格雷厄姆給投資者的一記耳光

摘自《長贏投資：打敗股票指數的簡單方法》 作者：約翰-博格 出版社：中信出版社

在《聰明的投資者》的第一版中，格雷厄姆建議投資者以主流基金來創建自己的投資組合。格雷厄姆認為，已經成型的共同基金應具有以下特征：「管理者具有相應的能力，失誤率遠小於典型的散戶投資者」，收費合理，買進並持有一定品種的普通股，以實現足夠程度的多樣化，從而穩定地行使其投資職能。

但是，他對基金經理所能實現的收益卻異乎尋常地現實。在這本書中，格雷厄姆用1937～1947年之間的數據闡述了自己的觀點，當時，S&P500指數的總收益率為57%，而在不考慮銷售傭金副作用的情況下，共同基金的平均收益率則是54%(物極必反：變化越大，就越是回到起點)。格雷厄姆得出的結論是：無論是正面還是反面，這些數字都不夠說服力……總體而言，被投資基金的創利能力勉強消化了費用負擔以及未投資現金的機會成本。在1949年的時候，基金費用和轉手成本還遠遠低於目前基金業的支出水平。隨着近幾十年基金收益逐漸為成本所吞食，我們完全可以認為，市場只在我們不願意看到的方向上表現出了真正的說服力。

到1965年，對基金能在降低成本的基礎上達到市場收益水平的說法，格雷厄姆的信心多少有些動搖了。他在此後出版的《聰明的投資者》中指出：「管理不善的基金只能在短時間內造就虛幻的巨額利潤，這些原本不存在的收益最終將不可避免地化為災難。」他指的是60年代中期所謂暴富時代的基金，「這些曾經百戰百勝的新生代聲稱擁有超人的秘訣……這些聰明伶俐而精明強干的年輕經理們信誓旦旦地向投資者承諾，他們可以用別人的錢創造奇跡……(但)最終卻無一例外地讓投資者叫苦不迭。」對於1998～2000年期間「新經濟」所成就的牛市泡沫來說，格雷厄姆的這番話恐怕再適合不過了，因為此後的股市一路狂跌，市值萎縮了50%。

曾經一度平穩適當的基金費用一路飆升(增長率超過100%)，共同基金組合的換手率也扶搖直上，這一切都被格雷厄姆不幸言中了，他也許應該為此而感到慶幸。在格雷厄姆所處的那個時代，基金組合的年換手率在15%左右，但到了今天卻已經超過了100%。按照格雷厄姆所堅持的投資原則，他一定會斬釘截鐵地把這種方法視為一種投機。

格雷厄姆給投資者的教誨是永恆的，即便是今天，我們這些聰明的投資者也可以從中汲取無盡的養分，他在《聰明的投資者》第一版中清晰無誤地告訴我們：「在投資中，真正的錢是創造出來的。就像我們最初用汗水賺到的那筆錢一樣，真正的財富不可能來自於買賣，只能源於買入證券並長期持有，收取利息和紅利，從而實現價值的增長。」他的這個思想貫穿於全書的始終，也體現於本書第1章戈特羅克家族的故事，同時也反映在第2章經營市場與預期市場之間的區分上。