一場“中國制造”的全球增長低迷很有可能出現

著名經濟評論員馬丁-沃爾夫撰文指出，貌似很有可能出現一場“中國制造”的全球增長低迷。若果真如此。我們說的不是與全球金融危機相伴隨的那種災難。但在中國完成向更平衡的增長模式轉型、高收入經濟體從危機中復甦之前，世界經濟將依然很容易遭受厄運沖擊。想高枕無憂還早著呢。這篇文章具有一定參考意義。

全球經濟是否可能會出現衰退？若果真如此，可能引發衰退的因素是什么？花旗(citi)首席經濟學家、曾經為英國《金融時報》撰寫名為“非正統經濟學”(maverecon)的博客的威廉•比特(willem buiter)對此的回答是：“有可能”以及“中國”。他的理由有些道理。這並不意味著一定會出現衰退。但人們應該認為這種情況是可能發生的。

比特並沒有預測全球產出會下滑。他說的是“增長衰退”，是增長率將遠遠低於潛在水平（約3%）的一段時期。人們可能會設想2%或更低。比特估計，出現這種結果的可能性是40%。

他的假設始於中國。與其他很多人一樣，他認為，中國的經濟增速並沒有官方數據顯示的那么高，可能只有4%。這是可能的，甚至是被普遍接受的。

情況可能變得更糟。首先，投資占國內生產總值(gdp)的比例達46%，這個比例對於一個增速為7%的經濟體都太高了，更別說對於一個增速為4%的經濟體了。其次，伴隨這種過度投資的是債務的大規模擴張，債務質量往往還是有問題的。然而，即便只是為了維持這種投資速度，也需要遠遠更多的借款。最後，唯一擁有強健資產負債表的中央政府可能不愿出手抵消投資的放緩，而家庭占國民收入、以及消費占gdp的比重過低，無法抵消投資的放緩。

接下來，假設投資大規模下滑，同時需求和資產負債表的局限性產生不良影響。這可能會對全球經濟產生何種影響？

一個影響途徑可能是資本品進口下滑。目前約三分之一的全球投資（以市場價格衡量）發生在中國，因此其影響可能是巨大的。日本、韓國和德國將受到不利影響。

一個更重要的途徑是大宗商品貿易。大宗商品價格已經下跌了不少，但根據歷史標準衡量還遠不算低。即便以現在的價格水平，大宗商品出口國的日子也不好過。其中包括澳大利亞、巴西、加拿大、海灣國家、哈薩克斯坦、俄羅斯和委內瑞拉。與此同時，印度和多數歐洲國家等大宗商品凈進口國正在受益。

貿易受到的沖擊與財務狀況相互影響。許多遭受負面影響的公司負債累累。由此導致的財務壓力迫使它們減少借款和支出，這直接削弱了經濟。資金狀況的變化加劇了此類壓力。其中最重要的變化是利率和匯率的變動以及對借款者（包括主權國家在內）健康狀況看法的轉變。資本流動和風險溢價的改變以及重要央行的政策轉變加劇了這些壓力。就目前而言，最重要的轉變可能就是美聯儲加息的決定。

正如沃倫•巴菲特(warren buffett)所言：“你只有在退潮時才能發現誰在裸泳。”國際清算銀行(bank of international settlements)的數據顯示，在今年3月底，美國以外地區的非銀行借貸者的信貸總額達到9.6萬億美元。美元強勢讓所有貨幣錯配付出巨大代價。這些可能首先體現在非金融企業的資產負債表上，但影響將會通過它們的損失傳遞給銀行和政府。因此，在由廉價信貸提供資金的“利差交易”發生逆轉時，就可能造成巨大破壞。

一個明顯的轉變是，由貿易狀況惡化、資本外流以及早先流入資本的回流導致的外匯儲備下降。隨著各國央行拋售持有的較長期安全債券，這可能導致“量化緊縮”。這是這些沖擊可能傳導至高收入國家（甚至包括美國）的方式之一。但這也取決於回流資本的持有者如何處置收回的資金以及受影響央行的政策。

因此我們可能看到的是，一系列實體經濟與金融的聯系：中國投資和產出不斷下降；依賴中國的購買（或者中國的購買造就的高價）的經濟體出現疲弱；以及利差交易逆轉，匯率和風險溢價發生變化、令資產負債表承壓。

政策制定者可能會如何回應？中國肯定會讓人民幣貶值，而不是繼續損失外匯儲備維持幣值，這主要是因為外匯儲備總額中還包括不可能迅速賣掉的非洲和其他地方的基礎設施投資，並非全部可用。其他新興經濟體的政策空間比過去要大，但也不是無限的。它們將被迫調整以適應這些沖擊，而非抵擋它們。

與此同時，高收入國家的政策選擇是有限的：出於政治上的原因，財政擴張幾乎在所有地方都是不可能的；央行的政策利率接近於零；而且在許多高收入經濟體，私人部門的杠桿仍相當高。如果放緩是溫和的，也許幾乎不會出臺任何政策。對嚴重放緩的最佳回應可能是“直升機撒錢”——由央行印錢以刺激支出。但央行似乎不太可能使用這種方式。傳統做法占據主導地位。

簡言之，貌似很有可能出現一場“中國制造”的全球增長低迷。若果真如此，假如美聯儲決定現在加息，看起來將是愚蠢透頂的。我們說的不是與全球金融危機相伴隨的那種災難。但在中國完成向更平衡的增長模式轉型、高收入經濟體從危機中復甦之前，世界經濟將依然很容易遭受厄運沖擊。想高枕無憂還早著呢。

譯者/何黎