袁志峰：太古地產長期來看估值過高

太古地產(1972，＄26.15)2014年上半年基本盈利按年升34.2%至37.75億元。增長由租金收入總額(呈單位數上升)及物業買賣的溢利(由2013年上半年的2.78億元升至8.07億元)所帶動。太古地產的盈利前景主要依賴香港辦公樓及零售物業市場。物業投資占基本息稅折舊攤銷前利潤的比例由2013年的88%降至2014年上半年的83%。但租金收入總額僅按年增7.1%(按半年增1.6%)至50.45億元，其中55%來自辦公樓，41%來自零售，另4%來自住宅物業。由於香港gdp增長放緩及大陸遊客數量減少，我們預期來自零售物業的租金水平於今年下半年將面臨下跌壓力。美國很可能於明年加息，香港地產價格在未來12個月必定受到向下的風險。

太古地產股價昨日創12個月新高，9日相對強弱指數為79，達到超買水平。此股亦為今年表現最好的地產股，年初至今股價升33%。同期，其他領先地產發展商包括長江實業(1)、新鴻基地產(16)、恒基地產(12)及信和置業(83)的股價升幅為19%至29%，而地產投資商如九龍倉集團(4)及恒隆地產(101)股價則倒跌1%至4%。我們相信美國10年國債收益率跌至12個月低位2.40%為此輪本地地產股上漲的刺激因素。然而，我們並不認為太古地產的跑出從估值角度來說合理。

基於彭博收集的市場預期，太古地產2014年及2015年每股盈利均將按年升5%，現時股價相當於0.74倍市凈率及23.0倍2014年預期市盈率。估值對於長線投資者來說並不吸引。藍籌地產股現時平均市凈率為0.71倍。公司最相近的同業九龍倉集團(4)的市凈率僅為0.63倍。我們認為有限的自由流通量可能是股價強勢的原因。截至2013年12月31日，太古(19)擁有太古地產82%的股權。本行給予太古地產沽售評級，目標價22.9元，相當於0.65倍市凈率。分析員共識目標價為27.1元。