楊易君：從創業板管窺轉型 從市場情緒觀股市

目前中國股市投資者數量占比成年人的比重為12.82%，占比總人口的比重為7.64%。德國股民占本國人口7% ；美國基民人數遠大於股民，約占總人口數1/3：約有48%的美國家庭持有共同基金，基金持有人達9600萬人，約占美國總人口數的1/3。香港成年人三分之一是股民，擔心中國股市的需求不足應該是個偽命題。

悲觀論立意基礎大多靜態

每周都會對中國、美國主要經濟數據，中國股市數據，國際商品與外匯市場數據梳理一遍。最新的梳理信息顯示，能管窺中國經濟升級轉型苗頭的創業板總體形勢不錯。此外，當前的投資者情緒顯示，看空股市不明智。

不少悲觀論的立意基礎是「相對靜態的」，即持這種觀點者大多認為國家調控者將經濟與市場捅出大婁子後，全都「退休了」，沒人管，也管不了了。此比喻雖極端了一些，但大致就這個理。筆者早在1999年就開始聽有關中國經濟的危機論、硬着陸論。說實話，當時對能發表這種見解的人，還是比較看高的，覺得他們有異於常人的大智慧(601519,股吧)，這亦或一直代表着仰慕危機論的大多人心境。今再悟，每一個國家，這種危機論可能從未停過一天，與其說這是一種見解，不如說這是一種生態！

今再論，還是因為悲觀論與筆者梳理並領悟的經濟與市場分歧較大，僅此表達自己對中國經濟與股市的認知。今年，筆者發表了三篇有關中國股市與經濟的文章，第一篇是3月1日市場最悲觀時發表的《在黎明前丟掉籌碼，比經歷股災更痛苦》。第二篇是次日（3月2日）發表的《未來半年股市理應反彈50%以上》。第三篇是4月8日的《中國股市與經濟的諸多認知局限剖析》，此篇詮釋了我對中國股市的宏觀運行邏輯解讀。我認為新一屆中國資本市場的治理，極可能成為國際金融史上前無古者的精彩案例。這幾篇文章得到了人民日報旗下《國際金融報》的深度轉載，在此表達其對筆者市場認知報以分享信任的感謝。有關中國股市運行的大體邏輯，甚至精妙的技術分析，都在這三篇文章中得到了體現，敬請投資者自行回顧。此外，筆者還發表了兩篇對美國股市的看法，一篇是年初（1月25日）全球擔憂新一輪金融危機時，發表的《當索羅斯危言聳聽時，他已悄然身退》。另一篇是3月18日發表的《2016年的美國股市必將再創歷史新高》。這兩幅文章的前瞻正確性正得到市場檢驗，有關中國股市的看法則繼續處於檢驗中。

從創業板看中國經濟的升級轉型

如果要管窺中國經濟的升級轉型形勢，創業板、中小板無疑是最好的風向標，如深圳成指日K線與創業板均價、平均市盈率圖示：

深圳成指日K線

不少市場人士評估市場估值的風向標，主要參考市場的「市盈率中值」，即如果一個板塊有一千只股票，就將市盈率排名第500的股票市盈率用以量度整個市場風險。筆者通過對比發現，以深圳A股市場為例，市盈率中值與市場平均市盈率的差別很大，市盈率中值比市場平均市盈率大得多。就最新數據而言，當前整個深圳A股市場的市盈率中值在92倍左右。然通過深圳市場市值除以上市公司總凈利潤之後，得到的平均市盈率為38.97。故如果以市盈率中值來衡量整個系統估值，無疑仍高得離譜。但如果以市場平均市盈率來衡量總體估值，當前的市場泡沫就並不那麼離譜了。有關上海市場估值對整個A股市場估值失真的影響，並非不能通過技術手段去解決，筆者是這樣處理的：將上證A50的業績、市值徹底從A股市場中剔除後再計算，得出剔除上證A50後的整個A股最新市場平均市盈率為36.31倍，與單純深圳A股38.97倍的市盈率基本相當。為達到與國際市場對比的目的，筆者一直習慣分析關注市場平均市盈率，而非市盈率中值，盡管計算稍微麻煩一些。

就創業板而言，截止上周五的數據顯示，創業板平均市盈率為70.62倍，均價為23.27元。通過與指數的運行比對可以看出，均價與指數的波動大體同步，但市盈率則創出了2015年9月下旬以來新低。均價上行而市盈率下行，說明什麼呢？市盈率=市值/凈利潤，在市值上升市盈率下降的情況下，說明創業板公司的總體盈利情況同比更好，說明市場泡沫正在通過公司的經營改善進行化解，並非一些陰謀論空洞或泛泛所說的中國經濟升級轉型沒希望。美國股市1932-1966年20倍大牛市後的市場泡沫不也正是這樣化解的嗎，並非以股市崩潰、經濟硬着陸為代價化解的啊。如圖所示：

