海通證券評年報一季報：A股利潤增速觸底回升

海通證券(600837,股吧)荀玉根、申浩

核心結論：16Q1/15Q4A股、剔除金融兩油凈利同比-1.9%/-11.1%、8.3%/-27.3%，收入增速回升、毛利上升為凈利回升主因。中小板、創業板16Q1/15Q4凈利同比15.9%/-8.9%、61.6%/11.5%，預期差處歷史較低水平。從凈利同環比篩選盈利較好行業，如牧業、景區、食品、新能源等，一季報盈利超預期個股詳見報告。

利潤增速觸底回升

——2015年年報&2016一季報分析

4月30日，全部A股上市公司公布了2015年年報和2016年一季報，整體來看凈利潤累積同比觸底回升，全部A股16Q1凈利潤同比回升至-1.9%，收入增速回升和毛利率提升是盈利回升的主因，板塊方面，創業板凈利潤同比表現突出，16Q1為61.6%。

1. A股整體：利潤增速觸底回升

1.1凈利潤同比觸底回升

截至4月30日，A股2843家公司全部公布了2015年年報和2016年1季報。從業績表現看，16年1季報/15年年報/15年三季報全部A股、剔除金融、再剔除兩油歸屬母公司凈利潤累計同比分別為-1.9%/-1.0%/2.7%、2.6%/-15.9%/-10.3%、8.3%/-6.6%/1.2%，凈利潤增速在15年觸底後16年1季度存在明顯好轉。進一步分析單季度表現，16Q1/15Q4/15Q3全部A股、剔除金融、再剔除兩油歸屬母公司凈利潤同比分別為-1.9%/-11.1%/-11.8%、2.6%/-25.7%/-29.3%、8.3%/-27.3%/-17.6%，16年1季度凈利潤增速出現明顯好轉。

1.2收入增速回升、毛利率上升為凈利潤回升主因

進一步考察凈利潤的變動，按照利潤表的各個科目拆分了單季度的凈利潤，即：歸屬母公司凈利潤=營業收入×（毛利率-三項費用率-有效稅率）-資產減值准備+（公允價值變動收益+投資凈收益+營業外收支）-少數股東權益+其他報表項目。

從拆分項目看，以下因素為影響盈利變化的關鍵：

（1）收入增速回升源於穩增長政策刺激。16Q1/15Q4/15Q3全部A股、剔除金融、剔除金融兩油收入單季度同比分別為2.5%/-1.3%/-2.6%、0.7%/-3.1%/-5.2%、4.4%/2.4%/2.6%，收入增速上行對盈利帶來正面效果。收入增速回升主要源於穩增長政策刺激，房地產景氣回升及基建投資影響，房地產開發投資累計同比從15年底的1%回升至16年3月的6.2%，工業增加值當月同比從15年12月的5.9%回升至16年3月的6.8%，工業企業利潤累積同比從15年底的-2.3%回升至16年3月的7.4%。

（2）毛利率持續上升。穩增長政策刺激收入增加，而中上游原材料價格上漲滯後，收入增速大於成本的增長幅度，毛利率持續增加。16Q1/15Q4/15Q3 A股剔除金融、剔除金融兩油毛利率分別為19.9%/19.5%/18.7%、19.3%/18.9%/18.2%，毛利率改善成為驅動盈利上行的重要因素之一。從毛利率的驅動因素看，目前PPI-PPIRM從9月份開始保持穩定，未來將支持毛利率保持穩定。

（3）15Q4投資收益占比上升，16Q1股災沖擊投資收益占比下滑。投資收益會隨着市場的漲跌對企業盈利變動造成影響，14年四季度以來，投資凈收益增加一直是上市公司盈利回升的重要來源之一。16Q1/15Q4/15Q3全部A股、剔除金融、剔除金融兩油投資凈收益/歸母凈利潤分別為28.2%/50.1%/26.8%、25.9%/64.7%/26.8%、36.1%/74.7%/41.8%，15年三季度股災沖擊投資收益占比下滑，15年四季度市場反彈，投資收益占比再次提高，16年一季度第三次股災沖擊，投資收益占比再次下滑。

（4）費用率持續上漲，負貢獻明顯。從費用表現看，16Q1/15Q4/15Q3全部A股、剔除金融、剔除金融兩油財務費用率分別為1.8%/1.7%/1.5%、1.8%/1.7%/1.8%、1.8%/1.9%/2.0%，銷售費用率分別為4.6%/4.2%/3.3%、4.6%/4.2%/4.1%、4.8%/4.4%/4.3%，管理費用率分別為8.4%/8.8%/8.4%、5.5%/5.2%/5.0%、6.0%/5.8%/5.2%，銷售費用率和管理費用率持續增加，財務費用率則保持穩定，整體來看費用率上升趨勢依舊，對盈利增長負貢獻明顯。

