國泰君安－更緊張的平衡

點評： 投資建議：投資本質是尋找風險和收益的平衡，近期這一平衡更加緊張，激進操作的風險在持續上升。貸款基礎利率制度啓動意味著貨幣政策更進一步轉向價格調控模式。爲管理信貸及融資擴張，監管層可能引導全市場資金價格上升。同時，爲限制産能過剩而埋下的信用風險也仍在發酵。這些因素都使投資平衡更加緊張，限制A股估值擴張。市場需要在規避産能過剩領域的基礎上，增加對現金流穩定行業的追逐。

主要原因和邏輯：

1. 貨幣政策向價格調控模式轉型又進一步，全市場資金價格可能因此上升。10月25日央行宣佈貸款基礎利率集中報價和發佈機制正式運行，把更多的主動權轉給市場和銀行。我們認爲，這一新制度啓動意味著貨幣政策轉向價格調控的路上又進一步。接下來爲控制貨幣及信貸擴張，全市場資金價格可能進一步上升以限制貨幣及信貸過快擴張。在10月16日答記者問中，央行認爲當前“貸款增速相對還是較快”、“貨幣信貸擴張的壓力仍然較大”。在調控手段進一步轉向價格端的前提下，應對擴張壓力無疑會通過全市場資金價格的進一步調整來實現。此外，我們在前期報告《守住勝利的果實》中提示的産能過剩調整中可能會引發信用風險。這一風險仍在市場化改革推進中持續累積。投資本質是尋找風險和收益的平衡，近期這一平衡更加緊張，激進投資的風險在持續上升。

2. 經濟前景不確定性加大，通脹預期有所緩解。據宏觀團隊判斷，接下來經濟不確定性開始加大。最新發電資料環比下降，鋼價下滑與煤價回升形成價格信號的不明確，出口運價持續回落得到BDI回落有力驗證預示出口低迷，滙豐PMI初值超預期上升之後仍存在被下調的可能性。與此同時，通脹預期也較前期回落。我們宏觀團隊近期同時下調CPI及PPI的月度預測水平。

3. 更緊張的平衡下應追逐A股市場中的相對確定性。無論是限制産能過剩問題，還是貨幣調控轉向價格端，都將使得當前的投資平衡更加緊張。A股市場是勇敢人的遊戲，但隨著平衡更加緊張，風險與收益的匹配度在短期內更加有限。更緊張的平衡下，激進投資的風險持續上升。我們認爲應該在規避産能過剩領域的基礎上，逐步增加對現金流穩定行業的配臵水平，如消費和公用事業行業等。