歐元區的下一波重大危機:通貨緊縮

歐元區目前最大的危險是什麼?銀行危機重燃?美國結束量化寬鬆(QE)?由法國至意大利再至希臘,反歐元的極端政治人物紛紛冒出頭來?這些都是潛在的威脅,有可能讓歐洲大陸脆弱的經濟復甦脫出正軌。

但是,其實真正的威脅是--通貨緊縮。

惱人的經濟衰退已邁入了第三年,許多歐元區國家現在已接近物價下跌時刻。在希臘,物價現在已在下跌。在西班牙與葡萄牙,通貨膨脹已接近零水平,之所以猶能守在零水平之上,全是因拮据的政府不斷提高銷售稅。

在大多已開發經濟體,要說出現了通貨緊縮的威脅,似乎太嫌誇大,但在歐元區,這危險則是貨真價實。這究竟有何危險?這會讓債務情況嚴重惡化,而所有歐元區財務不佳國家,早已被沉重的債務壓得氣喘噓噓。此外,通貨緊縮會推高實質利率,而此時歐元區各經濟體已為克服衰退,忙到焦頭爛額。最糟的是,歐洲央行在對抗通貨緊縮上,似乎無能為力。

自2008年金融危機以來,央行官員便對通貨緊縮頭痛不已。就是物價下跌的威脅,及其對經濟可能造成的傷害,啟動了全球的量化寬鬆政策(QE)。印出足夠的鈔票,物價就會回穩,成了一時的邏輯。如果因而引發通貨膨脹的風險,就順其自然,因為對陷入債務危機的經濟體而言,還有比這更糟的事情。

9月,歐元區通貨膨脹下降到了三年半低點,僅1.1%,低於一個月前的1.3%,更大幅低於歐洲央行的2%通貨膨脹目標。但這項數據遮掩了歐洲大陸的嚴重分歧。希臘目前正經歷嚴酷的通貨緊縮,9月物價年率下跌1%。

其他財務不佳的國家也正接近這些水平。在愛爾蘭,9月通貨膨脹降到了零。在西班牙,9月通貨膨脹下降至0.48%,而一年前為3.49%。在葡萄牙,通貨膨脹僅0.3%,在意大利,亦降到了1%以下。

真實的情況,較標題數據還要更糟。

例如在西班牙,大幅提高的增值稅--一種銷售稅-- 仍然包含在這些數據中。若將之排除,則通貨膨脹便降到了零以下。在葡萄牙,若排除增值稅,則通貨膨脹僅略高於0%,若再排除管制價格(即政府設定的漲跌限制),則其物價已告下跌。

在健康的經濟體,通貨緊縮並無需擔憂。物價變得便宜?這有何不好?只要薪資不變,或薪資降幅低於物價跌幅,則生活應是更好。

但是有二兩種情況,通貨緊縮意味著大麻煩。不幸的是,這兩種情況皆適用於目前的歐元區。

第一種情況是,債務水準非常之高。譬如一個國家的國內生產毛額(GDP)為1000億美元,債務亦為1000億美元。通貨緊縮可能意味GDP下降至約900億美元,但只要薪資降幅不超過GDP的降幅,民眾並不會受到影響。然而,國家債務仍是1000億美元,債務對GDP的比例將會大幅上升,償還債務的現金將會變少。這點並不利。

歐元區那些國家的債務如何?糟透了。希臘總債務達GDP的161%,為世界第三高(僅次於日本與辛巴威)。愛爾蘭,意大利,葡萄牙均列名前十二債務國,其債務對GDP的比例在118%至126%之間。西班牙情況稍好,但債務對GDP比例仍達85%。

一旦他們落入通貨緊縮,他們的債務負擔就會日益惡化。

第二,通貨緊縮會推升實質利率。如果利率是1%,通貨膨脹為2%,則實質利率為負1%。但若出現通貨緊縮1%,則實質利率就上升至2%。

更糟的是,民眾無可奈何。即使利率降至0%,若物價下跌,實質利率就會上升。況且,這些國家全都陷入了深度衰退,意大利今年GDP將下降2%。一個已陷入困境的經濟體,若再出現實質利率上升,將更難翻身。

因為預期歐元區危機的最壞情況已過,投資人近來絡繹不絕投入歐元區股市。要知道,一旦通貨緊縮加速--目前僅是開始--則股市與其他市場都將難逃受創命運。


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