看美國股市在1966至1982年是如何化解20倍大牛市後的市場泡沫。如果我們已開啟了大致相似的市場泡沫消化步調，雖無疑任重道遠，但並非沒有希望。

當前市場情緒並不利空股市

就市場情緒指標來看，目前繼續看空中國股市也不可取。關於市場情緒指標，難有統一量化，有經驗的老手往往通過新手或韭菜對股市的熱衷度去主觀判斷。多年來，筆者一直希望弄一套能反應市場情緒的量化指標，這個希望在幾個月前得以實現。筆者獨創的市場情緒指標靈感來源：中國股市的前十年，是網絡尚不發達普及的時代，諸多股民炒股都喜歡去券商營業部。聞有看守自行車的大爺，通過數股民自行車數量，總結出一種有效投資方法：「自行車滿園都不能滿足股民停車需求時，應該賣出股票空倉；沒有股民去營業部，停車場空空盪盪時，應該買進股票」。現在網絡發達了，股民都在家炒股，沒自行車可數了，咋了解市場情緒呢？也是幾個月前的一個機緣巧合，筆者通過一個特殊場景的人員變動現象思考，咦，這種場景的人員變動應該能反應股市情緒啊！有了這種想法，也對應激發了筆者的求證欲，花了些功夫獲得了其近十年來的數據變動歷史（此後的數據自己每周整理一次），建立數據庫後與股市的實際運行進行比對發現，還真是非常好的情緒指標啊，該指標反應的人數變化真與股市呈現出很高正相關聯啊。為紀念創立該情緒指標的想法，筆者就將該指標命名為「自行車」，如圖所示：

深成指日k線

當市場情緒處於「綠色」位置時，說明市場情緒極度低迷，此時不應該賣出股票，反而應該依托其它共振信號逢低買進股票。當市場處於「青色」位置時，說明市場處於亢奮期，我們應該結合其它共振信息逢高賣出股票。圖中可以看出，2015年大牛市末端的市場亢奮程度，還遠沒趕上2007年，甚至尚未趕上2009年三季度的人氣。但毫無疑問的是，目前市場處於持續的綠色位置，說明人氣持續低迷啊，這種時候是不應該對股市繼續悲觀的。而當市場處於「紫色」位置時，說明市場情緒處於中位水平。

此外，筆者還創立了另外一個市場情緒指標，將其命名為「腎上腺充盈度」，其主要反應的是投資者交易意願。該指標間於0-100之間，當指標處於100附近時，我們應該小心謹慎，不要過於跟隨市場亢奮。當該指標低於20，尤其在10附近，那繼續悲觀是沒有道理的，如圖中紅色區域圖示。

上述圖示可以看出，筆者的兩種情緒量度方法都顯示當前市場處於非常悲觀的時期，這反而是我們應該反其道而行之的好時期。

如果大家對筆者創設的「情緒指標」不以為然，那筆者再給大家分析一下官方公布的「情緒指標」。這個指標基礎數據源來自「中國證券登記結算有限公司」，可能少有市場人士會從筆者以下的角度去看市場情緒。來自中國證券登記結算有限公司數據顯示，截止4月15日的期末持倉者人數為10464.95萬戶。但你知道這個持倉數據占比「有效投資者」的比重是多少嗎？這個占比能否代表市場情緒呢？我想鮮有投資者會進一步去梳理了。過去十年，中國證券登記結算有限公司公布的數據類型調整過幾次，這讓筆者在處理一些數據時，難了不少，失去了連續性。首先，什麼是有效投資者賬戶？是指期末持有證券余額或資金余額不為零的有效賬戶。可分為期末持倉股票有效賬戶（至少有證券余額），期末空倉股票有效賬戶（無證券余額，但有資金余額）。與有效賬戶對應的就是「期末休眠賬戶」，即賬戶在一段時期內即無資金余額，也無證券余額。在2015年6月30日前，中國證券登記結算有限公司每月都會公布該組數據，此後就再沒公布過了，弄得筆者想以此數據為基礎去梳理其它信息也麻煩了。關於市場後續有效賬戶的估算，筆者只能通過2007年至2015年6月的數據取平均值了。估算的結果是，有效賬戶占比總賬戶數的比例為82.39%。以此估算再結合中登公司公布的其它數據，可以算出期末持倉賬戶占比有效投資者的比例，該比例最新的數據為59.41%，是中登公司2007年有數據統計以來的最低值。這是什麼意思呢？即投資者的股市持倉情緒已處於2007年6月以來的歷史新低，這可以視為市場情緒極度低迷的象征。當大家持倉意願加強，持倉賬戶占比出現回升時，股市無疑應該相應回升。

中國股市與成熟市場的潛力對比

此外，筆者還利用中登公司的數據信息，再結合其它官方統計數據，梳理了更多市場信息，比如中國投資者占比成年人比重，投資者占比中國總人口的比重……。再與其它成熟市場國家進行比對，希望能以此量度中國資本市場的長期發展潛力。根據筆者梳理的最新數據顯示，目前中國股市投資者數量占比成年人的比重為12.82%，占比總人口的比重為7.64%。總人口基數來自2014年末的人口普查，數據為13.6億。從歷年人口普查數據來看，25至70歲之間的人口占比約60%。此外，參考中登公司2009年自然人A股賬戶年齡分布表：年齡層主要分布在20-60歲之間，占比89%。從分享數據來看：20歲下方占比0.26%；20/30占比15.87%；30/40占比29.76；40/50占比27.15；50/60占比16.21；60歲以上占比10.74。

對比其它成熟市場，德國股民占本國人口7% ；美國基民人數遠大於股民，約占總人口數1/3：約有48%的美國家庭持有共同基金，基金持有人達9600萬人，約占美國總人口數的1/3。香港成年人三分之一是股民。數據對比顯示，當前中國股民占比總人口與德國大體相當，但遠低於美國、香港。為何德國股民占比總人口那麼低呢？我的理解是，或與德國總體務實的民風有關，這種民風可以通過德國一絲不苟的制造業管窺，他們或不習慣通過他們理解的「投機取巧」去賺錢。此外，中國尚處於發展中階段，有其它分析數據顯示，2016年中國中產階級人口約3.4億，估計至2026年，中產階級可能到達5億人口。這說明伴隨中國中產階級人口的壯大，股民占比總人口的比重還會有較大上升空間，故擔心中國股市的需求不足應該是個偽命題。