“7萬億”的遐想與現實

徐高??光大證券首席經濟學家?

近日，有媒體報導說為了穩定經濟增長，我國政府將在2015年加快推進總投資額超過7萬億元的基礎設施投資項目。報導中還稱，這些項目主要集中在資訊電網、油氣等重大網絡工程、健康養老服務、生態環保、清潔能源、糧食水利、交通、油氣及礦產資源保障工程這些領域。

“7萬億”這個數字給人不小遐想空間。它很容易讓人聯想到2008、09兩年政府為抵御次貸危機沖擊而出臺的“4萬億”政策刺激，因而容易被解讀為又一輪大規模刺激政策的出臺。

不過，盡管看起來有些類似，這次的“7萬億”與上次的“4萬億”刺激完全不是一回事。它既非宏觀政策的陡然轉向，也很難立竿見影地改善宏觀經濟。

首先，這次的“7萬億”投資其實是正常工作的延續，而並非“4萬億”那樣的額外刺激。發改委已對7萬億的傳聞做了回應，稱這個數字是媒體自行推算，並非是政府要將投資計劃增加7萬億。事實上，每年我國都會在政府主導下進行大量基礎設施投資。2014年前11個月的基建投資總額就已達到了9.8萬億元，比2013年同期增長了接近20%。以此增速推算，2015年全年基建投資總量大致應該在13萬億左右。媒體報導的7萬億項目應當是在這13萬億之中。這與幾年之前的“4萬億”刺激有本質不同。當時的“4萬億”可是政府在原有計劃之外，新增的支出安排，標志著宏觀政策快速轉向大幅刺激。而隨著“4萬億”刺激給經濟帶來的負面效應在過去幾年逐步顯現，政府再進行一次“4萬億”這樣強刺激的概率微乎其微。

其次，雖然聽起來同是“X萬億”，“7萬億”與“4萬億”所對應的貨幣政策有巨大差異。“4萬億”政策中，真正的大規模刺激來自貨幣政策。2009年新增信貸9.6萬億元，幾乎是2008年信貸增量的兩倍。信貸投放的這一年度尖峰在2014年才有望被打破。而進入2015年，貨幣政策雖然大概率會延續2014年逐步放松的趨勢，但寬鬆程度將遠不及“4萬億”時期。畢竟，就算是2014年11月超市場預期的降息，人民銀行也將其解讀為“中性”的政策措施。“中性”一詞精確地體現了當前的貨幣政策基調，相比2009年“適度寬鬆”的貨幣政策定調，其差距不可以道里計。

最後，當前正在進行的地方政府融資平臺改革，也給這次的“7萬億”留下了與之前“4萬億”截然不同的融資環境。過去幾年，地方政府融資平臺是基建投資主要的融資來源。隨著融資平臺債務問題的浮現，政府已經開始對其進行改革。按照2014年國務院43號文的精神，地方政府融資平臺的融資功能將被剝離，其融資責任由地方政府債、項目專項債、PPP債等方式來承接。不過，財政赤字是否能夠放得足夠大，從而給地方政府債發行留出足夠空間，還存不小變數。項目債和PPP債如何操作、市場接受度怎樣，也還需摸索。因此，在改革過程中，基建投資的融資來源或多或少會受到負面影響，從而拖累“7萬億”投資項目的進度。

所以，2015年所謂“7萬億”投資不可與2008年出臺的“4萬億”刺激政策相提並論。今年的“7萬億”並不意味著當前宏觀政策的重大轉變，而只是去年開始的托底經濟增長“微刺激”政策的延續。而貨幣政策和融資環境的差異，也會讓今年“7萬億”基建投資的效果大打折扣。要指望國內經濟增長在2015年企穩，還得寄希望於房地產投資的復甦。

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