1.3ROE下滑：周轉率下降

16Q1/15年/15年前三季全部A股、剔除金融、剔除金融及兩油的ROE（TTM）分別為9.8%/10.1%/10.9%、6.5%/6.5%/7.3%、7.3%/7.3%/7.9%，均持續下滑。

根據杜邦分析結果，資產周轉率下降是導致ROE下滑的主因：16Q1/15Q4/15Q3全部A股、剔除金融、剔除金融兩油的總資產周轉率分別為0.17/0.17/0.17、0.59/0.60/0.60、0.50/0.50/0.55。資產負債率分別為84.6%/84.7%/85.2%、59.8%/60.1%/60.8%、65.6%/65.7%/62.6%，整體略有下降，剔除金融及兩油後有所上升；凈利潤率分別為8.9%/9.0%/9.4%、4.7%/4.5%/4.3%、5.9%/5.1%/4.8%，整體下滑，剔除金融、剔除金融兩油後略有上升。

1.4盈利展望：預計全年凈利潤同比0-5%

穩增長政策持續推進，改革創新在逐步醞釀，企業盈利在震盪上行。全部A股16年一季度凈利潤為6750億元，歷史前四年經驗全部A股凈利潤一季度占全年之比為26%，於是可以根據一季度凈利潤推算出16年全年為25962億元，由此計算得到16年全年凈利潤增速為-1.4%。展望16年全年，我們預計16年全部A股凈利潤同比增速將在0-5%。未來助推盈利回升的動力或將來自三個方面：一是十三五規劃的落地，推進改革轉型和創新，可能帶來的效率抬升，如國企改革、信息經濟、制造2025等；二是政府穩中求進政策托底，如一帶一路、房地產新政帶來的盈利改善；三是寬松貨幣政策的滯後效應帶來財務費用率下行。

2. 中小創利潤增速向好，預期差收窄

主板利潤增速向好，中小創觸底反彈。16Q1/15Q4/15Q3主板、中小板、創業板歸屬於母公司單季度凈利潤同比分別為-3.9%/-12.2%/-13.9%、15.9%/-8.9%/15.9%、61.6%/11.5%/27.2%，主板盈利增速回升，中小創在15年4季度見底後大幅反彈。16Q1/15Q4/15Q3中小板指、創業板指歸屬於母公司單季度凈利潤同比分別為-2.4%/5.8%/14.6%、75.9%/19%/41.7%，中小板指利潤增速回落，創業板指則觸底回升。進一步剔除擾動項，由於溫氏股份16Q1歸母凈利潤大幅增長437%，且其歸母凈利潤占創業板整體20%，擾動較大，剔除後16Q1/15Q4創業板歸屬於母公司單季度凈利潤同比增速為38.3%/12.3%，創業板指為33.7%/22.5%。

中小板預期差大幅收窄。中小板16年一季度凈利潤為389億元，歷史前四年經驗中小板一季度占全年業績比為21%，於是可以根據一季度業績推算出16年全年業績為1871億元，由此計算得到16年全年業績增速為16.6%。此前市場對中小板指16年增速的一致預期為22.9%，兩者之差為6.3%，預期差較前值收窄，相比歷史上0-45個百分點的區間，處於偏下水平。

創業板預期差大幅收窄。創業板16年一季度凈利潤為150億元，歷史前四年經驗創業板一季度占全年業績比為17%，於是可以根據一季度業績推算出16年全年業績為898億元，由此計算得到16年全年業績增速為46.4%。此前市場對創業板指16年增速的一致預期為63.1%，兩者之差為16.7%，預期差較前值收窄，相比歷史上15-45個百分點的區間，處於偏下水平。創業板16Q1/15Q4業績預告的凈利潤增速分別為63.8%/17.0%，實際值為61.6%/11.5%，基本接近。

3. 尋找行業亮點與超預期公司

3.1凈利潤同環比趨勢均向好的強勢行業

行業層面，我們以二級行業為標准，通過凈利潤同比和環比兩個維度來進行篩選，尋找一季度盈利表現最為強勢的行業。

篩選標准1：16Q1凈利潤同比回升；16Q1凈利潤同比增速大於15%。從篩選結果看，相關行業主要有計算機硬件、造紙、石油化工、玻璃、牧業、航空航天、房地產服務、林業等。行業主要集中於下游消費、TMT、軍工、房地產等行業。

篩選標准2：16Q1凈利潤環比增速超出過去3年均值20個百分點以上。相對而言，這些行業的一季度盈利明顯超出過往的季節性表現。從篩選結果看，主要包括農用化工、航空機場、玻璃、運輸設備、貿易、新能源設備等。

