中信證券：料年底前滬指運行區間2350-3150

禦風而行：風險與盈利雙升，市場難有單邊行情。業績彈性和無風險利率波動性有限，風險偏好是影響今年A股整體走勢的關鍵，風險進入下半場後，信用(有序打破剛性兌付)和匯率(人民?貶值風險後置)將成為壓制A股風險偏好的重要因素。

(1)信用和匯率風險是?升下半年股市風險溢價(ERP)的主要因素，其中前者更重要。一方面，基于政策上?能去化發力和信用債到期節奏兩個維度判斷，?能過剩行業主導的信用風險還將持續釋放，且未來2~3個月壓力比較大，違約事件增多和評級下調大潮對A股依然有負面影響，其劇烈程度與短期流動性緊張程度正相關。下半年貨?政策目?將逐步從經濟風險(增長、通脹)向金融風險(流動性、匯率、信用)轉變，在其有能力、意願和空間保持流動性平穩的假設下，信用風險對A股的整體沖擊可控。另一方面，人民?貶值的匯率風險被後置，并沒有消除：綜合美聯儲加息時點、杭州G20會議、人民?加入SDR生效等事件判斷，四季度人民?貶值壓力較大。

(2)盈利和“國家隊”成為市場主要支撐。一方面，經濟和盈利非典型複蘇，預計全部A股2016年盈利增速將小幅回升至2.2%，其中非金融板塊回升較明顯。另一方面，雖然操作看似無規律，但“國家隊”的邊際定價能力在增強。這些因素為A股提供了寶貴的安全邊際和支撐。

(3)預計年底前上證指數運行區間2350~3150，向下空間更大些。風險溢價和盈利增速雙升，加上“國家隊”邊際定價漸強，未來市場難有單邊行情；在沒有無序違約、匯率風險可控，“國家隊”支撐有效的假設下，A股在年底前難有單邊行情，預計寬幅震蕩，向下空間更大；而投資者對風險可控形成一緻預期，是市場見底的重要信?。

投資建議：在不确定中尋找确定，擁抱逆周期。風險下半場，市場波動依然較大，确定性的價值提升，建議以逆周期思維尋找确定性主線，一方面，周期處于下行階段，經濟?生增長動力不足，逆周期政策确定性高，推薦：

(1)逆經濟周期：基建?業鏈。基建是典型的逆周期政策主線，其投資增速較高，訂單和資金确定性強，相比其它投資更有韌性，?業鏈上看點較多。傳統領域建議關注交通、水利和能源，看好海螺水泥、偉星新材、蘇交科；新基建領域看好PPP落地催化的城軌和污水處理，推薦康尼機電、鼎漢技術、華控賽格、碧水源。

(2)逆金融周期：去杠杆與去?能的機會。中國處于金融周期下半場，去?能、去杠杆的逆周期調控政策導向明确。一方面，剩者為王，去?能利好過剩行業領軍企業，推薦中國神華、西山煤電、寶鋼股份、廈門鎢業；另一方面，去杠杆提升不良資?供應，而本輪不良資?處置將更市場化，加上“債轉股”等政策逐步落地，不良資?處置鏈景氣水平明顯提升。站在這一角度，關注行業龍頭中國信達(港股)、中國華融(港股).

另一方面，本身增長韌性高的主線相對吸引力會增強，推薦：

(1)成長确定性：盈利增強型組合。下半年風險溢價?升的背景下成長股投資最大的煩惱是潛在的大幅回撤，而盈利性是緩解煩惱的良方。我們以成長性為本，以盈利性做增強，打破市場目前偏好用被動低成長白馬防禦的模式，基于財務模型篩選，推薦組合天齊?業、三壘股份、美盛文化、聚龍股份、開爾新材、漢鼎股份、華資實業。

(2)消費韌性：聚焦“寶貝經濟”。在增速韌性較強的消費板塊中，我們推薦“寶貝經濟”主線。一方面，數量、質量、杠杆三大效應驅動嬰童消費高增長；另一方面，時點上周期性的第四輪“嬰兒潮”和全面二胎政策催化的補償性生育高峰疊加，短期數量效應更明顯。關注寓教于樂、家庭體驗業態、大動漫生態系統三條主線：個股關注?安國際、邦寶益智、錦江股份、?威文化。

風險提示：信用風險加快暴露，宏觀經濟數據顯著低于預期，人民?加快貶值，貨?政策失調導緻流動性收緊和短端利率大幅上行。

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