股指短線上下兩難 重磅傳聞來襲A股不敢漲

編者按：中國銀行(行情,問診)業監督管理委員會起草的《商業銀行同業融資管理辦法》（即坊間所傳的“9號文”）或將於近期下發。業內人士表示，“9號文”意在促使商業銀行同業業務去杠桿，即便最終定稿力度較此前市場傳聞的要弱，但也會對銀行資產負債結構產生巨大影響，並可能令銀行業整體利潤縮水5%-10%。與此同時，對實體經濟短期內也會帶來不利。

股指上下兩難 關注資金面防調整

午后滬指再度回落翻綠，權重股普遍走弱。盤面上，港口水運、券商、電子資訊、航天等板塊漲幅居前，石油、傳媒、汽車、房地產、煤炭等板塊跌幅居前。

【巨豐觀點】：

今日股指第6天圍繞2200點震盪，但是短期市場重心已逐步降低，這點值得投資者重視。

在資金面持續緊張的背景下，股市在估值和權重股等層面都會受到顯著抑制，利率有效下行之前，預計A股很難實現系統性上漲。不過，考慮到系統性風險同樣有限，市場局部活躍的格局有望保持。目前看，政策紅利正在不斷釋放，軍工、國企改革等相關領域內的個股已經邁開中期走牛的腳步。

從近期市場炒作熱點來看，在沒有系統性風險爆發的情況下，圍繞著深化改革決定的主題投資會繼續盛行。在這過程中，與改革相配套的細化政策，以及地方政府對於改革的具體落實，無疑會成為主題投資的催化劑，事件驅動的盈利模式將發揮更大的威力，自貿區、國企改革、民營銀行等可持續關注。

當前的大盤，和7月9日之后的走勢高度雷同。預計突破2200點震盪整固后，將展開新一輪上漲，但短線依舊受制於2270.27點的壓力。（巨豐投顧）

“9號文”或出臺 整治銀行同業沖擊流動性

懸在銀行頭上的新一柄監管利劍或將出鞘。銀監會有關部門起草的《商業銀行同業融資管理辦法》已經成形，並於11月上報銀監會決策層，有望在近期獲批，並於2014年2月開始執行。

監管缺位催生同業蓬勃

銀行同業業務原本是商業銀行為了解決短期流動性相互發生的

拆借行為。然而，該項業務近年來正在逐漸發生質的改變。具體表現在業務對象從最初的商業銀行之間逐步發展至證券、基金、信托、財務公司等各類金融機構，業務范圍也從同業拆借衍生出花樣繁多的同業代付、買入返售等業務。由於業務對象和范圍的擴大，在存貸比指標的硬約束下，銀行只能將資產負債表內資產搬出表外，這樣就不用計提撥備。數據顯示，今年1季度末，上市銀行同業資產規模11.6萬億元，占上市銀行總資產比例近13%，而在2010年底時該項資產占比僅為7.8%。按13%的比例估算，一季度末中國銀行業整體的同業資產規模接近20萬億。

同業業務在貨幣創造中的占比也在上升。今年以來，通過同業渠道創造的廣義貨幣M2占比一度僅低於人民幣貸款，高於外匯占款和證券投資。與此同時，同業業務頻繁地進出資產負債表，致使貨幣供應量忽上忽下。比如，6月份M2增速較5月下降了1.8個百分點，同業業務大幅收縮是主要原因。這顯然給貨幣當局決策造成困擾。

同業業務發展迅速歸根結底在於金融監管的缺位。其暴露出部分商業銀行操作不規範、資訊不透明、期限錯配嚴重、虛增存款規模等問題，這些行為都是為了繞開監管。同時，同業業務也對銀行傳統業務帶來沖擊，以理財、信托等產品高於存款利率的優勢，顯著分流了部分活期存款和儲蓄存款，使得存款增長壓力顯著加大。中央財經領導辦公室巡視員方星海本周在《財經》年會表示，“中國相當一批中小金融機構，特別是中小型商業銀行，大概80%的資金來源是理財產品、銀行間市場拆借以及同業存款，僅有20%左右是來自於居民儲蓄和企業儲蓄存款”。銀行通過擴大同業資產端與負債端的期限錯配，拆短投長方式，在帶來高收益的同時，也將自身推向流動性危機的泥潭。今年6月的“錢荒”則是最好的印證。