綜合凈利潤同比和環比表現兩個維度，計算機硬件、玻璃、牧業、林業、景區和旅行社、食品、新能源設備、運輸設備、品牌服飾、房地產開發管理盈利表現最佳。

3.2凈利潤同環比趨勢均回落的弱勢行業

與此同時，我們同樣以凈利潤同比和環比兩個維度篩選了一季度盈利表現相對弱勢的相關行業。

篩選標准1：凈利潤同比增速連續兩個季度回落。從篩選結果看，相關行業主要有化學制品、水泥、電站設備、紡織制造、公交物流、航運港口、其他元器件。對比來看，業績下滑行業主要包括傳統的產能過剩行業，以及與宏觀經濟相關的行業。

篩選標准2：16Q1環比增速低於過去3年均值50個百分點以上。從篩選結果看，相關行業主要有其他元器件、金屬制品、工程機械、石油開采、酒店餐飲、水泥、化學原料、航運港口、紡織制造等。

綜合凈利潤同比和環比表現兩個維度，其他元器件、航運港口、紡織制造在一季度盈利表現相對弱勢。

3.3一季報業績超預期的公司

與研究所行業分析師溝通，自下而上來看，有些公司一季報業績比行業分析師預測的要好，如雲海金屬(002182,股吧)、納川股份(300198,股吧)、滄州明珠(002108,股吧)、多氟多(002407,股吧)、新洋豐(000902,股吧)、再升科技(603601,股吧)、國軒高科(002074,股吧)、吉祥航空(603885,股吧)、比亞迪(002594,股吧)、金龍汽車(600686,股吧)、聯名股份、雲意電氣(300304,股吧)、黃山旅游(600054,股吧)、登海種業(002041,股吧)、海大集團(002311,股吧)、貴州茅台(600519,股吧)、酒鬼酒、恰恰食品、雙匯發展(000895,股吧)、五糧液(000858,股吧)、伊力特(600197,股吧)、科華恆盛(002335,股吧)、網宿科技(300017,股吧)、銀河磁體(300127,股吧)、綠盟科技(300369,股吧)和中科曙光(603019,股吧)。

4. 結論：利潤增速觸底回升

利潤增速觸底回升。截至4月30日，A股全部的2843家公司公布了2015年年報和2016年1季報，據統計：16年1季報/15年年報/15年三季報全部A股、剔除金融、再剔除兩油歸屬母公司凈利潤累計同比分別為-1.9%/-1.0%/2.7%、2.6%/-15.9%/-10.3%、8.3%/-6.6%/1.2%，凈利潤增速在15年觸底後16年1季度存在明顯好轉。ROE（TTM）分別為9.8%/10.1%/10.9%、6.5%/6.5%/7.3%、7.3%/7.3%/7.9%，均持續下滑。對凈利潤和ROE進行拆解：收入增速回升、毛利率上升為驅動凈利潤增速回升的主要因素。杜邦分析顯示，資產周轉率下降為ROE下行主因。

中小創利潤增速向好，預期差收窄。16Q1/15Q4/15Q3主板、中小板、創業板歸屬於母公司單季度凈利潤同比分別為-3.9%/-12.2%/-13.9%、15.9%/-8.9%/15.9%、61.6%/11.5%/27.2%，主板盈利增速回升，中小創在15年4季度見底後大幅反彈。從實際業績和業績預告、業績預期的對比看，中小板16年全年業績增速為16.6%，此前市場對中小板指16年增速的一致預期為22.9%，兩者之差為6.3%，預期差較前值收窄，相比歷史上0-45個百分點的區間，處於偏下水平。創業板16年全年業績增速為46.4%，此前市場對創業板指16年增速的一致預期為63.1%，兩者之差為16.7%，預期差較前值收窄，相比歷史上15-45個百分點的區間，處於偏下水平。創業板16Q1/15Q4業績預告的凈利潤增速分別為63.8%/17.0%，實際值為61.6%/11.5%，基本接近。

尋找行業亮點與超預期公司。行業層面，我們以二級行業為標准，通過凈利潤同比和環比兩個維度進行篩選，尋找一季度盈利表現最為強勢的行業。篩選標准1：16Q1凈利潤同比增速回升；16Q1凈利潤同比增速大於15%。篩選標准2：16Q1凈利潤環比增速超出過去3年均值20個百分點以上。綜合以上兩個維度，計算機硬件、玻璃、牧業、林業、景區和旅行社、食品、新能源設備、運輸設備、品牌服飾、房地產開發管理在一季度盈利表現最佳。相對而言，從凈利潤同比和環比角度對比，其他元器件、航運港口、紡織制造在一季度表現最為弱勢。自下而上來看，我們與行業分析師溝通篩選了部分一季報超預期的公司，詳見前文。

風險提示：向上風險：貨幣政策大幅寬松，拉動基建、地產投資大幅向上。向下風險：穩增長政策不及預期。

【作者：和訊獨家】【了解詳情請點擊:www.hexun.com】