搜狐3季營收遜預期 評級中性目標價降至＄60

文/新浪財經專欄作家 JG Capital分析師郭琪

雖然較長期內我們對搜狐的商業資持正面看法，但我們同時認為，門戶業務的疲軟和網絡視頻環境的挑戰將繼續在近期內壓制搜狐的股價。我們決定，維持搜狐股票的中性評級，但目標價從65美元降至60美元。

搜狐移動游戲潛力令人鼓舞 對門戶和視頻仍持謹慎立場

維持“中性”評級 目標股價從65美元降至60美元

摘要：搜狐發布的第三季度財報顯示，營收低於預期，但每股利潤超出預期。相對良好的2014年第四季業績預期表明，不久前推出的移動端游戲特別是《天龍八部3D版》有望推動業績增長。但這也就是，我們預計近期內門戶和網絡視頻業務不會生任何的業績推動力。我們決定，維持搜狐股票的中性評級，同時將目標股價從65美元降至60美元。對那些希望從潛在的移動游戲上升勢頭中獲益的投資者來，我們建議他們投資於暢游而不是搜狐的股票。

搜狗搜索的增長勢頭得到延續，特別是在移動端。搜狗/搜搜總計推動移動搜索量跨季強勁增長20%，而移動搜索的營收環比攀升40%。2014年第三季，搜狗的非美國通用會計準則(non-GAAP)運營利潤達600萬美元。我們預計如果金融市場仍保持有利態勢，搜狗可能在明年IPO。

我們對搜狐視頻持負面看法。雖然搜狐視頻依然是這一市場上的重要玩家之一，但主要鑒於愛奇藝積極增強其內容且移動端增勢強勁，我們對搜狐視頻持消極立場。此外，阿里巴巴不久前積極地進行內容收購，這表明該市場的競爭將進一步激化。我們認為搜狐不久前收購56網不會對整個集團的營收生任何影響，雖然56網的用戶自生(UGC)內容可能有助於提升搜狐視頻平台的用戶使用量。

游戲投資近期內將繼續壓制搜狐的利潤率，但不久前推出的移動端游戲有望拉動業績增長。雖然利潤率將繼續受壓，但我們相信游戲業務的利潤率可能已經觸底，未來應該會逐漸提升。作為中國第一款MMORPG(大型多人在角色扮演游戲)移動游戲，《天龍八部3D版》的推出是成功的。我們相信，《天龍八部》和其他一些內部開發的移動游戲可能在近期內推動暢游的營收走強和利潤率改善。

相對搜狐我們更推薦暢游的股票。我們認為，門戶業務的疲軟和網絡視頻市場的環境具挑戰性將在近期內繼續壓制整個搜狐集團。考慮到不久前推出的移動游戲前景看好，利潤率走勢趨於穩定，我們相信那些希望全力參與移動游戲潛在增長的投資者應投資暢游的股票。

財測調整。在基本維持營收預期不變的同時，我們決定調降搜狐的每股虧損預期，將2014和2015年美國通用會計準則(GAAP)每股業績預期依次調升80美分、1.59美元，依次增至虧損4.30美元、虧損68美分。

評級和目標股價。雖然較長期內我們對搜狐的商業資持正面看法，但我們同時認為，門戶的疲軟和網絡視頻環境的挑戰將繼續在近期內壓制搜狐的股價。我們決定，維持搜狐股票的中性評級，但目標價從65美元降至60美元。(新浪 立悟/編譯)

附注：搜狐的估價分析 -- 我們為搜狐設定的60美元目標價基於分類加總法，其依據和假設如下：

1. 展示廣告(非視頻類)：我們對其3.65億美元的估價基於相對我們2015年營收預期3.65億美元給出1倍市銷率，合每股9美元。我們給該市場的領先者新浪門戶部分設定的市銷率也是1倍。

2. 展示廣告(視頻類)：我們5億美元的估價基於相對我們2015年營收預期2.5億美元給出2倍市銷率，合每股13美元。相對我們給市場領先者優酷給出的2.5倍市銷率估價，我們對搜狐這部分的估價有所折扣。

3. 搜狗搜索：我們的估價是12.7億美元，基於我們2015年營收預期6.35億美元給出2倍市銷率。相對我們給市場領導者百度給出的6.5倍市銷率估價，給搜狗的估價的折扣較大，原因是在騰訊達成交易后搜狐只擁有搜狗約50%股份。搜狗搜索給搜狐每股作出約16美元的貢獻。

4. 暢游游戲：我們的估價是13億美元，基於我們2015年營收預期6.51億美元給出2倍市銷率。搜狐擁有暢游約67%的股份，暢游游戲給搜狐每股作出了約23美元的貢獻。

5. 凈現金：現金為搜狐每股的貢獻約為14美元，這基於搜狐所擁有的凈現金(不計來自暢游的現金)。

上述五部分相加是75美元，基於本文前述的一系列不利因素，我們需給出20%的折扣，因此為搜狐股票設定的目標價為60美元。