好。大家知道泰康保險，我不是做廣告，我覺得他們在做布局上還是不錯的。比如固收的，凈值型的都有，他們今天談到對政府類的資產投資、對於產業基金的投資、股權類的投資，我覺得這些都是今後資產管理公司需要考慮的一些領域。只有基礎打好了，但是這個基礎上通過市場有一些其他交易，通過交易、通過設計衍生工具，可能產生一些其他的服務高級職客戶需要進入產品。我想說我們發展也是非常快的，最近一兩年我覺得我們市場的一些機構，包括民間的資產管理公司發展非常快，尤其在不同的領域，包括做債的，有的做期貨的，有的還做另類的，發展都非常好。所以，今後這些機構還是我們這些真的做財富管理選擇的戰略的合作伙伴。今後我們在做資產管理的時候，第一個就是考慮客戶的需求，包括我們銀行的資產管理，不是為了做資產管理而做資產管理，而是為了考慮客戶的需求，包括產品訂制。現在幾家私人銀行，由我們做的資產管理的和大類的普通資產管理的還是不太一樣的，現在我們有幾家銀行，私立銀行是有自己資產管理的規模，這肯定跟銀行普通的資產管理還是不一樣。這塊客戶分層以後，對市場的資產管理要求也不一樣。所以，對我們來講，如果服務我們的高端客戶首先考慮的是怎麼做資產配置，這樣你需要非常強的資產控制的能力和風險控制的能力，怎麼幫助客戶選擇資產，這是比較強勁的需求。

最近，由於產品的銷售時代過去了，客戶服務的已經到了資產配置投資組合的時代，我們不僅僅是給客戶滿足單一的產品，我們是幫客戶做好對於產品的選擇，實際上這個市場開放的時候，所有的產品都是面向客戶的。我如果只是說包裝一個產品就萬事大吉了，我覺得肯定是不行的，一定是今後慢慢的做資產配置再就是個性化的、綜合性的服務，這可能是一個趨勢。比如現在推的大的家庭的服務，那就是非常、非常高端的，要完全定制的，而且不僅僅是我們作為一個凈值的管理或者是固定收益的管理，我們還要做其他的PE的投資，做一些另類的投資，不僅是國內的，還有國外的。今後，我們對資產管理公司，包括我們資產管理能力的要求也是越來越高。但是我們只有財富管理跟資產管理互相有非常好的配合，我們才真正把這個市場做起來。我就講這麼多。

竇玉明：您剛才談到銀行現在也都在組合外外部投資機構的時候最關注哪些點，是怎麼選擇這些機構的。

李文：因為這幾天我們接觸的私立銀行的機構非常多，比如信托，信托從原本來講就是為私立的這些機構，比如說現在的業務也是在發生一些調整的，比如我們關注的價值信托比較好的，我們可能大量需要這樣的服務。現在真正在後面管好，最重要的還是專業能力，對於一個機構來說，我們在選擇的時候是根據客戶的需要。

我們在選擇的時候不僅僅是國內的機構，最近各個銀行也在搭海外的平台，就是我們怎麼為我們的客戶做海外資產配置，他們的資產管理能力非常強，如果我們把國外的大的基金管理公司跟國內的基金管理資產相比的話，我們在投資的方向以及在大類資產配置方面確實要跟他們學習。但是我們選擇的領域，我們在管理的能力，包括系統的管理，我覺得還是需要提升的。在國外很多的一些做的比較好的資產管理公司，他們在做資產管理的時候，他們充分的調動基金經理人、專業的基金經理人為我們客戶服務。我想我們應該選擇的空間比較大。但是我們還確實要看它的業界和專業的投資能力和風險控制能力。

竇玉明：其他哪位願意做補充。

彭向東：因為我們服務對象不一樣，銀行資管管理是低風險偏好的。我們首先關注的是長期的業界和穩定性，就是和市場相比有沒有更大的波動，我們希望能夠在行業之內的長期業績當中排在前多少名，這塊我們第一是看中公司持續的業績。

