國泰君安－亞瑪頓（002623）：受益光伏景氣回升，新産品增添復蘇潛力

增持評級。公司鍍膜玻璃受益光伏景氣傳導，新産品逐漸放量，業績拐點出現。基於新産品的成長潛力和健康的財務情況，我們認爲公司市值被低估。預計2013-2015年EPS爲0.42、0.57和0.74元，參照光伏上市公司的估值體系，給予2014年40倍估值，目標價22.8元，首次覆蓋並給予增持評級。

鍍膜玻璃受益光伏復蘇趨勢。隨著元件需求回升，鍍膜玻璃價格止跌於28元/平米。四季度大型電站搶裝，産品需求好於預期，預計毛利率回升至18%以上。由於行業供需改善和價格穩定，預計2014年可保持20%毛利率，出貨量同比增長20%以上。

新産品推廣提升業績回升動力。2mm鋼化玻璃的毛利率高出傳統AR産品30%，3600萬平米設計産能已釋放1200萬平米，隨著日本等海外市場的拓展和光伏以外領域的推廣，2014-2015年銷售將保持高速增長態勢。目前雙玻元件主要應用於BIPV，由於價格和安裝流程的銜接問題，國內客戶需要時間推廣，但海外客戶已在關注。公司借助Solarmax的EPC通道，有望推動新産品在美國市場的銷售。

預計仍有海外並購。新産品在國內市場的拓展速度慢於海外，而且海外銷售利潤率更高，因此建立海外銷售渠道對産能消納至關重要。考慮到公司現金充足，資産負債率低，我們判斷，投資Solarmax的模式將會持續，同時Solarmax若上市將帶來可觀的投資收益。

風險提示。2mm鍍膜鋼化玻璃和雙玻元件的推廣不達預期