國浩資本：上調舜宇光學的評級至買入

舜宇光學(2382, ＄13.42)披露其11月份月度出貨數據。評論: 最新的月度數據顯示公司的3個主要產品皆能保持強勁增長。手機鏡頭模塊的出貨量分別按月及按年升3.9%及50.3%，而手機鏡頭出貨量分別按月及按年升16.5%及252.5%，車載鏡頭出貪量分別按月及按年升5.9%及45.1%。我們認為在中國的智慧手機銷售增長開始轉弱的背景下，此次的數據令人滿意。在2014年首11個月，公司的手機鏡頭出貨量已達本行全年出貨量預期，而手機鏡頭模塊及車載鏡頭的出貨量亦達本行全年預測的93%及92%，反映公司在此3個產品類別的全年出貨量有機會優於市場預期，並超過本行現時預測的40%(手機鏡頭模塊)、91%(手機鏡頭)及47%(車載鏡頭)的按年增長。

在舜宇光學的股價在3周內累升多於30%后，本行於10月22日將公司的評級下調至持有，當時的理由乃建基於手機鏡頭模塊的出貨量連續3個月出現按月下跌，或反映國內智慧手機的銷售勢頭開始轉弱，然而公司手機鏡頭模塊的出貨量在過去兩個月開始出現回升，本行認為這正代表舜宇光學領先的市場地位及在高階手機鏡頭模塊(即1,300萬像素或以上，具備更多功能如光學防抖功能(ois))方面的競爭優勢，因國內智慧手機生產商亦正加速旗下型號的相機效能升級，以在激烈的市場競爭中取得更大的份額。留意的是舜宇光學的首5大客戶全是國內領先的智慧手機生產商，在2014年上半年共占公司54%的整體收入。

另一方面，手機鏡頭付運量亦繼續令人驚喜，因無論對外或對內的出貨量仍然保持強勢。尤其值得注意的是，11月份對外部客戶出貨量按月增長12%，而公司內部發貨量按月升26%，故此手機鏡頭的自給比率達32%。相比之下，2014年上半年僅23%。本行認為這帶出兩個利好訊息。首先，對外客戶手機出貨量的強勁增長反映對三星的供貨已漸上軌道，而內部自給比率的提升會改善毛利率水平。

就算智慧手機需求的高峰期已過，本行相信舜宇光學的盈利增長仍可保持，因公司已成功展現出自己並非一般手機零件制造商，而是一間在光學領域的應用上有領先地位的公司。其在未來光學應用領域如紅外線、3d影像及並列式鏡頭技術，及在智慧駕駛方面將被廣泛利用的車載鏡頭上皆具有競爭優勢，車載鏡頭在上半年僅占公司5%的收入，然而其毛利率高達40%，基於舜宇光學在全球的車載鏡頭市場份額高達30%，本行認為此業務將會是公司下一個盈利增長動力。基於公司在11月份的出貨量優於預期，本行將2015年其3個主要產品的出貨量預測上調，並因此而調高2015年每股盈利預測10%至0.78元人民幣，即2013年至2015年的每股盈利年復合增長為33%。股價現時相當於13.8倍2015年市盈率，本行認為估值並不昂貴。上調評級至買入，目標價為14.80元，相當於15.0倍2015年市盈率。市場共識目標價為13.39元。(袁詠怡)