監管利劍將出鞘

伴隨著理財產品利率上升以及本周上海銀行間同業拆借市場隔夜利率的飆漲，進而推動銀行的資金成本上升。而與之相關的資產設定產生的利率覆蓋不了資金的利息成本，加之同業負債期限普遍較短。在此背景下，金融機構去杠桿將是無法逃避的現實。而高懸在上的銀監會有關部門起草的《商業銀行同業融資管理辦法》（9號文），正是讓銀行業去杠桿化的腳步將從擠壓同業業務水分開始。

據媒體報導，上述《辦法》除了對合同簽訂、業務期限、會計核算等方面做出系統規定，還明確叫停諸多灰色操作手法，還要求還原“類信貸業務”，在資產負債表中反映其真實風險。禁止同業代付業務和買入返售業務中，正回購方將金融資產從資產負債表中轉出；要求商業銀行將同業融資業務納入全行統一授信體系，計算資本和撥備。

分析人士指出，預期銀行將縮減買入返售業務，釋放同業現金流，並將令銀行將更多資金投向標準化的債權資產，由於非標債權資產的收益率明顯高於一般的同業資產收益率，從而致使部分銀行生息資產收益率降低。特別是買入返售類業務在同業資產利息收入中貢獻較大的上市銀行，比如占比最高的興業銀行(行情,問診)。此外，對非標資產計提撥備準備金，將增加貸款減值損失，增加費用扣除項減少凈利潤。莫尼塔分析師馬昀認為，如果對商業銀行持有的非標資產計提撥備，即使對撥備的要求低於貸款2.5%的撥貸比，則靜態估算撥備的要求也會對行業平均盈利造成5%~6%的影響。

與此同時，同業業務治理將造成明顯的流動性壓力。東方證券分析指出，粗估目前信托受益權類買入返售業務規模約在1萬億左右，若該模式完全退出，則意味著下一年的有效信貸投放將減少一萬億，從而降低有效信貸增速1.33個百分點。

在目前疲弱的經濟形勢和流動性偏緊的大背景下，市場普遍預期，同業業務固然需要規範，但同業業務監管法規過於嚴格的可能性不大，或者通過進一步開放資產證券化口子來疏導中國銀行業被高度壓制的相關需求，並對上述政策做出對沖。值得一提的是，新一輪資產證券化試點已由國開行發行“2013年第一期開元鐵路專項信貸資產支援證券”拉開。（證券市場紅周刊 劉鋒）[NT:PAGE=$]

經濟：融資渠道受壓縮，短期利空

“9號文”壓縮的非標資產，正是當前實體經濟的重要融資渠道之一。周文淵表示，“9號文”出臺后，實體經濟原有的信用融資渠道被收窄，只能轉向其他融資方式，一方面信用風險加大，另一方面融資成本也會上升。

不過他也表示，隨著各種繞開監管的金融創新出爐，“9號文”對實體經濟的影響將逐步減弱，長期看影響趨無。

華融證券研究部馬茲暉指出，“9號文”的初衷，是那些被限制的項目行業，不要繼續占用太多金融資源，銀行的隱性擔保減弱，讓高風險投資者自擔風險，對實體經濟不會形成持久的不利影響。

此前監管層在不同場合多次強調，要破除“唯GDP論”，十八屆三中全會過后，一連串改革措施出臺，業內專家認為，中國經濟發展的重心已由單純的GDP增速考核轉向降低系統性風險的調結構降杠桿。東方證券首席經濟學家邵宇此前表示，中國已由“GDP錦標賽”轉向“改革錦標賽”。（阿斯達克）

網傳9號文專殺同業病毒 券商資管添憂

有9號文之稱的《商業銀行同業融資管理辦法》近日在業內流傳頗多，因其劍指銀行同業業務，金融機構對此的討論已呈現白熱化狀態。

多家券商資管負責人表示，9號文對券商資管頻道業務的影響尚難準確預計，目前只能靜觀9號文出臺后的市場反應。

銀監會此前曾聲明稱，要求銀行對同業業務加大計提撥備，並叫停買入返售的三方合作協議。相較此前出臺的旨在規範非標準債權業務的8號文，9號文正是業界等待已久的“另一只靴子”。

