短期引導放緩 長期存款利率市場化成主導

秦新鋒 中國金融資訊網人民幣頻道特約專欄分析師

一.一周要聞速覽

本周國務院下發《關於促進資訊消費擴大內需的若干意見》，未來由“資訊消費”帶動的電子商務、娛樂遊戲以及物流運輸等，或將替代基建和房地產成為拉動內需的熱點。光大證券自動交易演算法設計失誤，股市波動性被放大（請參考專欄文章“都是電腦惹的禍--從演算法交易角度解讀光大證券‘閃電上漲’(flash rally)事件”）。本周(8月12日當周)債市供給繼續增加，口行部分新債未能招滿。

二.資金面分析

本周央行繼續其“鎖長放短”操作，通過續做755億三年期央票和7天、14天逆回購操作，實現凈投放475億元。其中14天的逆回購利率與上周持平，顯示央行或認為短端調整水平趨近合理。本周資金面波瀾不驚，波動率處於低位。鑒於央行放緩短期資金價格引導，我們預計下周（8月19日當周）資金面緊張是大概率事件。

三.國債期限結構分析

本周國債各期限收益率上漲明顯，收益率長端的大幅上漲表明，當前債市主導已非資金面因素，市場對長期存款利率市場化的擔憂或為主導因素。在上周的研報中我們判斷，“央行‘鎖長放短’主旨是釋放短期流動性，從而較為溫和地限制金融機構期限錯配，驅動金融機構進一步降杠桿，為未來利率市場化創造良好環境”。本周債市的反應印證了我們之前的預判。

本周國債收益率曲線的長端（3年期至10年期）水平因子在周三時達到新的高位（與2011年9月末水平一致），周四周五在此水平小范圍波動。在目前資金面以及經濟基本面均不構成消極影響的條件下，我們判斷收益率曲線或已發生結構性改變。長期存款利率市場化所帶來的國債收益率與存款利率趨同，將影響未來債市長端走向。我們預計下周長端在本周五水平附近波動（左圖）。

本周國債收益率曲線的中端（1年期至3年期）水平因子受到長端牽引，超越錢荒時刻的歷史高位，達到過去兩年的高位。相對於收益率曲線長端，中端曲線的斜率處於歷史低位。隨著長端收益率升高的傳導，我們預計下周中端國債收益率繼續上升是大概率事件，同時中端曲線進一步平坦化。

本周國債收益率曲線的短端（1年期以下）水平因子同樣受到長端牽引向上，但沒有中長端漲幅明顯。短端斜率水平有進一步平坦化的趨勢，我們預計下周收益率曲線的短端或將繼續上升。

綜上所述，由於部分股份制銀行上調中長期存款利率，顯示央行對長期存款利率市場化的速度在加快，中長期存款利率的抬升驅使國債收益率長端上升。

本周收益曲線整體上升，長端的上升帶動中短端的上升。從收益率曲線的斜率變化來看，長端的傳導仍將繼續在短端施力。我們預計下周長端在本周末水平附近波動，中短端或將進一步平坦化上升。

(作者系青島農商銀行債券交易員)

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