國泰君安－松芝股份：公交市場復蘇+乘用車市場突破

預計2013~2014 年，公司EPS 為0.72、0.86，目標價13 元，對應13/14 年18/15 倍PE，增持評級。

乘用車空調快速增長，合資廠商獲得突破。當前每月銷量7~8 萬台，營收0.7~0.8 億元，毛利率繼續小幅提升，超出市場預期。公司當前以自主品牌轎車企業為主要客戶，已通過德國大?的認證，成為合格供應商，開始車型招標，與通用的合作也在開展當中。公司是唯一一家進入供應商行列的中國廠商，相比外資供應商，公司成本優勢更為明顯。受益于規模效應和客戶結構的提升，未來，乘用車空調業務將實現營收和毛利率的雙重提升。

松芝股份通過維修業務在地鐵空調新裝機市場將實現突破。我們認為，公司地鐵空調的客戶雖然與公交車空調客戶有一定重疊，但公司仍然需要較長的時間獲得地鐵客戶的認可。2012 年，松芝股份成功完成了上海、大連、廣州地鐵空調大修專案，實現2000 萬元左右的營收，並為重慶地鐵提供樣機，證明公司在地鐵業務上已經實現了突破，未來將有較大概率獲得地鐵空調訂單。據初步測算，十二五期間，中國地鐵空調新裝機市場空間60 億元。

大中型客車空調業務有望恢復增長。2012 年下半年，松芝股份大中型客車空調業務營收同比下滑12%，主要原因是主要下游-公交車銷量增速從2011 年的12%下滑到2012 年的4%。但我們認為，國內公交車業務在2013年有望回暖，因為：1.新一屆地方政府有更換公交車的意願；2.春節和兩會推遲了部分採購需求；3.2007~2008年，北京奧運會採購的大量公交車進入5~6 年的更換期。公司在一二線城市公交車空調採購中市場份額70%，主營產品大中型客車空調營收將隨著下游復蘇實現15%左右的增長。