同業收縮

影響券商資管規模

目前網上流傳的9號文主要條款包括以下內容：商業銀行開展同業融資業務，應當與交易對手金融機構逐筆簽訂合同或協議；不允許銀行接受或者提供“隱性”或“顯性”的第三方金融機構信用擔保；禁止同業代付業務和買入返售業務中，正回購方將金融資產從資產負債表中轉出。

此外，對同業業務資產計提的主要規定可能涉及單一同業授信額度不超過一級資本的50%；全部同業資產負債總規模不超過普通存款（包括公眾存款和同業結算存款）的50%等。

金融行業人士認為，如果訊息屬實，銀行勢必收斂同業業務，銀行目前進行的同業項目將被計提撥備，進而提高銀行的成本。

相對券商而言，銀行的同業業務與券商的合作主要通過定向資管業務渠道進行。華北一家大型券商資管負責人表示，銀行在同業代付和買入返售業務中，大量業務通過券商、信托、基金子公司進行票據和憑證式買斷，9號文旨在引導同業業務回表，作為頻道的金融機構相關業務量將受到影響。

如若9號文要求逐筆簽訂合同協議，則對同業業務此前的交易結構嫁接產生一定影響。“相當於"針尖對麥芒"，增加銀行的操作難度。”齊魯證券一位資管人士稱。

與此同時，不允許銀行接受或者提供“隱性”或“顯性”的第三方金融機構信用擔保，相當於切掉了銀行遠期回購的業務規模。對同業業務比例和計入信貸資產等方面的規定均在一定程度上限制了同業業務的規模，也對銀行借道券商的業務規模產生間接沖擊。

密切關注利率市場化

安信證券一位相關業務人士表示，“9號文對當期的業務影響不大，但對增量業務的影響相對較大。”

粗略統計，目前券商頻道業務的規模接近4萬億元。因為業務期限有所不同，尚無法判斷對明年券商資管規模的具體數值影響。深圳、上海多家券商資管負責人均表示，同業新規恐怕 “治標不治本”。

在光大證券(行情,問診)一位資管人士看來，對非標資產比例進行監管、設定額度較為困難，銀行可能針對新規再造新的科目—例如換成其他頻道、代持，或是更改到其他科目下。

事實上，2011年以來，監管部門對銀行同業業務出臺了多個檔案。每個檔案出臺后，都暫時限制了銀行同業資產規模增速，但幾個月后，不規範的同業業務又會以新的名目再度出現。例如最近兩年非標資產的形態轉換就經歷了信用證、應收賬款、買入返售等多種形式。

“如果銀行更改新科目，那么對券商業務規模的影響就難以判斷。因此我們目前只有謹慎觀望。從長期來看，利率市場化趨勢對實體經濟沖擊較大，繼而影響到金融機構業務的規模，可能是券商資管最為關心的課題之一。”深圳某券商資管負責人表示。（證券時報網 游芸芸）[NT:PAGE=$]

9號文將至或未及預期 債市空轉多恐難達成

熊市漫漫。

本月債券市場再次迎來大跌，數據顯示，中債綜合凈價指數從11月1日的98.03一路下挫至11月22日的96.28，月累計跌幅達1.79%；而從長期看，中債綜合凈指從年初的100.69下行至今，累計跌幅亦達4.38%，或也預示著全年債市將以熊市告終。

在業內人士看來，造成債市短期急促下跌的原因，除資金市場壓力外，還源於銀行資金較多投資“非標（非標準化債權，指未在銀行間或交易所市場掛牌轉讓的類信貸債權）”的“擠出效應”。事實上，市場也在期待此前傳聞中旨在限制銀行開展非標債權投資的“9號文”落地。

“9號文出臺迫使銀行逐漸減少對非標資產的投資，這樣債券的買方資金才能騰出來。”匯金系某券商債券研究員宋林（化名）坦言，“不過正式檔案還沒發，仍然要看9號文最終能把非標業務規範到什么程度。”

