瑞銀證券－碧水源：上半年業績平淡，蓄力下半年

1H13業績增長26.7%，基本符合市場預期

碧水源公佈2013年半年報，收入8.23億元，同比增長76.6%，主要來自北京地區（母公司和久安）。淨利潤1.02億元，EPS0.12元，同比增長26.7%，符合公司此前25%-35%的預測區間。由於季節性原因，上半年淨利潤占我們全年預測12%（1H12占全年業績14%）。

北京地區增長態勢良好，外埠合資公司有待下半年爆發

2013上半年北京地區實現收入5.85億，其中母公司實現1.26億，同比增長56%；合資公司貢獻4.59億，同比增長150%。北京地區收入增長符合我們對北京水務投資上升的預期，預計13-15年增長將得到持續。因為昆明專案收工，母公司在外埠收入有所下滑，合計母公司收入增長6%。久安實現6174萬淨利潤（同比增204%），但外埠合資公司普遍表現平淡，虧損面較大，投資收益-364萬。我們仍然預計下半年合資公司盈利大幅增長，支撐全年業績。

膜科技公司銷售僅141萬，短期股價有回調壓力

因為主要業務和回款都發生在四季度，公司上半年經營性現金淨支出3.7億。膜科技公司上半年僅確認收入141萬元，顯示公司上半年膜元件發貨量很低。預計市場可能擔憂公司業務量不足而引發股價短期回調。我們仍看好行業在"十二五"期間增長趨勢和公司13-15年盈利高增長。

估值：目標價35.9元，"中性"評級

我們預測13-15年EPS為0.96/1.20/1.44元，參考A股市場水處理設備與工程公司平均估值水平，給予碧水源2013年37.4倍PE，得出目標價35.9元。