國泰君安－中青旅（600138）：政府補貼提業績烏鎮挖潛顯成效

維持盈利預測和增持。13年烏鎮繼續深度開發，年底古北水鎮有望運營。類烏鎮模式符合大眾休閒趨勢，受限三公消費的影響不大，看好古北水鎮前景。維持盈利預測與投資評級，EPS 13年0.75元（烏鎮0.37古北-0.05地產0.12）14年0.85元。目標價19.1元，增持。

13年Q1經營符合預期。Q1公司收入19.4億元(+16.7%)，淨利潤5941萬元(+43.8%)，EPS0.14元，政府補貼大增帶動利潤大幅增長，扣非淨利潤同比+4.2%，符合預期。

順應休閒遊趨勢，烏鎮深度開發表現佳，政府補貼緩解新開專案短期折攤壓力，預計13年下半年淨利潤增速將回升。?Q1烏鎮客流+13.2%，收入+25.6%，預計西柵客流增速較快，新開酒店與會議中心提升人均消費，帶動收入增長；人均休閒支出的持續提升表明烏鎮已在西柵帶動下進入二次快速發展階段。?新開專案影響短期盈利，政府補貼增厚業績。Q1烏鎮獲得政府補貼5339萬(12Q1為0、全年2290萬)，貢獻EPS0.05元；受新開酒店折攤等因素影響，估計扣除補貼後淨利增速仍為個位數。?預計13年客流增速保持15%以上，隨著酒店入住率提升、費用率下降，利潤增速恢復至25%以上。

旅遊主業保持較快發展，會展、地產增速放緩，其他業務總體平穩，預計13年地產結算減少，其餘策略投資穩定增長。Q1觀光遊、度假遊、商旅管理業務收入分別同比+24%、29%、21%；地產銷售增速放緩，會展業務受到限三公影響，收入增速也略有放緩，同比+10%；此外，IT+38%、彩票+6%、山水酒店+12%，均保持較快增長。