徽商觀點：期現價格背離 滬膠做多存風險

6月初以來，滬膠持續反彈，主力1609的價格重心已來到11500附近，累計漲幅超過13%。但是與期貨市場火爆相對應的則是現貨的疲軟，從基本面分析來看，期現市場正在背離。

一、上游：高產期已到，又傳拋儲利空

時值年中，因大部分產膠國都結束了停割期，全球新膠產出逐漸進入攀升，這一點從數據上可以看出。根據橡膠生產國組織的統計，1-5月其成員國（約占全球產膠量的92%）累計天膠產量408萬噸，與去年同期基本持平，但是5月是泰國、越南等主產國的開割期，中國也割膠趨於正常，產量數據環比4月（上半年產出最低）大幅增長了17%。按照往年的規律，隨後幾月產量將持續增長，直至10或11月，達到本割膠年度的峰值。

數據來源：WIND，徽商期貨研究所

除了新膠的季節性增長，老膠庫存也成為供應增長的壓力源。據泰國方面消息，由於難以維持每月2300萬銖的庫存橡膠的倉管支出，泰農合部將在近期向供內提交31萬噸庫存橡膠解決方案。現有兩套方案構思：一是，泰國國內市場消化，即在不影響當前橡膠價格的情況下，將全部庫存橡膠用於國內；二是，公開市場消化，即向企業完全開放競標。同時，農合部還為這兩套方案准備了「回流」的防范措施。在2012、2014、2015年，泰國都曾進行過大規模的收儲，最近一次也有10萬噸，但橡膠價格持續走低，收儲庫存難以在成本以上拋售，逐漸積壓庫存。若此拋儲方案執行，將沖擊本已提升的供應端。

二、「出口噸位計劃」或名存實亡

按照年初泰、印尼、馬來聯合推出的「出口噸位計劃」，今年3-8月份三國將減少61萬噸的出口量，目前，計劃的運行時間已經過半。3、4月份在此消息的帶動下， 膠價也確實出現了明顯反彈，但是實際的出口量卻不減反增。今年前五個月橡膠生產國組織成員國累計出口364萬噸，同比增長3%。具體分國家來看，泰國3-5月出口91.8萬噸，同比增長6.46%，印尼71.2萬噸，增長1.67%，馬來29.8萬噸，下降10.7%，三大產膠國出口量共計192.8萬噸，增長1.67%。從數據看出，出口噸位計劃，並沒有嚴格執行，尤其是三國中產量的最大的泰國出口增長反而最多，因此「囚徒困境」最終使得挺價聯盟趨於瓦解。

數據來源：WIND，徽商期貨研究所

三、輪胎:出口屢入寒冬，內需苦渡炎夏

2016年初，美國對進口自中國的卡車和公共汽車輪胎提起反侵銷反補貼調查，意味着輪胎出口方面的貿易摩擦再次升級。6月28日，此案的反補貼初裁結果出爐，裁決中國輪胎出口存在補貼行為，幅度為17.06%至23.38%。早在雙反調查開始之前，業內就對此案前景持悲觀態度，只是乘沒有正式裁決之前更多得完成出口量。因此數據顯示3月和5月國內卡客車輪胎出口量分別大增46%和20%。但是6月初，該案件申請人在反補貼調查程序中提起了緊急情形申請，若美國商務部裁定有緊急情形存在，會對中國輪胎企業按照初裁結果追溯征收3個月的保證金。為此，中國橡膠工業協會呼吁企業不要集中出口，輪胎出口量或受到影響。

數據來源：WIND，徽商期貨研究所

再來看國內輪胎消費。前五個月，橡膠輪胎累計產出25057萬條，同比增長8.4%，其中5月產量8675萬條，同比增10%。內需市場表現則相對較好，主要是受到政策利好的刺激，配置胎需求提升。一是，2015年10月1.6排量及以下轎車的購置稅減半政策，激發了乘用車市場的活力；二是，黃標車大范圍強制淘汰和國五排放標准執行，拉動了商用車尤其是重卡的采購量；三是，房地產政策松綁，商業土地開發升溫，工地用重型貨車和工程車需求增長。但是以上第二、三點的政策利好已經階段性結束，尤其是一二線城市限購措施重啟，房地產市場已經明顯降溫。第一點，汽車購置稅減半按規定要執行到今年年底，行業協會呼吁延期，但尚未有定論。

此外，夏季高溫到來，輪胎消費將逐步減弱。近期開工率已經開始下滑，6月24日當周國內全鋼胎和半鋼胎的開工率分別為68.98%和71.97%，較5月底下滑2和1個百分點。因此，輪胎行業淡季來臨，預期內需的增速將階段性放緩。

數據來源：WIND，徽商期貨研究所

四、倉單庫存重回30萬噸

過重的倉單庫存也是制約1609合約反彈的主要因素。上期所倉單庫存在本月中下旬短暫流出3670噸之後，月底又回升到了30萬噸以上。筆者認為，倉單庫存增加的原因主要是：首先，去年國內沒有收儲全乳膠，而該膠種在現貨市場上的報價高於替代膠種價格，因此下游采買意願不足，最後只能注冊成倉單在期貨市場上完成銷售。其次，全乳膠的現貨價格長期低於期價，通過倉單交割的銷售方式更劃算。第三，3、4月價格反彈，期現套利機會涌現，買5拋9交易增多，倉單通過兩合約流入期貨倉庫。第四，交易所擴大庫容至40萬噸以上，利於空頭和賣出套保者交割。

數據來源：上期所，徽商期貨研究所

對比歷史數據，可以看出倉單壓力的大小。目前的倉單數量是去年同期的1.5倍，其代表意義，既說明空頭交割意願的增強，也預示着1609與現貨的價差必將收窄。6月30日，全乳膠的現貨價格為11000元/噸，而1609報價則在11400附近，價差400元/噸，而測算交割成本，理論價差不到200元，所以存在期價偏高的情況。

數據來源：WIND，徽商期貨研究所

五、滬膠虛火過旺，反彈阻力增大

綜上所述，滬膠期貨與現貨價格出現背離，因基本面供大於求的矛盾不但沒有減輕，反而階段內將加重，1609合約面臨極大的交割壓力，反彈難以維持。單邊交易者建議關注60日均線附近即11500的阻力，現貨企業建議賣期貨買現貨對鎖風險。

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