第二，就是看中公司的文化和高管團隊，基金經理會變的，但是公司高管和文化來說相對不能變。所以，這塊我們了解合作伙伴的基礎之上，跟他們進行長期合作。

第三，要考慮規模或者相對規模，有一些量化，本來市場容量就小，但是一些債券基金，包括做定增設計，在這個市場當中份額是不是有一定的規模，因為銀行資管的資金量比較大，我們就會考慮對我們來說的一個容量。招商銀行可能這分析做的比較多，是不是有新的經驗分享。

楊德行：我們也有參與到「委外」的業務。剛才彭總有一點完全說到點上。對金融機構投資能力的判斷，我個人覺得最重要條件還是投資收益率，但一個機構能三年或者五年跑贏市場收益率，那數據到底算不算可靠？我想，沒有超過8-10年的持續跑贏市場，我就很難判斷那到底是運氣還是真的有技術含量。國內很多投資機構運行時間還是比較短，特別是剛才提到做量化策略的機構，因為很多成立就一到兩年，甚至更短，這對投資能力判斷就構成一個很大難題。招商銀行主要會在准入方面從嚴把關，我們會組成包括業務團隊、風控團隊，以及投研團隊的工作組，到擬合作機構開展盡調，並集中關注到他們的風控理念和風控手段。因為我們始終是銀行，我們委托給他們的只是銀行客戶整個資產配置里面的一塊，我們希望為客戶提供一個風險和收益相對比較平衡、風險取向沒那麼激進的投資選擇，因此機構的風控理念和手段便顯得很重要。

針對委外業務，要真的管理風險，一定要在投後持續的、密切的跟這些機構溝通，也就是投後管理，這塊個人認為是很重要的一步。我們是管理風險，而不是管理風險指標，綜合之前我在境外一些委外管理經驗，我們必須要持續的、密切的和合作機構跟進。此外，還要確立退出機制，比如實行末位管理，每個季度表現最後10%或者20%的機構，必須認真的考慮究竟要不要調整後續的投資。直觀形式上的「委外」存在持續改善空間，但金融機構之間的合作確實是發展方向，因為每個機構有自己的強項，也需要借助於其他機構在不同領域的專業能力，去幫助客戶組建更均衡的投資組合，獲取更合理的投資收益。

竇玉明：剛才大家談到一些未來發展的思路，面對着整個現在資產財富管理的市場競爭格局，現在我們整個市場參與包括銀行、保險的資產管理公司、基金公司，也包括信托公司、券商的公司、信托子公司、私募基金等各種業態，對於未來資產行業競爭格局中大家的優勢和劣勢，或者發展道路的選擇是怎麼思考的？先請彭總談談。

彭向東：現在屬於「泛資管時代」，銀、證、保、基、信、私募，還有互聯網金融，應該說大家都有自身的發展空間，因為它們本身就有自身的很多特點。但是未來相互之間的融合，這應該說也是一個必然發展趨勢，因為大家做的都是比較類似的一些金融服務工作。但是從銀行來說，我們有依靠銀行母體有客戶資源的，包括現在銀行已經有這麼大規模的規模優勢來做。但是確實我們也在很多的專業領域，包括可能過去權益類的，包括在很多更高階段人才方面，我們可能缺乏這方面的激勵機制，吸引能力。所以，這方面不可避免的我們還要借助於外部的一些合作伙伴，所以對銀行將來的發展更多的還是做服務中低風險偏好大眾客戶為主，其次包括私行在內的一些高端客戶的需求作為一個補充性的服務，畢竟銀行有自身的信用債。

對於基金行業來說，我還比較關注一點，可能未來的發展空間還是比較大的，因為本身這種不會像我們存在剛兌的壓力，我們現在說要突圍「資產荒」，因為風險都集中在銀行身上，如果真的由客戶承擔，規模可以一個越多越好，現在銀行資管面對是更多控制規模，招商銀行可能是一個例外。因為我們缺乏足夠的資產來給客戶一個收益的時候，我們就會主動控制規模，但是我覺得對基金行業來講未來的發展空間還是比較大的。因為下一節會講全球配置。

