債市走勢反映市場對央行政策理解的分歧

當前很多投資者仍然沒有意識到，央行貨幣政策框架已經發生改變。央行貨幣政策的作用和目的，也已經發生了改變。

一方面，央行貨幣政策框架，從過去糾結於數量型還是價格型管理，轉型為利率走廊+數量/價格混合型調控。央行以SLF作為利率走廊上沿，以超額存款准備金率作為利率走廊下沿構建利率走廊。自一季度以來，除了年初慣性調低目標利率之後，央行未再釋放進一步調整利率的信號。數量型調控上，央行在利率走廊框架下，以堅決維持目標政策利率為主要目的，給市場足夠的資金供給，穩定對目標利率的預期。因此，自去年下半年以來，資金利率市場波動率顯著小於過往歷史。在這樣的貨幣政策框架下，央行最重要的任務是穩定市場對於目標利率的預期和執行力。然而，市場並沒有對央行執行力有足夠的預期，「錢荒」重來之聲依舊不絕於耳。接下來，央行面臨的挑戰也來自於此。

另一方面，央行貨幣政策作用和目的也發生了改變。過去貨幣政策主要配合資金市場、資本市場。如今貨幣政策要和財政政策、匯率政策、宏觀調控聯系在一起。資本市場認為的要素等並不是央行的主要監控指標。只有各因素形成共振之後，才可能會進入央行調控范圍內。很顯然，雖然當前監管層已經開始調控房市、商品等，但央行貨幣政策並不受此影響。

總體看，當前債市走勢較為明顯反映了市場參與者對央行政策理解上的不統一。利率走廊框架下，貨幣政策有被市場挑戰的可能，但是「錢荒」再來的可能性不大。當前央行降低實體融資利率目標仍然存在，因此，也意味着國債收益率曲線、資金收益率曲線不會出現大幅上升。正因為市場目前尚不熟悉央行的貨幣政策框架，也帶來了一些債市上的交易機會。因此，國債收益率的反彈節奏和幅度可能與以往不同。

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