而另一方面，一份據稱為“9號文草稿”的檔案（《商業銀行同業融資管理辦法》，下稱《同業辦法》）在機構間廣為流傳。

獲悉《同業辦法》的一位債券交易員認為，流傳中的檔案並未對三方買入返售及非標投資業務進行叫停，相反僅對其做以規範及引導。這意味著，此前市場對“9號文利好債市”的預期或也將大打折扣。

搶搭非標“末班車”

或因非標“擠出效應”，商業銀行已成為今年債市中的最大凈賣方。中債資訊網數據顯示，截至今年10月，商業銀行累計賣出債券總計217185.62億元，凈賣出達3825.26億元，同基金類機構的3746.8億元凈買入相比，多賣出7572.06億元。

在業內人士看來，非標債權之所以能將債券從銀行資產負債表中擠出，與年初8號文（《中國銀監會關於規範商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》）及今年年中的貨幣市場“錢荒”不無關聯。

今年3月，銀監會下發8號文，規定銀行理財資金投資非標債權比例不得超過理財總資產35%及銀行總資產的4%；監管承壓之下，銀行自營資金一度成為了接盤非標資產的救命稻草。

“8號文后，銀行設定買返的資產業務比以前更多，因為額度充足，上半年我們也收了許多非標。”廈門某合資銀行林峰（化名）透露，“后來公司檢查，加上遭遇錢荒，這塊業務也有過暫停，但整體上仍在正常進行。”

6月20日，銀行間市場資金異常緊張，SHIBOR隔夜拆借利率一路攻破13%，而在央行拒施援手下，部分銀行被迫降低杠桿，拋售長期資產回籠資金。數據顯示，今年7月商業銀行債券現券交易凈賣出額高達439.21億元，占全年凈賣出額的11.48%。

“在出售項目還是債券之間做選擇，銀行通常會選后者。”宋林指出，“非標在收益、兜底以及資本占用上比標準化債券更有優勢。”

事實上，在今年4月以來的核查風暴，及貨幣市場“錢荒”等諸多利空因素，全年債券價格已經歷多次下挫。而近日，市場間傳出9號文即將落地后，債市再次迎來暴跌，也與監管明確前夕的“搭末班車”效應有關。

“由於擔心買入返售業務會被叫停，所以訊息一出，許多股份銀行都在加緊收買返。”興業銀行胡海（化名）坦言，“多數人預期非標的增量要被限制，所以趁著9號文正式下發前，多設定點非標。”

9號文難及預期？

從前述機構間流傳的9號文草稿看，此前市場對9號文的監管預期或有所高估。在同業業務的資本及風險管理問題上，前述“9號文草稿”指出，商業銀行“當按照監管規定，對同業融資業務計算資本占用”。同時，“按照審慎原則，根據交易對手履約能力、減值影響因素等，對存續期內的資產計提減值準備或壞賬準備。”

“它（9號文草稿）沒有進一步限制買返以及非標投資的投資比例、資本占用和風險計提，和之前傳聞有些距離。”一位國有大行人士指出，“可能是因為銀行的同業業務已經成型，且具有一定存量，監管規則制定也要顧及可操作性。”

“許多項目在房地產、融資平臺上，一筆到期還要再做，如果大面積壓制買返，還可能引發實體經濟上的風險。”該人士指出。

值得注意的是，前述9號文草稿仍然對同業業務中的擔保及資產出表操作進行了一定限制。

“9號文草稿”提出，商業銀行開展同業融資業務，“不得接受和提供任何直接或間接、顯性或隱性的第三方金融機構信用擔保。”同時，“辦理買入返售和賣出回購業務，正回購方不得將業務項下的金融資產從資產負債表中轉出。”

“像出函（明、暗保）本來就屬於灰色地帶，如此強調的意義其實不大，”胡海指出，“目前看上去更多是在規範（同業業務），而不是說就要叫停。”

這意味著，此前市場中有關“9號文強力監管銀行同業投資非標債權”的預期或將大打折扣，而當下銀行資金的“棄非投債”在短期內則恐難達成。

“銀行投資非標的成本如果沒有明顯提高，加上當前資金面的持續緊張，債市的價格仍然不容樂觀。”宋林表示。（21世紀經濟報導）