其實現在很多資金公司走向海外市場，中國的投資人有海外全球配置的需求，特別是對海外的權益類市場，如果有比較好的中資基金公司能夠取得更多客戶的信任，將來對於海外市場，可能從香港市場開始乃至全球市場，從這方面來講未來基金公司發展空間比較大。當然，券商因為是投行業務利潤在支撐，所以在資管服務方面，短期來看可能對它的公司利潤貢獻沒有那麼大。但是如果將來作為一個金融服務集團，除了投行業務之外，資管業務肯定是券商發展的重點。保險來看，我個人感覺基本是為集團自身內部服務，比如泰康保險服務的面就比較寬了。和銀行相比，保險公司在資產配置的多元化方面更領先一些，除了非標之外，在權益類市場中的配置比重還是比較高的，現在已經達到15%的權重了。從這方面來看，銀行怎麼和保險這類機構的競爭是一個主要矛盾。但是和基金公司、券商更多的是相互合作的問題。至於新型機構，像互聯網金融機構，還是互相建立，因為互聯網金融企業自身的核心管理能力沒有形成，還是作為一個創新渠道，作為銀行理財和其他資管行業能夠做一個補充。私募這個行業，我個人認為可能要經歷比較長期的市場歷練，因為畢竟剛剛起步幾年，發展速度還是比較快的，對於一些比較大型的機構來說和私募基金合作還是處在一個觀望期，但是未來有特色的私募機構肯定會和我們傳統金融機構進行合作的。這是我個人的一些看法。

竇玉明：剛才彭總其中一個看法，就是金融機構在銀行和保險公司之間的相互競爭關系比較明顯一下，和基金公司之間合作關系會多一點。背景是這樣的，我們看全球各類資產管理行業發展的差異化道路，簡單的說只有兩條路，一個是追求規模，一個是追求業績。這兩個同時都做到是不可能的，如果做的規模是全球最大，又把業績做的最好，可以說全世界的錢都讓你掙光了，我們做投資的人這是很難、很難實現的。所以，基本上公司就往兩條路上走，如果你追求規模的話，你提供產品更多的是工具型的產品，或者社會平均回報。你想遠遠超過社會平均回報的產品業績是很難達到的。但是追求規模帶來的好處是成本的下降，因為規模優勢帶來客戶效率的提升。吳行長早晨也談到了，作為金融機構不能雁過拔毛，她談了一些理念方面的東西。作為金融機構來說，要麼就是成本降低，讓客戶承擔更多的費用降低，要不把客戶的回報做好，作為資產管理機構也就是這兩個方向。

銀行和保險，從全世界來看都是追求規模的，因為規模效應，圍繞客戶去做的，他們必須把規模做大，把整個成本降下來，效率很高，其他競爭對手就很難介入。但是對於像基金公司來說，也會有基金公司追求規模的，但是也會有基金公司要把業績做的非常好的。我們看最後合作關系來看，經常是往「精品店」方向走的，不追求規模的，追求業績的基金公司和這些保險和銀行之間的合作關系就會非常好，因為他們是差異化的。銀行和保險全世界都一樣，迫於整個體系，比如薪酬體系、激勵機制，不能脫離體系，否則會有很多的沖突。比如海外對沖基金和PE的基金經理有的可能一年就可以掙幾千萬美金，甚至上萬億美金，但是你不能想到哪一個銀行的基金經理人一年可以拿到上千萬美元，那是不可能的。所以，總的來說，銀行保險走的是追求規模的路，他也非常有價值，給客戶提供全面的服務，效率很高、成本很低。如果提供精品店的投資機構，就會成為銀行和保險的很好的合作伙伴，確實有這麼一個發展方向。剛才彭總談他的一些看法，還非常聽聽楊總怎麼看的？

楊德行：我剛才講到的和竇總想到一處，銀行有穩定的客戶存量，但其實這也是一把「雙刃劍」。另外銀行的客群或多或少制約了銀行對風險投資的介入，因為他們還是希望穩定的，本金有保障的投資。所以銀行維持一個比較大的規模是有它的原因，因為大家都知道銀行創新的路給制約了，如果創新的路走不了，只能在規模上下功夫。

