理順金融市場價格關系是貨幣政策重要一環

易憲容

當前我國貨幣政策的走向，基本反映在2013年第二季度央行的貨幣政策報告中。從該報告來看，貨幣政策會圍繞著國務院的“宏觀穩住、微觀放活，穩中求進、穩中有為、穩中提質”的要求，以穩健為主導，並根據經濟環境的變化適時適度地進行預調微調，把握好穩增長、調結構、促改革、防風險的平衡點，為經濟結構調整與轉型升級創造穩定的金融環境和貨幣條件。

因此，筆者認為，央行貨幣政策的重心將放在兩個基點上，一是為了穩增長以便奠定經濟改革的基礎，近期央行貨幣有稍微的放松；二是以市場方式來推動金融市場改革。

這反映在央行貨幣政策工具的使用上，仍然是綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具，合理地運用公開市場操作、存款準備金率、再貸款、再貼現及短期流動性調節工具、常備借貸便利(SLF)等工具組合。

表面上看，數量工具仍然是貨幣政策工具的重點，公開市場操作仍然是貨幣政策細微寬鬆的主戰場。比如，在第二季度貨幣政策執行報告中，中國式操作已經開始。通過常備借貸便利組合，貸出短期資金，降低市場短期利率，同時展開3年期央票延續，從而提升市場中期利率。而這種“借短收長”的中國式操作，目的就在於市場流動性管理。既保證市場有足夠的流動性來支援實體經濟，也不讓市場流動性泛濫，調控通貨膨脹預期及防止資本價格進一步推高。最近，央行公開市場就是以這種方式來進行。當前這種中國式操作，既是數量工具也是價格工具，主要通過價格機制來對市場的流動性進行管理。

實際上，央行對市場流動性管理在強調合理地使用數量型貨幣政策工具的同時，更是把價格型工具提到了一個突出的位置。這並非是央行在基準利率上大做文章，如存貸款利率上調或下降，而是利率市場化的不斷推進。

應該看到最近央行推出的全面放開銀行貸款利率下限管理的決定，短期來看，對金融市場影響不會太大(因為6?月底金融企業及其他部門貸款加權平均利率為6.91%，遠遠高於一年期貸款基準利率。在這種情況下，銀行貸款利率下限管理放開並不會導致貸款利率下浮)。也就是說，銀行市場的貸款利率不會隨著央行全面放開貸款利率下浮政策的推行而全面下降，及全面降低企業融資成本，而是通過增加銀行對信用風險的定價能力，促進國內金融市場有效價格機制的逐漸形成，金融資源能得到有效設定。

我們應該看到，當前國內金融市場的許多問題，如貸款結構不合理、期限錯配、潛在風險增加等，很大程度上都是與金融市場的價格機制扭曲有關。如果央行對銀行利率實行嚴格管制，銀行沒有貸款信貸風險的定價權，那么市場的競爭是數量或規模上的競爭，銀行也是同質化的銀行。這時，市場的金融資源要得到有效設定是不可能的。因此，如何理順國內金融市場的價格關係，成了當前央行貨幣政策最為重要的一環。而且當銀行貸款利率全面放開之后，利率市場化最為重要的兩個方面就是存款利率市場化及匯率市場化。

存款利率是銀行的貸款成本。如果只是放開貸款利率而不放開存款利率，在企業及地方政府投資饑渴症十分嚴重的情況下，市場的信貸資源一直會處於供不應求的狀態下，為了追求銀行利潤最大化，銀行是不會出於對公共利益的考慮而增加政府所傾向的一些企業貸款，比如把貸款利率降低來支援三農及中小企業融資，而是把規模控制下的貸款投向高收益的企業。這就是為何央行選擇在現在這個時點全面放開銀行貸款利率。因為這個時候放開銀行貸款利率對利率的沖擊不大。

存款利率放開是直接通過銀行成本約束機制來調整銀行信貸行為。理由是，銀行的可貸資金取決於銀行獲得存款的多少，如果存款放開，銀行為了擴大其貸款規模就得爭取更多的存款，而為了爭取更多的存款就得提升存款利率。這時，國內銀行存款利率的競爭就會非常激烈，否則國內銀行要想在市場中取勝並非易事。而存款利率競爭不僅會影響銀行的貸款利率，也是金融市場價格機制形成最為重要的一面。當然，如果控制不好，過度的存款利率競爭也容易導致金融市場的風險。因此，存款利率放開就成了國內金融市場利率市場化最為重要的方面，這也說明了央行為什么在當前如此慎重地推進存款利率市場化。