世元金行：12月會議美聯儲不縮減QE的五大理由

上周五美國公布11月非農就業增加20.3萬人，失業率降至7.0%，勞動參與率回升至63.0%。遠超市場預期的就業形勢為美國經濟復甦成績單上又填寫了靚麗的一筆。最近三個月來，美國經濟數據雖然難改良莠不齊的大局，但是利好的經濟數據已經越來越多，從美國經濟蒸蒸日上的形勢來看，美聯儲在12月縮減QE的概率確實很大，這也令市場判斷12月縮減QE的概率陡然上升。但是，筆者認為美聯儲在12月會議上依然不會縮減QE。具體有如下五大理由：

一、失業率的存疑

11月非農就業報告公布的失業率自金融危機以來首次降至7.0%，比10月降低了3個百分點，超出人們預期。但這一華麗的數字並沒有讓所有人歡呼雀躍，而是引發了一些質疑。如美聯儲芝加哥聯儲主席埃文斯在數據公布后就表示“最新的失業率可能夸大了美國經濟的改善情況”，“將繼續支援寬鬆的貨幣政策”。實際上，有關於美國隱性失業率居高的呼吁之聲早已有之。美國10月份的勞動參與率已經降至35年來的歷史低位，11月勞動參與率雖然比10月提高了0.2個百分點，但63%的參與率水平仍低於危機之前。實際上，美國的勞動參與率自金融危機以來從未因哪一輪QE政策而有所好轉。美聯儲鷹派代表費舍爾明確表示“美國存在結構性失業的問題”。現在的失業率下降更多的是因為很多人灰心失望或者技能不足而不再求職，因而被統計部門排除在勞動力大軍之外。換句話說，目前的失業率下降有很一部分原因是勞動力人口數量的減少，而不完全是經濟社會中創造的就業崗位增加的結果。在美國勞動力市場並未根本改善的情況下，如果此時縮減QE，含辛茹苦賺得的勝利果實會不會付諸東流呢？美聯儲恐怕沒有那么大的魄力在此時縮減QE。

二、通脹率的落差。

如果說從長期來看商品價格的穩定是美聯儲重要的政策目標，那么通脹的下行則是美聯儲揮之不去的噩夢。不管失業率是否真實反映了美國勞動力市場的實情，但通脹水平卻是明明白白擺在那里。9月美國核心個人消費支出（PCE）同比增長1.2%，10月為1.1%。實際上自2月以來，美國PCE一直在1.2%和1.1%之間搖擺，絲毫未見走高，這顯示家庭消費並沒有顯示出加速的跡象。這也使得12月會議削減QE的可能性變小。

三、伯南克的講話

伯南克在9月議息會議后的新聞發布會上說過，“聯儲的貨幣政策是依據整體勞動力市場的改善情況，不會基於單一經濟數據。美聯儲不會視單一經濟數據而做出決定”，算是為自己說過“失業率達到7%就退出QE”打了圓場。如果我們延續這一思路，會發現，如果說就業市場的改善使得縮減QE可能性增加了，而通貨膨脹的下行又幾乎等量的減少了這一可能性。

四、褐皮書的指引

在解謎時，我們都希望得到一些提示或暗語，那么美聯儲12月4日發布的最新一份經濟形勢報告褐皮書無疑就可以擔此重任。因為美聯儲褐皮書是FOMC會議的重要參考資料。這份最新的褐皮書報告總體認為美聯儲認為美國經濟以“緩慢到適度”的速度增長。今年7月FOMC會議紀要中美聯儲第一次在貨幣政策中用了“緩慢”一詞描述經濟被市場理解為鴿派訊號。在美國三季度GDP大幅增長3.6%的情況下，美聯儲用詞如此謹慎，可見美聯儲對於未來美國經濟復甦還不具備足夠的信心，那它定會如往常一樣繼續等待更多數據來支撐其作出縮減QE的決策。

五、美聯儲的謹慎。

??? 美聯儲極其重視金融市場的穩定，金融市場的大幅波動是他們所最不愿看到的。10月會議時美聯儲之所以繼續維持按兵不動的規則，有很大一部分原因也在於美國剛剛結束了兩黨債務僵局和政府關門，此時縮減會給美國經濟帶來負面影響。目前，正值美國假日消費旺季、又是年關行情，也是美聯儲主席走馬換帥新老交替的關鍵時刻，雖然剛剛達成的兩黨財政預算協議為美聯儲決策減少了一絲不確定因素，但是，假日經濟過后美國的消費還能維持強勢嗎？11月ISM非制造業PMI指數及其就業分項指數走低是為什么？現在的經濟的良性數據有沒有季節性因素的干擾？如果在此時貿然縮減而引發未來金融市場的血雨腥風，那伯南克定會對8年任期不能得“善終”而懊喪萬分。

出於以上五點原因，筆者認為美聯儲在12月會議上仍然會維持現有量化寬鬆規則，最為可能的情況還是在明年三月開始削減QE。