通縮風險一直存在 但對貨幣政策并非最重要

曹陽?中國金融資訊網人民幣頻道特約專欄作家

數據表現：12月CPI上漲1.5%、PPI下跌3.3%。

我們的看法：

（1）12月PPI大幅下滑至-3.3%，超出市場預期，主要由於油價下跌、需求低迷所致。其中受到當月海主要由於油價下跌、需求低迷所致。其中受到外原油價格大幅下跌影響，石和天然氣開采業環比高達8.1%、此外受到產到產能過剩、需求低迷影響上游鋼鐵、有色行業的價格跌幅達2.7%和1.2%。

（2）CPI上漲1.5%符合市場預期，食品價格同比上漲2.9%，貢獻增長0.95個百分點，非食品價格同比上漲0.8%，貢獻增長約0.5個百分點。

食品價格環比漲幅為1.2%。分項來看，受到天氣影響較大、儲藏周期短的鮮菜果價格漲幅較大，但豬肉、牛等價格漲幅平穩，后者意味著“豬周期”在2015年難以撬動通脹上行；非食品價格環比下跌0.1%。主要受到油價大幅下挫影響，當月交通和通信價格環比下跌0.3%，此外由於收入漲幅滯緩，娛樂教育和文化用品價格亦下滑0.2%。

（3）我們理解工業品領域價格下跌並非全都是壞事：其一，油價下跌具有減稅效果，原材料投入品格下跌，有助於中游企業利潤恢復；第二過剩產能難以出清拉低PPI，只有通過兼並、重組和破產完成產能整合才推動企業盈利回升；第三，PPI走低為國內資源品價格改革提供了好的時間視窗，也為理順要素價格，節約能源使用和提高經濟增長質量創造了條件。

（4）物價走低帶來貨幣政策放松的邏輯一直存在，企業銷售收入增速放緩、高財務費用使政府和央行仍需要在企業融資成本，刺激需求回升方面有所作為，但僅是貨幣政策難以解決產業調整中的結構性問題。

考慮到2014年“寬貨幣”政策效果不佳，銀行在經濟下周期中並不傾向信貸擴張，同時，股票市場加杠桿、人民幣貶值風險對貨政策形成制約，我們預計春節前再度降息、準概率不大，央行仍將以MLF續做、SLO來保證流動性平穩。但2015年財政策會更加積極，預計赤字率達到2.5%，中央政府主導的投資將是緩沖經濟失速風險的主要力量，如前期批準的7萬億基建投資需要加快落實。

(作者系浦發銀行金融市場部高級分析師，經濟學博士)

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