雖然存在各種不同類型的金融機構，但市場的體量還是足夠大，支持大家百花齊放。上午民生銀行(600016,股吧)洪崎董事長的PPT里估算到2020年整個理財規模可達160萬億，如果是這個體量的話，大家絕對有足夠的空間。

針對銀行，第二個問題是風險管理理念。傳統上銀行是做存貸業務，它對風險的考慮更多是從授信的角度出發。但現在資產管理和投資銀行業務里，更多是從項目的方向考慮。不大科學的說，授信是看過往，投資是看未來。貸款，可能要談天長地久，但投資只要有退出方案就可以，一般很少跟他天長地久。理念轉變耗時，這讓銀行很多時候在審批和理解一些資管和投行業務時，沒有比如說券商那麼靈活。

第三，薪酬機制。我一直對很多年輕同事說，在銀行更應該看重是它的平台，因為能在這樣一個平台學習發揮，其實是很難得的機會。所有東西，都是取一個平衡吧。

李文：談到競爭，我覺得首先資產管理應該回歸本源，資產管理回歸本源第一個方面，我們要學會選擇，是市場逼迫的，必須學會選擇。以前我們的資產都是銀行或者機構提供給你的，你反過來選擇市場，市場上有哪些適合於你的，有哪些確實有高收益的產品，今後的方向比如並購，有沒有這個能力？就選擇這種產品，還有就是海外的擴張，包括我們現在政府提供的相對於高收益類產品，還有市場的一些產品，這又是一個選擇的能力。

第二，投資能力。這個投資能力不是說現在有幾個人就可以了，我覺得還要創新，如果能看到國家發展局勢的話，我們一定要借助外力來做。現在做理財的機器人理財非常火爆，在美國非常火爆，在國外對沖基金用模型來做資產管理的，非常、非常多。我覺得這個也是今後我們的發展方向。我們經常接待美國的，或者歐洲的對沖基金，這個公司比如十幾個人、二十個人不到，管理資產規模800億，每年收益10幾個億，這就是今後資產管理的方向，因為他們有系統和管理平台，別人都委托他來投資，他有強大的後台的基金，不僅僅是在歐洲，或者說是再一個單一的地方，他選擇的基金都是在全球的，有幾百個非常厲害的基金人給他們做交易和投資。所以，有多大的創新能力、有多大的管理能力，就有多遠的路要走。比如財富管理高端的來說，資產管理和銀行資產管理對我們來說也是一個基礎的配置，來解決我的基本的配置。因為客戶的需求是巨大的，我們在這個基礎上要找一些適合自己客戶的一些投資方向，這也是我們國內的私人銀行正在突破的，就是做全球委托資產管理，所以我們的路還有很遠，每年的發展速度也比較慢。段總提到怎麼降低投資人對投資收益的預期，這是一個艱難過程，在國內的市場上還沒有人真的去做這個事，這是今後把資產管理做好的一個非常重要的基礎，如果客戶不理解你，這個資產管理的方向也是有問題的。只有有了一個非常好的基礎，有了這樣一個基礎，培育好了客戶，才能做好我們的資產管理。

竇玉明：下面劉總、張總有一些想法，下面看看大家有沒有感興趣的問題，提給各位專家。

提問：從個人投資的角度，如果房地產泡沫效應有一天會破滅，作為個人投資者，我比較關注的是比如你們發信托在今年的或者是明年的資金投向排位在前三的比例大概是多少？謝謝。

竇玉明：請劉總回答一下，很簡單的，掙錢的問題。如果自己做投資的話，哪一類資產是值得投資的。

劉洋：投金融產品的配置只要看你自己是在哪個層面上的高凈值客戶，你的風險承受在哪里。我可以舉一個例子，去年我們做了一個非常小的嘗試，發了一個天使基金「6+2」的產品，要求買這個產品的客戶，已經買的信托產品要在4000萬以上才能把這個產品賣給他，因為這個產品隨時可能賠掉的，兩年之後你投的這家公司，一兩百萬沒了。但是有能夠承受這樣風險的客戶，他願意投這個東西，他也在找這樣的東西。從去年開始，中融有一個很重要的觀念，我們一直在努力實踐怎麼解決客戶適用性的問題，把不該賣的產品賣給他的問題，這是一個將來很大的問題。比如講合格投資人信托計劃100萬以上，有的退休老人100萬，就是棺材本，不能賠的，買了個凈值型的證券產品，如果沒有關注到這個客戶適用性的問題，在情理上金融機構也應該是有責任的。推薦什麼樣的資產配置，這不是我擅長的，關鍵是看你的風險承受能力在哪里，你希望是什麼樣的回報，比如你想要更安全的，能夠對沖通脹，那就買點理財產品，信托產品都不要去碰。如果能夠有篩選判斷資產管理人的能力，比如你相信信托公司，相信民生銀行的私人銀行，我們這個財富板塊是做什麼呢？是做資產管理人的資產管理，MOM、FOM，幫我們的客人找到最好的資產管理人，最終的判斷一定要是投資者自己做出。大家比較關心的是剛兌，法理上根本不存在，是金融機構的商業選擇。即使是浮動收益凈值型產品，從資產管理人角度，把這個東西給人管沒了，管成0.7、0.4，雖然你不需要真的剛兌這個產品，但是你從長期行業發展來考慮根本就沒有自己的客戶了，再發產品就發不出去了。從投資者的角度來講還是要學會客觀、真實億判斷找到合適的機構做資產的管理。最重要的還是從投資者的角度來講也要考慮客戶適用性的問題，我不知道我回答的對不對。

張傳良：我只說一句話，我推薦你買清潔能源信托產品，有三個理由：第一，現在社會已經進入了資源節約型、環境友好型、低碳綠色發展的時代。第二，未來五年我們的清潔能源以及圍繞清潔能源的互聯網，直接投資規模達到5萬億以上。第三，我下面控股的英大基金去年設計了一個全球能源互聯網指數，從去年到現在跟蹤結果，跑過目前所有市場的指數，我看未來五到十年，如果你有資金可以投到我們清潔能源相關的產品。

竇玉明：剛才談到資產配置的問題，從我們的角度來講，沒有一個好的資產配置方案適合於所有人，只有適合你的資產配置方案，沒有一個最好的資產配置方案，沒有這個說法。確實，你要需要考慮的話，就是風險承受能力，你的收益目標。總的原則你要想掙更多的錢，就要冒虧更多錢的風險，沒有這個思想准備，就不能做這個事情。再簡單看一下，如果你想掙更多的錢你必須買更多的股權相關的產品，不管是股票、PE、VC還是二級市場的股票基金，你的資產組合中這一類資產的比例越大，簡單的來看，你未來的回報可能更高，但是你要做好一年就可能虧20%、30%的思想准備。

最後一個問題。

提問：各位嘉賓，我們作為風險類資產，我代表在場的很多做權益的金融機構，也想問銀行資管兩位領導一個問題。就是說，在銀行資管方面，對於我們這一類定增、股權、二級市場股票等等風險資產的考慮，你們在配置上的考慮以及從哪幾個角度進行風險評估和風險控制。請楊總回答一下。

楊德行：謝謝您的提問。因為那塊我也沒有分管，只能在這拋磚引玉。其實包括權益類或者另類投資，我們都反復提到，背後市場的波動還是比較大，銀行當然可以采取不同的手段，比如通過分層或者期權控制下行風險。但由於始終對接的是銀行產品，需求端是銀行的客戶，他們可能希望你穩一點就是；說句現實話，追求「高風險、高收益」的就不一定找銀行。招銀資管是增加了權益類的投資，但是我們也不會大范圍、大規模的增加，因為始終要考量需求端的風險承受能力。像前面提到，銀行的客群是一把雙刃劍，某種程度上制約了銀行在資產端過於冒進的嘗試。

竇玉明：謝謝各位來賓，謝謝今天參加圓桌論壇的各位嘉賓，這一節的圓桌討論就到此結束。謝謝。

第一場結束。